#LTI_аналитика #HEAD
Результаты HeadHunter за 2024 год
Вчера отчитался HeadHunter, обновил взгляд на компанию:
- Про результаты за 2024 год и прогноз на 2025
- Про потенциальное влияние мира на бизнес и почему многие участники рынка не совсем корректно его оценивают
- Про налоговые льготы и риски
- Про дивиденды и оценку компании
Пост с открытым доступом: https://longterminvestments.ru/headhunter-mar25/
@long_term_investments
Результаты HeadHunter за 2024 год
Вчера отчитался HeadHunter, обновил взгляд на компанию:
- Про результаты за 2024 год и прогноз на 2025
- Про потенциальное влияние мира на бизнес и почему многие участники рынка не совсем корректно его оценивают
- Про налоговые льготы и риски
- Про дивиденды и оценку компании
Пост с открытым доступом: https://longterminvestments.ru/headhunter-mar25/
@long_term_investments
Long Term Investments
Анализ HeadHunter - март 2025
Анализ HeadHunter после отчета за 2024 год и перспективы развития бизнеса Оценка компании и вывод о привлекательности ее акций
#LTI_аналитика
Обзор финансовых рынок от ЦБ
ЦБ ежемесячно выпускает обзор финансовых рынков, несколько интересных наблюдений:
1) Валюта. В феврале крупнейшие экспортеры увеличили продажу валюты с 9.9 до 12.4 млрд $, также ЦБ говорит о возможном сокращении импорта. Т.е. из статистики ЦБ следует, что укрепление рубля скорее связано с динамикой торгового баланса и операциями экспортеров с валютой.
В последние недели есть явная корреляция между укреплением рубля и позитивными геополитическими новостями. Ходят разные слухи про нерезидентов, скупающих валюту, но мне пока не до конца понятна механика, если это не отражается в покупке ими рублевых активов.
2) ОФЗ. В феврале был рекордный объем размещений ОФЗ-ПД (с постоянным купоном) - 671 млрд рублей. Это примерно равно объему размещений ОФЗ-ПД в сумме за предыдущие 8 месяцев (тогда Минфин в основном размещал флоатеры).
ОФЗ резко выросли после звонка Путина и Трампа 12 февраля, а последний виток роста начался уже в марта. Нерезиденты немного поучаствовали в аукционах ОФЗ в феврале после паузы, но их доля была небольшой, а на вторичном рынке они были нетто-продавцами. Возможно в марте нерезиденты все-таки начали скупать ОФЗ, которые безудержно растут в последние дни, будет интересно посмотреть следующий обзор ЦБ.
3) Акции. Из интересного - физлица по-прежнему не покупают акции, после рекордных нетто-продаж в декабре с их стороны не было нетто-покупок в этом году. При этом в феврале все-таки начался отток денег из фондов ликвидности и по статистике Мосбиржи половина этих денег идет в акции. Т.е. часть физлиц, видимо, наоборот фиксирует прибыль и выходит из акций.
Полный обзор ЦБ по ссылке: https://www.cbr.ru/Collection/Collection/File/55185/ORFR_2025-2.pdf
@long_term_investments
Обзор финансовых рынок от ЦБ
ЦБ ежемесячно выпускает обзор финансовых рынков, несколько интересных наблюдений:
1) Валюта. В феврале крупнейшие экспортеры увеличили продажу валюты с 9.9 до 12.4 млрд $, также ЦБ говорит о возможном сокращении импорта. Т.е. из статистики ЦБ следует, что укрепление рубля скорее связано с динамикой торгового баланса и операциями экспортеров с валютой.
В последние недели есть явная корреляция между укреплением рубля и позитивными геополитическими новостями. Ходят разные слухи про нерезидентов, скупающих валюту, но мне пока не до конца понятна механика, если это не отражается в покупке ими рублевых активов.
2) ОФЗ. В феврале был рекордный объем размещений ОФЗ-ПД (с постоянным купоном) - 671 млрд рублей. Это примерно равно объему размещений ОФЗ-ПД в сумме за предыдущие 8 месяцев (тогда Минфин в основном размещал флоатеры).
ОФЗ резко выросли после звонка Путина и Трампа 12 февраля, а последний виток роста начался уже в марта. Нерезиденты немного поучаствовали в аукционах ОФЗ в феврале после паузы, но их доля была небольшой, а на вторичном рынке они были нетто-продавцами. Возможно в марте нерезиденты все-таки начали скупать ОФЗ, которые безудержно растут в последние дни, будет интересно посмотреть следующий обзор ЦБ.
3) Акции. Из интересного - физлица по-прежнему не покупают акции, после рекордных нетто-продаж в декабре с их стороны не было нетто-покупок в этом году. При этом в феврале все-таки начался отток денег из фондов ликвидности и по статистике Мосбиржи половина этих денег идет в акции. Т.е. часть физлиц, видимо, наоборот фиксирует прибыль и выходит из акций.
Полный обзор ЦБ по ссылке: https://www.cbr.ru/Collection/Collection/File/55185/ORFR_2025-2.pdf
@long_term_investments
#LTI_аналитика
Облигации и допэмиссия Яндекса
Недавно вышло две новости по Яндексу:
- Новая программа облигаций до 350 млрд рублей
- Допэмиссия на 6 млн акций
Обе новости на самом деле носят технический характер, но вызывают много вопросов у инвесторов, особенно допэмиссия, так как многие опасаются чрезмерного размытия.
Сделал еще один подход к тому, чтобы разобраться с допэмиссией и размытием, теперь появилось достаточно хорошее понимание, как программа мотивации влияет на размытие и вознаграждение акциями в P&L. Про бонды тоже коротко прокомментировал.
Пост с открытым доступом: https://longterminvestments.ru/yandex-bonds-sbc/
@long_term_investments
Облигации и допэмиссия Яндекса
Недавно вышло две новости по Яндексу:
- Новая программа облигаций до 350 млрд рублей
- Допэмиссия на 6 млн акций
Обе новости на самом деле носят технический характер, но вызывают много вопросов у инвесторов, особенно допэмиссия, так как многие опасаются чрезмерного размытия.
Сделал еще один подход к тому, чтобы разобраться с допэмиссией и размытием, теперь появилось достаточно хорошее понимание, как программа мотивации влияет на размытие и вознаграждение акциями в P&L. Про бонды тоже коротко прокомментировал.
Пост с открытым доступом: https://longterminvestments.ru/yandex-bonds-sbc/
@long_term_investments
Long Term Investments
Яндекс – облигации и допэмиссия
Разбираемся с допэмиссиями и облигациями Яндекса
#LTI_аналитика #VKCO
Результаты VK за 2024 год и допэмиссия
VK сегодня отчитался, результаты традиционно слабые и хорошо описываются этой картинкой.
Если чуть детальнее:
- Основной бизнес Соц. Сетей +23% по выручке, но с отрицательной EBITDA за второе полугодие и 2024 год.
- В Эдтехе деконсолидировали Skillbox, консолидировали новые активы, поэтому ничего непонятно, но ничего интересного нет
- Экосистема убыточна и растет всего на 9% YoY. Внутри есть что-то быстрорастущее вроде RuStore, но видимо он пока очень маленький и не особо влияет на результат.
- Как и прежде, хорошие результаты только у VK Tech, но они были известны и ранее
На конец 2024 году у VK огромный чистый долг 174 млрд рублей + еще 9 млрд аренды. Причем 105 млрд долга краткосрочные. Гасить их нечем, рефинансировать видимо уже не получается, поэтому остается только один вариант - допэмиссия.
VK планирует сделать допку по цене 325 рублей по закрытой подписке, сумма составит до 115 млрд рублей. В результате количество акций вырастет в 2.5 раза, т.е. текущих акционеров сильно размоет. Допку явно выкупят мажоры VK. Подробнее по ссылке.
На 2025 год VK прогнозирует EBITDA 10+ млрд рублей. По текущей цене это даст оценку EV/EBITDA ~25 (при Net Debt / EBITDA 6+, правда часть долга льготная под низкие ставки и его нет смысла гасить). При этом капекс ~30 млрд рублей, поэтому FCF останется в приличном минусе. Все еще очень дорого и никакого фундаментального кейса в акциях нет.
Можно конечно представить сценарий светлого будущего, в котором Соц. Сети снова начинают зарабатывать 20-30 млрд EBITDA как в лучшие годы, VK Tech еще вырастает в 2+ раза, Эдтех начинает что-то зарабатывать, а убыточные направления сворачиваются, но даже с 30-40 млрд рублей будущих сказочных EBITDA VK будет стоить 6-8 EV/EBITDA. Нет смысла его покупать, когда у Яндекса и HH уже такие примерно мультипликаторы 2025 года.
К тому же VK - один из антибенефициаров мира. В отличие от Яндекса, который по-прежнему конкурирует с поиском Google за трафик, все конкурирующие с VK зарубежные ресурсы заблокированы в России. Если они просто станут доступны без VPN, Apple и Google перестанут блокировать многие российские приложения в своих сторах, а зарубежный софт хотя бы немного вернется в Россию, под давлением будут почти все бизнесы - соц. сети, VK Video, RuStore, VK Tech и т.д.
Шорт акций был хорошей идеей на новости про допэмиссию (я ее не сразу увидел), сейчас уже не очевиден. Цена допэмиссии выше рыночной и потенциально еще могут быть выносы на новостях про IPO VK Tech или общем позитиве на геополитике.
Ну и главное, VK - не рыночная бумага. Фундаментально она "должна" стоить сильно дешевле, но по факту может торговаться как хочет, никто ее не будет оценивать по EV/EBITDA.
Так что лучше пока просто понаблюдать за ситуацией со стороны.
@long_term_investments
Результаты VK за 2024 год и допэмиссия
VK сегодня отчитался, результаты традиционно слабые и хорошо описываются этой картинкой.
Если чуть детальнее:
- Основной бизнес Соц. Сетей +23% по выручке, но с отрицательной EBITDA за второе полугодие и 2024 год.
- В Эдтехе деконсолидировали Skillbox, консолидировали новые активы, поэтому ничего непонятно, но ничего интересного нет
- Экосистема убыточна и растет всего на 9% YoY. Внутри есть что-то быстрорастущее вроде RuStore, но видимо он пока очень маленький и не особо влияет на результат.
- Как и прежде, хорошие результаты только у VK Tech, но они были известны и ранее
На конец 2024 году у VK огромный чистый долг 174 млрд рублей + еще 9 млрд аренды. Причем 105 млрд долга краткосрочные. Гасить их нечем, рефинансировать видимо уже не получается, поэтому остается только один вариант - допэмиссия.
VK планирует сделать допку по цене 325 рублей по закрытой подписке, сумма составит до 115 млрд рублей. В результате количество акций вырастет в 2.5 раза, т.е. текущих акционеров сильно размоет. Допку явно выкупят мажоры VK. Подробнее по ссылке.
На 2025 год VK прогнозирует EBITDA 10+ млрд рублей. По текущей цене это даст оценку EV/EBITDA ~25 (при Net Debt / EBITDA 6+, правда часть долга льготная под низкие ставки и его нет смысла гасить). При этом капекс ~30 млрд рублей, поэтому FCF останется в приличном минусе. Все еще очень дорого и никакого фундаментального кейса в акциях нет.
Можно конечно представить сценарий светлого будущего, в котором Соц. Сети снова начинают зарабатывать 20-30 млрд EBITDA как в лучшие годы, VK Tech еще вырастает в 2+ раза, Эдтех начинает что-то зарабатывать, а убыточные направления сворачиваются, но даже с 30-40 млрд рублей будущих сказочных EBITDA VK будет стоить 6-8 EV/EBITDA. Нет смысла его покупать, когда у Яндекса и HH уже такие примерно мультипликаторы 2025 года.
К тому же VK - один из антибенефициаров мира. В отличие от Яндекса, который по-прежнему конкурирует с поиском Google за трафик, все конкурирующие с VK зарубежные ресурсы заблокированы в России. Если они просто станут доступны без VPN, Apple и Google перестанут блокировать многие российские приложения в своих сторах, а зарубежный софт хотя бы немного вернется в Россию, под давлением будут почти все бизнесы - соц. сети, VK Video, RuStore, VK Tech и т.д.
Шорт акций был хорошей идеей на новости про допэмиссию (я ее не сразу увидел), сейчас уже не очевиден. Цена допэмиссии выше рыночной и потенциально еще могут быть выносы на новостях про IPO VK Tech или общем позитиве на геополитике.
Ну и главное, VK - не рыночная бумага. Фундаментально она "должна" стоить сильно дешевле, но по факту может торговаться как хочет, никто ее не будет оценивать по EV/EBITDA.
Так что лучше пока просто понаблюдать за ситуацией со стороны.
@long_term_investments
Telegram
Long Term Investments
#LTI_аналитика #LKOH
Байбэк и расчетные дивиденды Лукойла
Лукойл отчитался за 2024 год. Главное:
1) Лукойл выкупил во втором полугодии собственных акций на 100 млрд рублей. Акции Лукойла во время коррекции осенью были намного сильнее рынка, но в отличие от Роснефти, где "непробиваемый бид" был в основном вербальным, в Лукойле он был весьма материальным.
Выкупили около 2% собственных акций со средней около 6800 рублей за акцию (плюс выкуп скорее всего было до дивидендной отчески, так что эффективно по 6250 рублей с учетом дива). Отличная сделка, которая создает стоимость для акционеров (если конечно акции погасят, а не раздадут менеджменту).
2) Расчетный дивиденд около 580 рублей на акцию за второе полугодие исходя из 100% FCF (может быть немного меньше, около 540 рублей, если вычесть M&A). Без байбэка дивиденд мог бы быть около 720 рублей, но в данном случае байбэк вполне в интересах акционеров.
Дивидендная доходность 7.5-8% за полугодие от текущей цены, весьма неплохо. Правда во втором полугодии курс и цена на нефть были значительно лучше для компании, чем сейчас, так что в этом полугодии результаты, вероятно, будут хуже.
В целом при текущих вводных (курс и цены на нефть) российская нефтянка в этом году имеет расчетную дивдоходность чуть меньше 10% и не выглядит очень привлекательно. Но вряд ли текущее соотношение нефти и курса долгосрочно устойчиво, средняя цена рублебочки по году скорее будет выше. Если иметь экспозицию на сектор, то Лукойл пока выглядит самым понятным вариантом.
P.S. Обратили внимание, что 7.4 млн акций направили на мотивацию менеджмента, признали 53 млрд рублей расходов в P&L в 2024 году в связи с этим. Я концептуально не имею ничего против программ мотивации, но учитывая закрытость Лукойла после 2022 года и отсутствие каких-либо деталей про новую программу, выкуп выглядит уже не так позитивно. С такими вводными 720 рублей дивидендов на акцию пожалуй были бы лучше :)
@long_term_investments
Байбэк и расчетные дивиденды Лукойла
Лукойл отчитался за 2024 год. Главное:
1) Лукойл выкупил во втором полугодии собственных акций на 100 млрд рублей. Акции Лукойла во время коррекции осенью были намного сильнее рынка, но в отличие от Роснефти, где "непробиваемый бид" был в основном вербальным, в Лукойле он был весьма материальным.
Выкупили около 2% собственных акций со средней около 6800 рублей за акцию (плюс выкуп скорее всего было до дивидендной отчески, так что эффективно по 6250 рублей с учетом дива). Отличная сделка, которая создает стоимость для акционеров (если конечно акции погасят, а не раздадут менеджменту).
2) Расчетный дивиденд около 580 рублей на акцию за второе полугодие исходя из 100% FCF (может быть немного меньше, около 540 рублей, если вычесть M&A). Без байбэка дивиденд мог бы быть около 720 рублей, но в данном случае байбэк вполне в интересах акционеров.
Дивидендная доходность 7.5-8% за полугодие от текущей цены, весьма неплохо. Правда во втором полугодии курс и цена на нефть были значительно лучше для компании, чем сейчас, так что в этом полугодии результаты, вероятно, будут хуже.
В целом при текущих вводных (курс и цены на нефть) российская нефтянка в этом году имеет расчетную дивдоходность чуть меньше 10% и не выглядит очень привлекательно. Но вряд ли текущее соотношение нефти и курса долгосрочно устойчиво, средняя цена рублебочки по году скорее будет выше. Если иметь экспозицию на сектор, то Лукойл пока выглядит самым понятным вариантом.
P.S. Обратили внимание, что 7.4 млн акций направили на мотивацию менеджмента, признали 53 млрд рублей расходов в P&L в 2024 году в связи с этим. Я концептуально не имею ничего против программ мотивации, но учитывая закрытость Лукойла после 2022 года и отсутствие каких-либо деталей про новую программу, выкуп выглядит уже не так позитивно. С такими вводными 720 рублей дивидендов на акцию пожалуй были бы лучше :)
@long_term_investments
#LTI_аналитика #DATA
Аренадата - результаты за 2024 год
Аренадата на этой неделе отчиталась за 2024 год. Результаты были в целом предсказуемыми, так как выручку уже раскрыли ранее.
Основные метрики за 2024 год
Выручка 6.0 млрд, +52% YoY
OIBDAC 2.1 млрд, +40% YoY
NIC 2.2 млрд, +62% YoY
Сильные результаты, из всего сектора динамику лучше за 2024 год показала только Астра. На текущий момент менеджмент выполняет заявленные планы, но у компании очень короткая публичная история и компания специально сместила в прошлом году продажи в первое полугодие, в будущем это будет делать сложнее.
Дивиденды
Компания планирует выплатить дивиденды по итогам 2024 года, объявят в апреле-мае, выплата будет летом. По дивполитике не менее 50% NIC, в последние несколько лет платили немного больше. У Аренадаты отрицательный чистый долг, при желании могут выплатить и 100% NIC.
Диапазон выплаты 50-100% NIC даст дивдоходность 4-8% к текущей цене акции. Мой базовый сценарий, что будет ближе к середине диапазона, в районе 70-75% NIC.
Прогноз на 2025 год
Компания пока не дала гайденс на этот год, планирует это сделать в рамках ArenaDay 22 апреля. Ранее говорили, что рассчитывают на рост около 50% в год, но долгосрочно поддерживать такие темпы будет сложно, основной вопрос - когда начнется замедление.
Также сказали, что в этом году сезонность выручки будет ближе к 2023 году, т.е. рост в Q1-Q3 будет относительно низким и основная часть выручки придется на Q4. В этом году целенаправленно сглаживали сезонность, вероятно чтобы показать хорошую динамику перед IPO.
Программа мотивации и размытие
У Аренадаты перед IPO было 200 млн обыкновенных акций и 32.5 млн префов, которые постепенно выдаются сотрудникам и могут быть конвертированы в обыкновенные акции в рамках программы мотивации.
Расходы на программу мотивации (т.е. начисленные акции) за 2024 год составили 258 рублей. Средневзвешенное количество акций с учетом эффекта разводнения увеличилось за год с 200 до 205.1 млн штук.
Оценка
Сейчас Аренадата стоит ~13 P/NIC 2024 года, это немного дешевле Астры и Диасофта (~15 P/NIC), другие представители сектора еще дороже или убыточны.
Также стоит помнить, что у Аренадаты, как и у многих IT-компаний, не совсем тривиальная структура акционерного капитала с префами и миноритарными инвесторами в операционных IT-компаниях, которая может немного искажать оценку.
Обновил взгляд на компанию после отчета и написал несколько дополнительных комментариев про программу мотивации, размытие и другие особенности бизнеса: https://longterminvestments.ru/arenadata-mar25/
@long_term_investments
Аренадата - результаты за 2024 год
Аренадата на этой неделе отчиталась за 2024 год. Результаты были в целом предсказуемыми, так как выручку уже раскрыли ранее.
Основные метрики за 2024 год
Выручка 6.0 млрд, +52% YoY
OIBDAC 2.1 млрд, +40% YoY
NIC 2.2 млрд, +62% YoY
Сильные результаты, из всего сектора динамику лучше за 2024 год показала только Астра. На текущий момент менеджмент выполняет заявленные планы, но у компании очень короткая публичная история и компания специально сместила в прошлом году продажи в первое полугодие, в будущем это будет делать сложнее.
Дивиденды
Компания планирует выплатить дивиденды по итогам 2024 года, объявят в апреле-мае, выплата будет летом. По дивполитике не менее 50% NIC, в последние несколько лет платили немного больше. У Аренадаты отрицательный чистый долг, при желании могут выплатить и 100% NIC.
Диапазон выплаты 50-100% NIC даст дивдоходность 4-8% к текущей цене акции. Мой базовый сценарий, что будет ближе к середине диапазона, в районе 70-75% NIC.
Прогноз на 2025 год
Компания пока не дала гайденс на этот год, планирует это сделать в рамках ArenaDay 22 апреля. Ранее говорили, что рассчитывают на рост около 50% в год, но долгосрочно поддерживать такие темпы будет сложно, основной вопрос - когда начнется замедление.
Также сказали, что в этом году сезонность выручки будет ближе к 2023 году, т.е. рост в Q1-Q3 будет относительно низким и основная часть выручки придется на Q4. В этом году целенаправленно сглаживали сезонность, вероятно чтобы показать хорошую динамику перед IPO.
Программа мотивации и размытие
У Аренадаты перед IPO было 200 млн обыкновенных акций и 32.5 млн префов, которые постепенно выдаются сотрудникам и могут быть конвертированы в обыкновенные акции в рамках программы мотивации.
Расходы на программу мотивации (т.е. начисленные акции) за 2024 год составили 258 рублей. Средневзвешенное количество акций с учетом эффекта разводнения увеличилось за год с 200 до 205.1 млн штук.
Оценка
Сейчас Аренадата стоит ~13 P/NIC 2024 года, это немного дешевле Астры и Диасофта (~15 P/NIC), другие представители сектора еще дороже или убыточны.
Также стоит помнить, что у Аренадаты, как и у многих IT-компаний, не совсем тривиальная структура акционерного капитала с префами и миноритарными инвесторами в операционных IT-компаниях, которая может немного искажать оценку.
Обновил взгляд на компанию после отчета и написал несколько дополнительных комментариев про программу мотивации, размытие и другие особенности бизнеса: https://longterminvestments.ru/arenadata-mar25/
@long_term_investments
#LTI_аналитика #TRNFP
Отчет и возможные дивиденды Транснефти
Транснефть вчера отчиталась за 2024 год. Прибыль оказалась выше консенсуса, а вместе с ней и потенциальный дивиденд. Дивиденд правда сложно точно рассчитать, так как он платится из скорректированной прибыли, а точный перечень корректировок может быть достаточно большим и заранее неизвестен.
Я ориентируюсь на расчет, из которого получается дивиденд около 179 рублей на акцию, но это без учета корректировки на списание оборотных активов на 32 млрд рублей. Если добавить эту корректировку, то оптимистично дивиденд может быть около 196 рублей. От текущей цены акций получается дивдоходность 15-16%, одна из самых высоких на рынке, если не считать разовые дивиденды некоторых компаний. Есть альтернативные варианты расчетов с немного отличающимися цифрами, например, от Алексея Мидакова.
В следующем году ожидаю дивиденд также в районе 180 рублей на акцию. Налог на прибыль основного бизнеса вырастет до 40% (для портов и других не трубопроводных дочек будет 25%), но в то же время индексация тарифов на 9.9%, которую приняли в конце прошлого года (изначально планировалось 6%) компенсирует большую часть выпадающей прибыли. Дивиденд 15% + 15% за два года выглядит весьма неплохо для стабильного и предсказуемого бизнеса.
Кроме того, Транснефть не страдает от высокой ставки, так как имеет большую подушку кэша, а ее бизнес вообще не чувствителен к состоянию экономики и рецессия ей не страшна. Тарифы заранее известны, а объемы прокачки вряд ли снизятся, скорее могут немного вырасти, если ОПЕК+ ослабит квоты.
Основной риск в Транснефти скорее в том, что индексация тарифов после 2025 года может быть ниже инфляции издержек (как часто было в предыдущие годы), а чистые процентные доходы снизятся вместе со ставкой, в результате чего прибыль может стагнировать или даже немного снижаться ближайшие несколько лет. Но если вдруг ставку налога на прибыль вернут к стандартной раньше 2030 года, то сразу будет скачок в прибыли и дивидендах.
@long_term_investments
Отчет и возможные дивиденды Транснефти
Транснефть вчера отчиталась за 2024 год. Прибыль оказалась выше консенсуса, а вместе с ней и потенциальный дивиденд. Дивиденд правда сложно точно рассчитать, так как он платится из скорректированной прибыли, а точный перечень корректировок может быть достаточно большим и заранее неизвестен.
Я ориентируюсь на расчет, из которого получается дивиденд около 179 рублей на акцию, но это без учета корректировки на списание оборотных активов на 32 млрд рублей. Если добавить эту корректировку, то оптимистично дивиденд может быть около 196 рублей. От текущей цены акций получается дивдоходность 15-16%, одна из самых высоких на рынке, если не считать разовые дивиденды некоторых компаний. Есть альтернативные варианты расчетов с немного отличающимися цифрами, например, от Алексея Мидакова.
В следующем году ожидаю дивиденд также в районе 180 рублей на акцию. Налог на прибыль основного бизнеса вырастет до 40% (для портов и других не трубопроводных дочек будет 25%), но в то же время индексация тарифов на 9.9%, которую приняли в конце прошлого года (изначально планировалось 6%) компенсирует большую часть выпадающей прибыли. Дивиденд 15% + 15% за два года выглядит весьма неплохо для стабильного и предсказуемого бизнеса.
Кроме того, Транснефть не страдает от высокой ставки, так как имеет большую подушку кэша, а ее бизнес вообще не чувствителен к состоянию экономики и рецессия ей не страшна. Тарифы заранее известны, а объемы прокачки вряд ли снизятся, скорее могут немного вырасти, если ОПЕК+ ослабит квоты.
Основной риск в Транснефти скорее в том, что индексация тарифов после 2025 года может быть ниже инфляции издержек (как часто было в предыдущие годы), а чистые процентные доходы снизятся вместе со ставкой, в результате чего прибыль может стагнировать или даже немного снижаться ближайшие несколько лет. Но если вдруг ставку налога на прибыль вернут к стандартной раньше 2030 года, то сразу будет скачок в прибыли и дивидендах.
@long_term_investments
#LTI_аналитика #CNRU
Обзор Циан перед возобновлением торгов
Циан вчера отчитался за 2024 год, а завтра его акции снова начнут торговаться на Мосбирже после паузы из-за переезда под новым тикером CNRU.
Финансовые показатели
Выручка 13 млрд рублей, +12%
EBITDA 3.2 млрд рублей, +15%
Прибыль 2.5 млрд рублей, +46%
FCF 2.7 млрд рублей, +19%
У Циан было непростое второе полугодие из-за снижения активности на рынке недвижимости. Выручка от лидогенерации, которая связана с продажами первички, снизилась. При этом вторичный рынок и рынок аренды сильно не падали, выручка от размещения объявлений и медийной рекламы выросла.
У Циан на конец 2024 года нет долга и скопилась подушка 9.2 млрд рублей. Возникает закономерный вопрос, что компания будет с ней делать.
Байбэк и дивиденды
Циан объявил байбэк на 3 млрд рублей, по текущей цене можно выкупить около 7% акций компании. Компания говорит, что рассматривает его в первую очередь как сигнал рынку и в нем может не быть необходимости. У Циана может быть значительный "навес" из Euroclear, но прогнозировать его влияние на котировки сложно.
Компания сказала, выплата дивидендов будет рассмотрена ближе к концу года. Стандартная дивидендная политика: 60-100% чистой прибыли, по факту ей ничего не мешает платить 100% или близко к этому уровню.
На мой взгляд Циан в конце 2025 или 2026 году может выплатить на дивиденды всю или большую часть накопленной денежной позиции + FCF за 2025 год. В результате разовый дивиденд может составить до 21-28% в зависимости от затрат на байбэк (если распределить весь кэш). Но затем дивидендная доходность будет значительно ниже.
Акционеры
Крупнейшие акционеры, в сумме у них контролирующая доля:
- 36% - Дмитрий Крюков, основатель Elbrus Capital (через группу Спидтайм)
- 8% - Дмитрий Демин, основатель Циан
- 6% - Максим Мельников, гендиректор Циан (через MM Asia Invest Limited)
43% акций в свободном обращении. Раньше большая часть акций торговалась на Nasdaq и принадлежала нерезидентам, кому они принадлежат сейчас - неизвестно. Возможен значительный "навес". Еще 7% акций не участвовали в обмене, вероятно позже будут конвертированы или выкуплены.
На текущий момент у Циан 71.1 млн акций + квази-казначейский пакет 6.6 млн акций, который компания планирует использовать для программы мотивации сотрудников и других целей.
Гайденс
Циан не дал гайденс на 2025 год, так как прогнозировать текущую макро ситуацию сложно. Но дал ориентиры до 2027 года:
- Рост выручки х2 к 2024 году (до 26 млрд рублей)
- Рост маржи по EBITDA до 30-40% (24.7% в 2024 году)
Оценка
При цене акций перед остановкой торгов (575 рублей) Циан стоит 13 EV/EBITDA и 16 P/E 2024 года. Мультипликаторы Циан сопоставимы с российскими разработчиками ПО, но значительно выше, чем у HeadHunter (~7 P/E и EV/EBITDA 2024).
Дополнительные комментарии по перспективам бизнеса, прогноз показателей и мнение об акциях перед стартом торгов доступны по ссылке: https://longterminvestments.ru/cian-is-back/
@long_term_investments
Обзор Циан перед возобновлением торгов
Циан вчера отчитался за 2024 год, а завтра его акции снова начнут торговаться на Мосбирже после паузы из-за переезда под новым тикером CNRU.
Финансовые показатели
Выручка 13 млрд рублей, +12%
EBITDA 3.2 млрд рублей, +15%
Прибыль 2.5 млрд рублей, +46%
FCF 2.7 млрд рублей, +19%
У Циан было непростое второе полугодие из-за снижения активности на рынке недвижимости. Выручка от лидогенерации, которая связана с продажами первички, снизилась. При этом вторичный рынок и рынок аренды сильно не падали, выручка от размещения объявлений и медийной рекламы выросла.
У Циан на конец 2024 года нет долга и скопилась подушка 9.2 млрд рублей. Возникает закономерный вопрос, что компания будет с ней делать.
Байбэк и дивиденды
Циан объявил байбэк на 3 млрд рублей, по текущей цене можно выкупить около 7% акций компании. Компания говорит, что рассматривает его в первую очередь как сигнал рынку и в нем может не быть необходимости. У Циана может быть значительный "навес" из Euroclear, но прогнозировать его влияние на котировки сложно.
Компания сказала, выплата дивидендов будет рассмотрена ближе к концу года. Стандартная дивидендная политика: 60-100% чистой прибыли, по факту ей ничего не мешает платить 100% или близко к этому уровню.
На мой взгляд Циан в конце 2025 или 2026 году может выплатить на дивиденды всю или большую часть накопленной денежной позиции + FCF за 2025 год. В результате разовый дивиденд может составить до 21-28% в зависимости от затрат на байбэк (если распределить весь кэш). Но затем дивидендная доходность будет значительно ниже.
Акционеры
Крупнейшие акционеры, в сумме у них контролирующая доля:
- 36% - Дмитрий Крюков, основатель Elbrus Capital (через группу Спидтайм)
- 8% - Дмитрий Демин, основатель Циан
- 6% - Максим Мельников, гендиректор Циан (через MM Asia Invest Limited)
43% акций в свободном обращении. Раньше большая часть акций торговалась на Nasdaq и принадлежала нерезидентам, кому они принадлежат сейчас - неизвестно. Возможен значительный "навес". Еще 7% акций не участвовали в обмене, вероятно позже будут конвертированы или выкуплены.
На текущий момент у Циан 71.1 млн акций + квази-казначейский пакет 6.6 млн акций, который компания планирует использовать для программы мотивации сотрудников и других целей.
Гайденс
Циан не дал гайденс на 2025 год, так как прогнозировать текущую макро ситуацию сложно. Но дал ориентиры до 2027 года:
- Рост выручки х2 к 2024 году (до 26 млрд рублей)
- Рост маржи по EBITDA до 30-40% (24.7% в 2024 году)
Оценка
При цене акций перед остановкой торгов (575 рублей) Циан стоит 13 EV/EBITDA и 16 P/E 2024 года. Мультипликаторы Циан сопоставимы с российскими разработчиками ПО, но значительно выше, чем у HeadHunter (~7 P/E и EV/EBITDA 2024).
Дополнительные комментарии по перспективам бизнеса, прогноз показателей и мнение об акциях перед стартом торгов доступны по ссылке: https://longterminvestments.ru/cian-is-back/
@long_term_investments
#LTI_аналитика #ASTR
Результаты Астры за 2024 год
Астра на прошлой неделе отчиталась за 2024 год. Ранее уже были известны отгрузки, поэтому результаты были в целом ожидаемы.
Основные метрики за 2024 год
Отгрузки 20.0 млрд, +78% YoY
Выручка 17.2 млрд, +80% YoY
Прибыль 6.0 млрд, +66% YoY
EBITDAC 4.2 млрд, +49% YoY
NIC 4.8 млрд, +47% YoY
Сильные результаты за 2024 год, самые высокие темпы роста среди аналогов в секторе и возможно на всем российском рынке. Но это уже история, ситуация за год сильно изменилась, основной вопрос в дальнейших перспективах.
Дивиденды
Астра уже заплатила небольшой дивиденд по итогам 9 месяцев (2.6 рублей на акцию в январе). По итогам 2024 года будет еще одна выплата - не менее 661 млн рублей.
Дивдоходность будет небольшая - менее 1% доплата в минимальном сценарии, но может быть немного выше. Всего по итогам 2024 года дивдоходность может составить около 1.5-2%.
Гайденс
Ранее Астра давала гайденс по утроению прибыли за 2 года (с 3.6 млрд в 2023 году до 10.8 млрд в 2025). После отчета менеджмент скорректировал прогноз, теперь ожидают х2 в 2026 году vs 2024 (рост с 6 млрд до 12 млрд). Речь про чистую прибыль, которая не учитывает капитализацию расходов, NIC будет ниже.
Снижение гайденса можно было ожидать в условиях текущей ставки и ситуации в российской экономике. Менеджмент говорит, что в первом квартале продажи были очень слабыми. Но традиционно основные доходы компания и весь сектор получают в четвертом квартале, поэтому ситуация еще может измениться.
Программа мотивации и размытие
У Астры есть казначейский пакет для программы мотивации сотрудников, за 2024 год он снизился с 4.76% до 4.1%. Достаточно низкое размытие по меркам IT-компаний. Расходы на программу мотивации (т.е. начисленные акции) за 2024 год составили 400 рублей.
Оценка
Сейчас Астра стоит ~17 P/NIC 2024 года, это дороже прибыльных аналогов по сектору (но не у всех есть прибыль за прошедший год).
Также нужно учитывать, что у Астры есть ряд дочерних компаний, в которых доля владения менее 100%, поэтому реальная прибыль, приходящаяся на акционеров, немного ниже, чем в консолидированной отчетности.
Обновил взгляд на компанию после отчета и написал несколько дополнительных комментариев про перспективы бизнеса, форвардные мультипликаторы и другие нюансы вроде резкого роста капекса в 2024 году: https://longterminvestments.ru/astra-apr25/
@long_term_investments
Результаты Астры за 2024 год
Астра на прошлой неделе отчиталась за 2024 год. Ранее уже были известны отгрузки, поэтому результаты были в целом ожидаемы.
Основные метрики за 2024 год
Отгрузки 20.0 млрд, +78% YoY
Выручка 17.2 млрд, +80% YoY
Прибыль 6.0 млрд, +66% YoY
EBITDAC 4.2 млрд, +49% YoY
NIC 4.8 млрд, +47% YoY
Сильные результаты за 2024 год, самые высокие темпы роста среди аналогов в секторе и возможно на всем российском рынке. Но это уже история, ситуация за год сильно изменилась, основной вопрос в дальнейших перспективах.
Дивиденды
Астра уже заплатила небольшой дивиденд по итогам 9 месяцев (2.6 рублей на акцию в январе). По итогам 2024 года будет еще одна выплата - не менее 661 млн рублей.
Дивдоходность будет небольшая - менее 1% доплата в минимальном сценарии, но может быть немного выше. Всего по итогам 2024 года дивдоходность может составить около 1.5-2%.
Гайденс
Ранее Астра давала гайденс по утроению прибыли за 2 года (с 3.6 млрд в 2023 году до 10.8 млрд в 2025). После отчета менеджмент скорректировал прогноз, теперь ожидают х2 в 2026 году vs 2024 (рост с 6 млрд до 12 млрд). Речь про чистую прибыль, которая не учитывает капитализацию расходов, NIC будет ниже.
Снижение гайденса можно было ожидать в условиях текущей ставки и ситуации в российской экономике. Менеджмент говорит, что в первом квартале продажи были очень слабыми. Но традиционно основные доходы компания и весь сектор получают в четвертом квартале, поэтому ситуация еще может измениться.
Программа мотивации и размытие
У Астры есть казначейский пакет для программы мотивации сотрудников, за 2024 год он снизился с 4.76% до 4.1%. Достаточно низкое размытие по меркам IT-компаний. Расходы на программу мотивации (т.е. начисленные акции) за 2024 год составили 400 рублей.
Оценка
Сейчас Астра стоит ~17 P/NIC 2024 года, это дороже прибыльных аналогов по сектору (но не у всех есть прибыль за прошедший год).
Также нужно учитывать, что у Астры есть ряд дочерних компаний, в которых доля владения менее 100%, поэтому реальная прибыль, приходящаяся на акционеров, немного ниже, чем в консолидированной отчетности.
Обновил взгляд на компанию после отчета и написал несколько дополнительных комментариев про перспективы бизнеса, форвардные мультипликаторы и другие нюансы вроде резкого роста капекса в 2024 году: https://longterminvestments.ru/astra-apr25/
@long_term_investments
#LTI_аналитика #POSI
Результаты Positive Technologies за 2024 год
Positive Technologies вчера отчитался за 2024 год. Ранее уже были известны отгрузки, поэтому результаты были в целом ожидаемы.
Основные метрики за 2024 год
Отгрузки 24.1 млрд, -6% YoY
Выручка 24.5 млрд, +10% YoY
Прибыль 3.7 млрд, -62% YoY
EBITDAC -1.2 млрд
NIC -2.4 млрд
После нескольких лет бурного роста у Позитива был явно неудачный год. Отгрузки упали впервые за последние годы, а NIC и EBITDAC ушли в минус. В P&L у компании есть прибыль, но на нее не нужно ориентироваться. Позитив капитализирует значительную часть расходов на разработку, которые не попадают в P&L, но являются реальным расходом и учитываются в кэш флоу.
Из интересных моментов можно отметить, что в 2024 году выручка в P&L была чуть выше отгрузок, обычно по итогам года обратная ситуация. Это связано с замедлением бизнеса и техническими нюансами расчета показателей и скорее временная ситуация - в этом году отгрузки снова должны быть больше выручки.
Гайденс
Самое интересное в кейсе Позитива - не результаты прошедшего года, а гайденс. Компания озвучила прогнозируемый диапазон отгрузок 33-38 млрд рублей на 2025 год, что соответствует росту 37-57% к 2024 году. Из них 5-10 млрд должен принести NGFW, остальные 28 млрд - остальные продукты компании.
Интересно, что компания коммуницирует новый гайденс в формате "точно сделаем хотя бы 33 млрд", хотя аналоги в секторе более консервативны и говорят о слабом начале года и низкой прогнозируемости результатов на этот год из-за ситуации в экономике и других вводных.
Позитив не дал гайденс по прибыли, но компания провела оптимизацию расходов (сокращение штата сотрудников и т.д.) и планирует вернуться к положительному NIC в 2025 году.
Долг
Из-за слабых финансовых результатов в 2024 году и сезонности бизнеса у Позитива значительно вырос чистый долг, на конец 2024 года Net Debt / EBITDA был равен почти 3, в EBITDAC был вообще отрицательный. На конец Q1 компания оценивает Net Debt / EBITDA ~1.9 и говорит, что далее долговая нагрузка будет снижаться.
Дивиденды
Позитив платит дивиденды из NIC, в 2024 году он был отрицательным, так что дивидендов ожидаемо не будет. Компания ставит цель на 2025 год вывести NIC в плюс и вернуться к возможности выплаты дивидендов. Но высоких дивидендов в любом случае не стоит ожидать в ближайшие несколько лет.
Программа мотивации и размытие
У Позитива одна из самых больших программ мотивации сотрудников, согласно принятой стратегии компания может делать допэмиссию до 15% от капитала при каждом удвоении капитализации. В конце 2024 года сделали допэмиссию на 7.9%. На текущий момент казначейский пакет акций равен 7.05%.
У Позитива не будет допэмиссий в 2025 году и по идее не должно быть в будущем, пока цена акций не будет значительно выше текущих значений. Но казначейские акции будут плавно выливаться в рынок и могут немного давить на котировки. За последний год free float увеличился с 19.5% до 23.64% за счет продаж основных акционеров и менеджмента - написал об этом подробнее в обзоре ниже.
Оценка
Из-за отрицательных EBITDAC и NIC в 2024 году оценку Позитива сложно сравнивать с другими компаниями в секторе. Можно только взять грубый мультипликатор к выручке, EV/S ~4, это чуть ниже большинства компаний в секторе кроме Диасофта. Но другие представители сектора в прошлом году были прибыльны и работали с неплохой рентабельностью.
Но текущие мультипликаторы не особо важны. Основной вопрос - сможет ли Позитив вернуться к темпам роста и маржинальности на уровне сектора или выше, именно это будет определять дальнейшую динамику акций компании.
Вчера также был на мероприятии компании для инвесторов, по результатам отчета и комментариев менеджмента обновил взгляд на бизнес и мнение о компании: https://longterminvestments.ru/positive-apr25/
@long_term_investments
Результаты Positive Technologies за 2024 год
Positive Technologies вчера отчитался за 2024 год. Ранее уже были известны отгрузки, поэтому результаты были в целом ожидаемы.
Основные метрики за 2024 год
Отгрузки 24.1 млрд, -6% YoY
Выручка 24.5 млрд, +10% YoY
Прибыль 3.7 млрд, -62% YoY
EBITDAC -1.2 млрд
NIC -2.4 млрд
После нескольких лет бурного роста у Позитива был явно неудачный год. Отгрузки упали впервые за последние годы, а NIC и EBITDAC ушли в минус. В P&L у компании есть прибыль, но на нее не нужно ориентироваться. Позитив капитализирует значительную часть расходов на разработку, которые не попадают в P&L, но являются реальным расходом и учитываются в кэш флоу.
Из интересных моментов можно отметить, что в 2024 году выручка в P&L была чуть выше отгрузок, обычно по итогам года обратная ситуация. Это связано с замедлением бизнеса и техническими нюансами расчета показателей и скорее временная ситуация - в этом году отгрузки снова должны быть больше выручки.
Гайденс
Самое интересное в кейсе Позитива - не результаты прошедшего года, а гайденс. Компания озвучила прогнозируемый диапазон отгрузок 33-38 млрд рублей на 2025 год, что соответствует росту 37-57% к 2024 году. Из них 5-10 млрд должен принести NGFW, остальные 28 млрд - остальные продукты компании.
Интересно, что компания коммуницирует новый гайденс в формате "точно сделаем хотя бы 33 млрд", хотя аналоги в секторе более консервативны и говорят о слабом начале года и низкой прогнозируемости результатов на этот год из-за ситуации в экономике и других вводных.
Позитив не дал гайденс по прибыли, но компания провела оптимизацию расходов (сокращение штата сотрудников и т.д.) и планирует вернуться к положительному NIC в 2025 году.
Долг
Из-за слабых финансовых результатов в 2024 году и сезонности бизнеса у Позитива значительно вырос чистый долг, на конец 2024 года Net Debt / EBITDA был равен почти 3, в EBITDAC был вообще отрицательный. На конец Q1 компания оценивает Net Debt / EBITDA ~1.9 и говорит, что далее долговая нагрузка будет снижаться.
Дивиденды
Позитив платит дивиденды из NIC, в 2024 году он был отрицательным, так что дивидендов ожидаемо не будет. Компания ставит цель на 2025 год вывести NIC в плюс и вернуться к возможности выплаты дивидендов. Но высоких дивидендов в любом случае не стоит ожидать в ближайшие несколько лет.
Программа мотивации и размытие
У Позитива одна из самых больших программ мотивации сотрудников, согласно принятой стратегии компания может делать допэмиссию до 15% от капитала при каждом удвоении капитализации. В конце 2024 года сделали допэмиссию на 7.9%. На текущий момент казначейский пакет акций равен 7.05%.
У Позитива не будет допэмиссий в 2025 году и по идее не должно быть в будущем, пока цена акций не будет значительно выше текущих значений. Но казначейские акции будут плавно выливаться в рынок и могут немного давить на котировки. За последний год free float увеличился с 19.5% до 23.64% за счет продаж основных акционеров и менеджмента - написал об этом подробнее в обзоре ниже.
Оценка
Из-за отрицательных EBITDAC и NIC в 2024 году оценку Позитива сложно сравнивать с другими компаниями в секторе. Можно только взять грубый мультипликатор к выручке, EV/S ~4, это чуть ниже большинства компаний в секторе кроме Диасофта. Но другие представители сектора в прошлом году были прибыльны и работали с неплохой рентабельностью.
Но текущие мультипликаторы не особо важны. Основной вопрос - сможет ли Позитив вернуться к темпам роста и маржинальности на уровне сектора или выше, именно это будет определять дальнейшую динамику акций компании.
Вчера также был на мероприятии компании для инвесторов, по результатам отчета и комментариев менеджмента обновил взгляд на бизнес и мнение о компании: https://longterminvestments.ru/positive-apr25/
@long_term_investments
#LTI_аналитика
Обзор финансовых рынок от ЦБ
ЦБ ежемесячно выпускает обзор финансовых рынков, несколько интересных наблюдений:
1) Нерезиденты. Последний месяц ходили слухи, что укрепление рубля вызвано притоком денег от нерезидентов на российский рынок, в первую очередь в ОФЗ. По статистике ЦБ нерезиденты действительно появились в марте, но приток денег был небольшой и в основном в конце месяца (основное укрепление рубля было раньше):
- Акции +13 млрд рублей в марте и приток продолжился в апреле
- ОФЗ +25 млрд рублей (вторичный рынок)
- Корп бонды +13 млрд рублей
2) Валюта. В марте крупнейшие экспортеры снизили продажу валюты с 12.4 до 10.2 млрд $. Ходили слухи, что валюту могут продавать Сургут или Роснефть, но они явно входят в число крупнейших экспортеров и по идее их операции должны отражаться в статистике ЦБ.
Если экспортеры продают меньше и нет большого притока нерезидентов, то из объяснений укрепления рубля остается либо слабый импорт, либо какие-то непонятные потоки, не отраженные в официальной статистике.
3) ОФЗ. Ничего сильно интересного, Минфин продолжает выпускать большой объем ОФЗ-ПД (с постоянным купоном) - 610 млрд рублей в марте. Основными покупателями стали НФО в рамках доверительного управления, в том числе в первичке, которую ранее в основном выкупали крупные банки.
4) Акции. В марте впервые с начала 2024 года переток из фондов ликвидности в акции был значительно больше, около 10 млрд рублей. Общие нетто-покупки акций физлицами составили 36 млрд рублей, это рекорд с августа 2023 года и первое положительное значение с июля 2024 года. Продавали акции в основном НФО и банки (кроме системно значимых).
Доля розничных инвесторов в объеме торгов акциями сохраняется на уровне около 75%, а в выходные дни превышает 90%.
Полный обзор ЦБ по ссылке: https://www.cbr.ru/Collection/Collection/File/55531/ORFR_2025-3.pdf
@long_term_investments
Обзор финансовых рынок от ЦБ
ЦБ ежемесячно выпускает обзор финансовых рынков, несколько интересных наблюдений:
1) Нерезиденты. Последний месяц ходили слухи, что укрепление рубля вызвано притоком денег от нерезидентов на российский рынок, в первую очередь в ОФЗ. По статистике ЦБ нерезиденты действительно появились в марте, но приток денег был небольшой и в основном в конце месяца (основное укрепление рубля было раньше):
- Акции +13 млрд рублей в марте и приток продолжился в апреле
- ОФЗ +25 млрд рублей (вторичный рынок)
- Корп бонды +13 млрд рублей
2) Валюта. В марте крупнейшие экспортеры снизили продажу валюты с 12.4 до 10.2 млрд $. Ходили слухи, что валюту могут продавать Сургут или Роснефть, но они явно входят в число крупнейших экспортеров и по идее их операции должны отражаться в статистике ЦБ.
Если экспортеры продают меньше и нет большого притока нерезидентов, то из объяснений укрепления рубля остается либо слабый импорт, либо какие-то непонятные потоки, не отраженные в официальной статистике.
3) ОФЗ. Ничего сильно интересного, Минфин продолжает выпускать большой объем ОФЗ-ПД (с постоянным купоном) - 610 млрд рублей в марте. Основными покупателями стали НФО в рамках доверительного управления, в том числе в первичке, которую ранее в основном выкупали крупные банки.
4) Акции. В марте впервые с начала 2024 года переток из фондов ликвидности в акции был значительно больше, около 10 млрд рублей. Общие нетто-покупки акций физлицами составили 36 млрд рублей, это рекорд с августа 2023 года и первое положительное значение с июля 2024 года. Продавали акции в основном НФО и банки (кроме системно значимых).
Доля розничных инвесторов в объеме торгов акциями сохраняется на уровне около 75%, а в выходные дни превышает 90%.
Полный обзор ЦБ по ссылке: https://www.cbr.ru/Collection/Collection/File/55531/ORFR_2025-3.pdf
@long_term_investments
#LTI_аналитика
Ростелеком - результаты 2024 и дивиденды
Ростелеком в пятницу представил новую дивидендную политику на ближайшие 3 года, которая, на мой взгляд, значимо влияет на инвестиционный кейс в компании. Кроме того, недавно кибербез дочка Ростелекома Солар представила отчетность по МСФО и провела мероприятие для инвесторов. Думаю сейчас хороший момент, чтобы посмотреть на компанию и оценить ее бизнес.
Сделал пост, в котором написал про:
- Динамику бизнеса и результаты за 2024 год
- Прогноз финансовых показателей на ближайшие годы
- Новую дивполитику и ее влияние на дивиденды
- Прогноз дивидендов в этом году и далее (они отличаются для обычки и префа)
- Результаты Солар, впечатления с мероприятия для инвесторов и эффект от возможного IPO
- Выводы с точки зрения привлекательности акций компании
Пост с открытым доступом: https://longterminvestments.ru/rostelecom-apr25/
@long_term_investments
Ростелеком - результаты 2024 и дивиденды
Ростелеком в пятницу представил новую дивидендную политику на ближайшие 3 года, которая, на мой взгляд, значимо влияет на инвестиционный кейс в компании. Кроме того, недавно кибербез дочка Ростелекома Солар представила отчетность по МСФО и провела мероприятие для инвесторов. Думаю сейчас хороший момент, чтобы посмотреть на компанию и оценить ее бизнес.
Сделал пост, в котором написал про:
- Динамику бизнеса и результаты за 2024 год
- Прогноз финансовых показателей на ближайшие годы
- Новую дивполитику и ее влияние на дивиденды
- Прогноз дивидендов в этом году и далее (они отличаются для обычки и префа)
- Результаты Солар, впечатления с мероприятия для инвесторов и эффект от возможного IPO
- Выводы с точки зрения привлекательности акций компании
Пост с открытым доступом: https://longterminvestments.ru/rostelecom-apr25/
@long_term_investments
Long Term Investments
Анализ Ростелеком – результаты 2024 и дивиденды
Анализ Ростелекома - результаты 2024 года, дивиденды, IPO дочек Оценка компании и вывод о привлекательности ее акций
#LTI_аналитика #DATA
Гайденс Аренадата на 2025 год
Аренадата провела сегодня Arenaday - отраслевую конференцию, в рамках которой в том числе раскрыла гайденс на 2025 год.
Основное:
- Прогнозируют рост выручки на 40%+, с 6 до 8.4+ млрд рублей
- Прогнозируют смещение сезонности в Q4. В 2024 году на него пришлось 41% выручки, в 2025 вероятно будет около 50%
- Прогнозируют штата рост сотрудников с 632 до 800 человек (+27%), хотя это скорее максимальная оценка, возможно будет рост ближе к 20%
- Также дали прогноз расходов на маркетинг и программу мотивации, там небольшие цифры
- Чистый долг на конец года по прогнозу останется отрицательным
С учетом вводных по сезонности у Аренадаты может быть минимальный рост выручки в первом полугодии. В прошлом году в первую половину года целенаправленно сместили часть продаж, чтобы показать хорошую динамику перед IPO. В этом году, наоборот, основной рост прогнозируется в Q4. Разбивка прогноза выручки по кварталам на графике в 2025 году очень примерная.
Компания не дала гайденс по маржинальности / прибыли. Исходя из моих предварительных расчетов рентабельность по OIBDAC и NIC в 2025 году немного снизится. В абсолюте они станут больше, но рост будем медленнее выручки.
Теперь по всему сектору разработчиков ПО есть достаточно полная картина, планирую чуть позже сделать обзор со сравнением публичных компаний по основным метрикам, а также добавить еще нескольких непубличных игроков, которые могут выйти на IPO в ближайшее время или просто раскрыли данные о своем бизнесе.
@long_term_investments
Гайденс Аренадата на 2025 год
Аренадата провела сегодня Arenaday - отраслевую конференцию, в рамках которой в том числе раскрыла гайденс на 2025 год.
Основное:
- Прогнозируют рост выручки на 40%+, с 6 до 8.4+ млрд рублей
- Прогнозируют смещение сезонности в Q4. В 2024 году на него пришлось 41% выручки, в 2025 вероятно будет около 50%
- Прогнозируют штата рост сотрудников с 632 до 800 человек (+27%), хотя это скорее максимальная оценка, возможно будет рост ближе к 20%
- Также дали прогноз расходов на маркетинг и программу мотивации, там небольшие цифры
- Чистый долг на конец года по прогнозу останется отрицательным
С учетом вводных по сезонности у Аренадаты может быть минимальный рост выручки в первом полугодии. В прошлом году в первую половину года целенаправленно сместили часть продаж, чтобы показать хорошую динамику перед IPO. В этом году, наоборот, основной рост прогнозируется в Q4. Разбивка прогноза выручки по кварталам на графике в 2025 году очень примерная.
Компания не дала гайденс по маржинальности / прибыли. Исходя из моих предварительных расчетов рентабельность по OIBDAC и NIC в 2025 году немного снизится. В абсолюте они станут больше, но рост будем медленнее выручки.
Теперь по всему сектору разработчиков ПО есть достаточно полная картина, планирую чуть позже сделать обзор со сравнением публичных компаний по основным метрикам, а также добавить еще нескольких непубличных игроков, которые могут выйти на IPO в ближайшее время или просто раскрыли данные о своем бизнесе.
@long_term_investments
#LTI_аналитика #PRMD
Отчет и день инвестора Промомед
Отчетность
Сегодня отчитался и провел день инвестора Промомед. Основные цифры:
- Выручка 21.4 млрд рублей, +35%
- EBITDA 8.2 млрд рублей, маржа 38%
- Чистая прибыль 2.9 млрд рублей
- Скор. чистая прибыль 1.5 млрд рублей
- FCF -3.9 млрд рублей
- Чистый долг 16.3 млрд рублей, Net Debt/EBITDA = 2
Промомед показал хороший рост бизнес при стабильной маржинальности по EBITDA. Чистая прибыль в P&L не учитывает R&D расходы, которые компания капитализирует, поэтому корректнее смотреть на скорректированную прибыль, которая меньше (по аналогии с NIC у разработчиков ПО).
Несмотря на высокую маржинальность, у Промомеда стабильно отрицательный FCF - помимо R&D расходов в Cash Flow у компании еще сильно растет дебиторка вместе с ростом бизнеса. По этой же причине у компании значимая долговая нагрузка, Net Debt/EBITDA ~2.
Гайденс
На 2025 год компания дала прогноз по росту выручки на 75%, марже по EBITDA 40% и марже по чистой прибыли 20%. Очень амбициозные цели, при достижении таких показателей Промомед может стать одним из самых быстрорастущих бизнесов на Мосбирже. В прошлом году компания гайденс выполнила, но тогда цели по росту были более консервативными.
Оценка
По метрикам 2024 года Промомед стоит 12 EV/EBITDA, 30 P/E и почти 60 скор. прибылей. Форвардные мультипликаторы значимо ниже при условии выполнения амбициозных целей по росту. Мне сложно оценить, насколько они достижимы, но чрезмерно продающая коммуникация менеджмента, на мой взгляд, добавляет рисков - о ней далее.
@long_term_investments
Отчет и день инвестора Промомед
Отчетность
Сегодня отчитался и провел день инвестора Промомед. Основные цифры:
- Выручка 21.4 млрд рублей, +35%
- EBITDA 8.2 млрд рублей, маржа 38%
- Чистая прибыль 2.9 млрд рублей
- Скор. чистая прибыль 1.5 млрд рублей
- FCF -3.9 млрд рублей
- Чистый долг 16.3 млрд рублей, Net Debt/EBITDA = 2
Промомед показал хороший рост бизнес при стабильной маржинальности по EBITDA. Чистая прибыль в P&L не учитывает R&D расходы, которые компания капитализирует, поэтому корректнее смотреть на скорректированную прибыль, которая меньше (по аналогии с NIC у разработчиков ПО).
Несмотря на высокую маржинальность, у Промомеда стабильно отрицательный FCF - помимо R&D расходов в Cash Flow у компании еще сильно растет дебиторка вместе с ростом бизнеса. По этой же причине у компании значимая долговая нагрузка, Net Debt/EBITDA ~2.
Гайденс
На 2025 год компания дала прогноз по росту выручки на 75%, марже по EBITDA 40% и марже по чистой прибыли 20%. Очень амбициозные цели, при достижении таких показателей Промомед может стать одним из самых быстрорастущих бизнесов на Мосбирже. В прошлом году компания гайденс выполнила, но тогда цели по росту были более консервативными.
Оценка
По метрикам 2024 года Промомед стоит 12 EV/EBITDA, 30 P/E и почти 60 скор. прибылей. Форвардные мультипликаторы значимо ниже при условии выполнения амбициозных целей по росту. Мне сложно оценить, насколько они достижимы, но чрезмерно продающая коммуникация менеджмента, на мой взгляд, добавляет рисков - о ней далее.
@long_term_investments
#LTI_аналитика #PRMD
День инвестора
Ключевое, что мне не нравится в компании - как она коммуницирует с инвесторами. Основной акционер и менеджмент говорят, что они делают супер инновационные продукты, а основные медицинские проблемы уже фактически решены или будут решены компанией в ближайшие годы (включая проблемы с метаболизмом, рак, когнитивные заболевания и т.д.). Эти заявления, мягко говоря, выглядят излишне амбициозно.
Правда заключается в том, что компания с R&D расходами $15-20 млн в год, размазанными на множество разных продуктов, по определению не может решить фундаментальные проблемы, с которыми мировая медицина борется с переменным успехом десятки лет. Промомед, как и другие российские компании, не разрабатывают новые молекулы и действительно инновационные препараты (это слишком долго и дорого), а дорабатывают уже существующие зарубежные разработки.
Для российских инвесторов фарма и биотех - новые сектора, но на зарубежных рынках я смотрел на десятки компаний в индустрии, от стартапов до биг фармы. Ни одна компания не дает таких оптимистичных прогнозов как Промомед, несмотря на R&D расходы в сотни миллионов / миллиарды долларов. Вот хороший мем на тему от автора, который работает в индустрии и понимает в ней сильно больше меня.
Так что я бы достаточно скептически относился картине светлого будущего, которую рисует Промомед. Плюс участие в дне инвестора Шнура и других медийных людей, далеких от медицины, больше создает ощущение шоу, чем серьезного мероприятия.
Итого
Промомед интересный и быстрорастущий бизнес, но из-за высокой оценки и излишне продающей коммуникации менеджмента я не готов покупать акции, как минимум по текущей цене.
@long_term_investments
День инвестора
Ключевое, что мне не нравится в компании - как она коммуницирует с инвесторами. Основной акционер и менеджмент говорят, что они делают супер инновационные продукты, а основные медицинские проблемы уже фактически решены или будут решены компанией в ближайшие годы (включая проблемы с метаболизмом, рак, когнитивные заболевания и т.д.). Эти заявления, мягко говоря, выглядят излишне амбициозно.
Правда заключается в том, что компания с R&D расходами $15-20 млн в год, размазанными на множество разных продуктов, по определению не может решить фундаментальные проблемы, с которыми мировая медицина борется с переменным успехом десятки лет. Промомед, как и другие российские компании, не разрабатывают новые молекулы и действительно инновационные препараты (это слишком долго и дорого), а дорабатывают уже существующие зарубежные разработки.
Для российских инвесторов фарма и биотех - новые сектора, но на зарубежных рынках я смотрел на десятки компаний в индустрии, от стартапов до биг фармы. Ни одна компания не дает таких оптимистичных прогнозов как Промомед, несмотря на R&D расходы в сотни миллионов / миллиарды долларов. Вот хороший мем на тему от автора, который работает в индустрии и понимает в ней сильно больше меня.
Так что я бы достаточно скептически относился картине светлого будущего, которую рисует Промомед. Плюс участие в дне инвестора Шнура и других медийных людей, далеких от медицины, больше создает ощущение шоу, чем серьезного мероприятия.
Итого
Промомед интересный и быстрорастущий бизнес, но из-за высокой оценки и излишне продающей коммуникации менеджмента я не готов покупать акции, как минимум по текущей цене.
@long_term_investments
#LTI_аналитика #VKCO
Результаты VK за первый квартал
VK выпустил выпустил урезанный отчет за первый квартал:
- Выручка 35.5 млрд рублей, +16% YoY
- EBITDA 5 млрд рублей, х4.7 YoY
- Сегмент Соц. сетей сильно замедлился, выручка всего +10% YoY, но показал рост EBITDA
- VK Tech продолжает хорошо расти, выручка +64% YoY
- Экосистема и ЭдТех показали ускорение темпов роста выручки
Ключевое в отчете, что EBITDA сильно лучше ожиданий после ужасных результатов прошлого года. И что ее вообще раскрыли, ранее за первый и третий квартал только выручку показывали. VK по-прежнему подтверждает гайденс 10+ млрд рублей EBITDA в 2025 году, но с учетом результатов первого квартала потенциально может быть значимо больше.
Полную отчетность за квартал не раскрыли, поэтому неизвестно, что с денежным потоком и долгом, а также за счет чего был значимый рост EBITDA (возможно сократили расходы за счет сокращений, которые были во многих сегментах бизнеса).
С учетом допки на 115 млрд рублей проблема с долгом VK может стать сильно менее острой при росте EBITDA. Но мультипликаторы компании все еще будут высокими, пока не вижу идеи в акциях. Может быть интересно IPO VK Tech, если соберутся, но будет зависеть от оценки.
@long_term_investments
Результаты VK за первый квартал
VK выпустил выпустил урезанный отчет за первый квартал:
- Выручка 35.5 млрд рублей, +16% YoY
- EBITDA 5 млрд рублей, х4.7 YoY
- Сегмент Соц. сетей сильно замедлился, выручка всего +10% YoY, но показал рост EBITDA
- VK Tech продолжает хорошо расти, выручка +64% YoY
- Экосистема и ЭдТех показали ускорение темпов роста выручки
Ключевое в отчете, что EBITDA сильно лучше ожиданий после ужасных результатов прошлого года. И что ее вообще раскрыли, ранее за первый и третий квартал только выручку показывали. VK по-прежнему подтверждает гайденс 10+ млрд рублей EBITDA в 2025 году, но с учетом результатов первого квартала потенциально может быть значимо больше.
Полную отчетность за квартал не раскрыли, поэтому неизвестно, что с денежным потоком и долгом, а также за счет чего был значимый рост EBITDA (возможно сократили расходы за счет сокращений, которые были во многих сегментах бизнеса).
С учетом допки на 115 млрд рублей проблема с долгом VK может стать сильно менее острой при росте EBITDA. Но мультипликаторы компании все еще будут высокими, пока не вижу идеи в акциях. Может быть интересно IPO VK Tech, если соберутся, но будет зависеть от оценки.
@long_term_investments
#LTI_аналитика #POSI
Отчет Positive Technologies за первый квартал
И еще сегодня отчитался Позитив за первый квартал, хотя годовой отчет был всего пару недель назад:
Отгрузки 3.8 млрд рублей, х2 YoY
Выручка 2.3 млрд рублей, +8% YoY
EBITDAC -2.1 млрд рублей
NIC -3 млрд рублей
FCF 7.7 млрд рублей, -25% YoY
Чистый долг 12.4 млрд рублей, Net Debt / EBITDA 1.92
Первый квартал у разработчиков ПО не показателен из-за сезонности, поэтому на его основе сложно делать какие-то выводы. Из интересного:
- На рост отгрузок х2 можно сильно не обращать внимание, так как туда могли доехать часть оплат еще из 2024 года и в целом 3.8 млрд рублей это только 10-12% от плана компании на год
- Немного сократили административные расходы vs пиковые Q3-Q4, но массовой оптимизации нет, расходы на персонал даже немного выросли, несмотря на сокращения сотрудников
- Из-за специфики бизнеса в первом квартале очень высокий FCF, так как приходят оплаты за продажи в конце предыдущего года. В результате чистый долг сократился, но все еще значительный по меркам сектора.
Основной вопрос в Позитиве - сможет ли компания в этом году выполнить гайденс по отгрузкам (33-38 млрд рублей). С учетом сезонности узнаем мы это, вероятно, только в январе 2026 года.
Делал недавно обзор Позитива после годового отчета, мнение не изменилось: https://longterminvestments.ru/positive-apr25/
@long_term_investments
Отчет Positive Technologies за первый квартал
И еще сегодня отчитался Позитив за первый квартал, хотя годовой отчет был всего пару недель назад:
Отгрузки 3.8 млрд рублей, х2 YoY
Выручка 2.3 млрд рублей, +8% YoY
EBITDAC -2.1 млрд рублей
NIC -3 млрд рублей
FCF 7.7 млрд рублей, -25% YoY
Чистый долг 12.4 млрд рублей, Net Debt / EBITDA 1.92
Первый квартал у разработчиков ПО не показателен из-за сезонности, поэтому на его основе сложно делать какие-то выводы. Из интересного:
- На рост отгрузок х2 можно сильно не обращать внимание, так как туда могли доехать часть оплат еще из 2024 года и в целом 3.8 млрд рублей это только 10-12% от плана компании на год
- Немного сократили административные расходы vs пиковые Q3-Q4, но массовой оптимизации нет, расходы на персонал даже немного выросли, несмотря на сокращения сотрудников
- Из-за специфики бизнеса в первом квартале очень высокий FCF, так как приходят оплаты за продажи в конце предыдущего года. В результате чистый долг сократился, но все еще значительный по меркам сектора.
Основной вопрос в Позитиве - сможет ли компания в этом году выполнить гайденс по отгрузкам (33-38 млрд рублей). С учетом сезонности узнаем мы это, вероятно, только в январе 2026 года.
Делал недавно обзор Позитива после годового отчета, мнение не изменилось: https://longterminvestments.ru/positive-apr25/
@long_term_investments
#LTI_аналитика #YDEX
Яндекс - отчет за первый квартал
В пятницу Яндекс отчитался за первый квартал:
Выручка 306.5 млрд, +34%
EBITDA 48.9 млрд, +30%
Скор. прибыль 12.8 млрд, -42%
Прибыль -10.8 млрд
Компания подтвердила гайденс на 2025 год:
- Рост выручки более 30%
- EBITDA более 250 млрд рублей
Более подробный разбор отчета и мнение о компании: https://longterminvestments.ru/yandex-apr25/
@long_term_investments
Яндекс - отчет за первый квартал
В пятницу Яндекс отчитался за первый квартал:
Выручка 306.5 млрд, +34%
EBITDA 48.9 млрд, +30%
Скор. прибыль 12.8 млрд, -42%
Прибыль -10.8 млрд
Компания подтвердила гайденс на 2025 год:
- Рост выручки более 30%
- EBITDA более 250 млрд рублей
Более подробный разбор отчета и мнение о компании: https://longterminvestments.ru/yandex-apr25/
@long_term_investments
Long Term Investments
Анализ Яндекс – результаты Q1 2025
Анализ Яндекс после отчета за первый квартал Оценка компании и вывод о привлекательности ее акций
#LTI_аналитика #OZON
Ozon - отчет за первый квартал
На этой неделе Ozon отчитался за первый квартал:
GMV 838 млрд, +47%
Выручка 203 млрд, +65%
EBITDA 32 млрд, +220%
Убыток -8 млрд (vs -13 млрд год назад)
Компания подтвердила гайденс на 2025 год:
- Рост GMV 30-40%
- EBITDA 70-90 млрд рублей
Сделал более подробный разбор отчета:
- За счет чего растет бизнес и какие дальнейшие перспективы
- Насколько устойчивый резкий рост EBITDA в Q1
- Когда компания станет прибыльной
- Какие у Ozon реальные денежные потоки
- Будут ли навес и дивиденды после переезда
- Прогноз показателей и оценка компании
- Мнение об акциях
Ссылка на пост: https://longterminvestments.ru/ozon-q1-2025/
@long_term_investments
Ozon - отчет за первый квартал
На этой неделе Ozon отчитался за первый квартал:
GMV 838 млрд, +47%
Выручка 203 млрд, +65%
EBITDA 32 млрд, +220%
Убыток -8 млрд (vs -13 млрд год назад)
Компания подтвердила гайденс на 2025 год:
- Рост GMV 30-40%
- EBITDA 70-90 млрд рублей
Сделал более подробный разбор отчета:
- За счет чего растет бизнес и какие дальнейшие перспективы
- Насколько устойчивый резкий рост EBITDA в Q1
- Когда компания станет прибыльной
- Какие у Ozon реальные денежные потоки
- Будут ли навес и дивиденды после переезда
- Прогноз показателей и оценка компании
- Мнение об акциях
Ссылка на пост: https://longterminvestments.ru/ozon-q1-2025/
@long_term_investments
Long Term Investments
Анализ Ozon – результаты Q1 2025
Анализ Ozon после отчета за первый квартал Оценка компании и вывод о привлекательности ее акций
#LTI_аналитика #DELI
Операционные данные Делимобиль за первый квартал
Недавно Делимобиль раскрыл данные за первый квартал:
- Парк машин 30 776, +14% YoY / -3% QoQ
- Минуты 368 млн, -13% YoY
- Пользователи 527 тысяч, +2% YoY
Слабые результаты, значительно снижение использования машин сервиса. Компания ссылается на теплую зиму, из-за которой поездки были в среднем быстрее. Это действительно могло оказать негативный эффект, но негативная динамика утилизации парка у компании уже не первый квартал.
Еще один интересный момент - у компании впервые сократился парк автомобилей почти на 1000 машин. Ранее давали гайденс, что роста парка в этом году не будет из-за высоких ставок и долговой нагрузки (т.е. покупки новых машин будут равны выбытию старых). Возможно в итоге мы увидим даже небольшое снижение.
Полная отчетность у Делимобиля по полугодиям, так что финансовые результаты узнаем только в августе.
@long_term_investments
Операционные данные Делимобиль за первый квартал
Недавно Делимобиль раскрыл данные за первый квартал:
- Парк машин 30 776, +14% YoY / -3% QoQ
- Минуты 368 млн, -13% YoY
- Пользователи 527 тысяч, +2% YoY
Слабые результаты, значительно снижение использования машин сервиса. Компания ссылается на теплую зиму, из-за которой поездки были в среднем быстрее. Это действительно могло оказать негативный эффект, но негативная динамика утилизации парка у компании уже не первый квартал.
Еще один интересный момент - у компании впервые сократился парк автомобилей почти на 1000 машин. Ранее давали гайденс, что роста парка в этом году не будет из-за высоких ставок и долговой нагрузки (т.е. покупки новых машин будут равны выбытию старых). Возможно в итоге мы увидим даже небольшое снижение.
Полная отчетность у Делимобиля по полугодиям, так что финансовые результаты узнаем только в августе.
@long_term_investments