Взгляд на Л-Старт и на ВДО
#лстарт #вдо

В августе-сентябре прошло дебютное 500-миллионное размещение разработчика и производителя буровых установок ООО Л-Старт. За пару дней до размещения эмитент получил наименьший из допустимых кредитный рейтинг «B-». Размещаться или нет с таким рейтингом, было загадкой. Мы попробовали, с купоном 30%. В расчете на то, что в общем долге размоется.

А поскольку страхов было много, спрос хоть и собрался, размещение состоялось, но цена вторичных торгов быстро ушла под номинал. Где до сих пор остается. Правда последнюю неделю с небольшим цена постепенно поднимается, и это самый длинный пока что подъем.

• Что за сентябрь – ноябрь сделал эмитент (открытая информация и информация от Л-Старт):
o Получил альтернативный рейтинг, уже «B».
o Выпустил квартальную отчетность: выручка 9 мес 25 - 2 024,6 млн р. против выручки 9 мес 24 - 1 096,9, рост на 84,5%.
o Нарастил контрактную базу: сумма новых контрактов, заключённых в период с конца 3 по середину 4 кв. – 2,2 млрд р. (до конца текущего года дополнительно планируется заключение контрактов на 200-250 млн р.)
o Погасил кредитную линию в ББР Банке на 360 млн р.
o Открыл две линии в Сбербанке, при этом ВКЛ в объёме 660 млн р. планируется к использованию в рамках новой контрактной базы 2026 года, и не будет раскрываться до формирования соответствующей контрактной базы.

И с этим пошел во второй облигационный раунд (YTM 32,6%).

Зачем я это написал?
• Во-первых, подсветить факты.
• Во-вторых, провести аналогию. Несколько лет мы сотрудничали с АПРИ, эмитентом, который тоже собирал на себя максимум критики, но и рейтинг последовательно поднял с «B» до «BBB-», и выручку увеличил за 6 лет более чем в 10 раз. И при этом по крайней мере для наших портфелей стал самым доходным эмитентом.
• В-третьих, цена решает всё в восприятии большинства инвесторов. Торгуется облигация низко – у эмитента проблемы. Высоко – проблем нет. Хотя рынок это нехитрое построение раз за разом опровергает.

@AndreyHohrin
Источник графика: https://smart-lab.ru/q/bonds/RU000A10CLZ8/
Не является инвестиционной рекомендацией. Ссылка на ограничение ответственности

#доходности #вдо
Средние доходности облигаций в зависимости от рейтинга. И как они изменились за неделю.
@AndreyHohrin

Про вложения в ВДО в контексте дефолта Монополии
#вдо #портфелиprobonds #монополия

Что Монополия – рискованный эмитент, мы пару раз писали в нашем блоге (в телеграм-канале - по тегу #монополия). Вообще, облигации «планово убыточных» компаний – радость для везунчиков.

Но много о ком мы писали меньше или не вспомнили вовсе. Недавно был дефолт ГФН, его касались парой слов, и то в чате с инвесторами.

Я к тому, что предусмотреть всё сложно. А прозрачно намекнуть, что у эмитента проблемы – еще сложнее. Иволга – и организатор, и просто не самый дерзкий игрок на рынке, чтобы лишний раз рубить с плеча.

Мы идем от обратного: ведем публичный портфель ВДО. Есть доверительное управление, но оно, объективно, для меньшинства. А публичный портфель – взгляд на риски от обратного. Поиск не тех, у кого проблемы, чтобы ткнуть пальцем, а тех, кому, как нам кажется, можно временно доверить деньги.

И, надо сказать, с выбором у нас восьмой год подряд более-менее получается. Близкая к дефолту ситуация была всего однажды, весной 2022, нефтетрейдер Калита. И то только потому, что биржа долго не работала.

В итоге среднегодовая доходность публичного портфеля 15,3%. У депозита 10,8%.

Но хорошо, наш портфель – сложно и вне поля зрения. Возьмем весь рынок ВДО, облигаций с кредитными рейтингами не выше «BBB». Есть хороший индикатор рынка, индекс Cbonds High Yield. За 7 последних лет он вырос в 2,3 раза. Сравним с индексом ОФЗ (RGBITR), «AAA», у того всего 1,5 раза прироста. Разница огромная.

В целом, ВДО дают больше возможностей, чем прочие отечественные фондовые секции. Покрытие риска процентами полное и с запасом. Чтобы извлекать эти возможности, достаточно придерживаться простой диверсификации. И еще продавать облигации дефолтников раньше, чем их цена уйдет к нулю. Хотя последнее – лишь дополнительная опция.

PS. Как не держал облигации Монополии, когда они были вблизи номинала, так не держал бы их и за половину номинала или дешевле.

@AndreyHohrin
Источник графика: https://smart-lab.ru/q/bonds/RU000A10CFH8/
Не является инвестиционной рекомендацией. Ссылка на ограничение ответственности

#портфелиprobonds #вдо #сделки
Если Индекс ОФЗ (RGBI) пробьет вверх 118,61 п., то в портфеле PRObonds ВДО сокращаем короткую позицию во фьючерсе на него с ~2% до 1,5% от активов.

@AndreyHohrin
Не является инвестиционной рекомендацией. Ссылка на ограничение ответственности

Результаты и тактика доверительного управления Иволги (17-25% за 12 мес). 2025 год складывается неплохо, планы на 2026 есть только в ВДО
#ду #стратегиятактика #вдо #акции #репо
__________
Доверительное управлением на стратегии ВДО доступно от 6 млн р., для квалифицированных инвесторов. Комиссия управляющего – 1% от активов в год (во всех приведенных результатах комиссия учтена).
__________
0️⃣ Предпосылки и предположения (предыдущий пост – здесь)
• Средняя полученная доходность всех портфелей доверительного управления в ИК Иволга Капитал – 17,7-25,2% годовых после вычета комиссий, до удержания НДФЛ, в зависимости от стратегии. Это за всё время ведения ДУ. С начала 2025 года на нашей центральной стратегии – ВДО – доходность до НДФЛ в среднем около 33,9% годовых. Сумма активов доверительного управления к началу декабря увеличилась до 1,57 млрд р. (на конец октября 1,54).

• Частые дефолты продолжают сопровождать сегмент ВДО. Соответственно, доходности, особенно в рейтинговых сегментах В – ВВ, удерживаются в экстремальных рамках 25-30%. Что заметно превышает доходности 1 эшелона облигаций (15-20%). Влияние ключевой ставки (сейчас 16,5%) на доходности ВДО сохраняется минимальным.

• Доходности облигаций первого эшелона стабильны.

• Рынок акций остается в размашистом диапазоне, 2 500 - 3 000 п. по Индексу МосБиржи. Предпосылок для выхода из него не наблюдаем.

• Ставки по депозитам после замедления снижения перешли к незначительному, но росту. Причем в преддверии очередного решения по ключевой ставке (19 декабря). Оттока с депозитов не происходит.

• Ключевая ставка, вероятно, будет снижена и в декабре, также с малым шагом. Возможно, до 16%.

• Рубль остается крепким. Причем пробил июньский пик укрепления. Вероятно, рубль на финальном участке этого укрепления, но у нас нет мнения, насколько растянется этот участок.

• Настроения участников отечественных рынков – от нейтральных до безразличных.

• Продолжаем наблюдение за золотом и серебром для возможного открытия в них короткой позиции.

1️⃣ ВДО
• Средняя доходность к погашению облигаций в наших портфелях сохраняется высокой, около 26% к погашению. Доходность к погашению самих портфелей, включая деньги – 23,5-24% годовых.

• С учетом уже полученных 33%+ годовых за 11 мес. 2025 мы выходим выше 30% по итогам всего нынешнего года. Очень предварительный план 2026 года – 20-25%. Учитываем, что сводный кредитный рейтинг портфелей - +/- «A».

• Портфели всё так же «короткие», дюрация примерно 0,6 года. Вес денег – 20-25% от активов, остальное – облигации со средним кредитным рейтингом BBB-. Главный источник дохода – поток купонных платежей.

• Особое внимание – отслеживанию дефолтных рисков и реакции на них. Поэтому же портфели всё шире диверсифицируются по числу имен.

• Продолжаем хеджировать портфели через проданный фьючерс на индекс ОФЗ. Но этот шорт постепенно сокращается.

2️⃣ Акции
• В портфелях Акции / Деньги соотношение акций и рублей в РЕПО с ЦК с апреля было нейтральным, сейчас около 57/43, небольшой скос в сторону акций.

• Предположительно, примерно тем же соотношение останется продолжительное время.

• На первую декаду декабря портфели Акций / Денег были в плюсе в среднем на 17% за последние 12 месяцев. При росте Индекса МосБиржи на 4%.

• Итог 2025 года должен оказаться в рамках 10-15%. Ориентиров на 2026 год пока нет.

3️⃣ Денежный рынок
• Рубли в РЕПО с ЦК, как и ранее, составляют около половины всех активов под нашим управлением. С постепенным, но медленным замещением денег покупками облигаций и акций

• Сейчас эффективная доходность рублей вблизи 17-17,5%, напомним, при КС 16,5% и депозите почти 15,6%. Очевидное замедление в снижении ключевой ставки сохраняет конкурентоспособность вложений на рублевом денежном рынке. Однако в будущем на рубли должно приходиться меньше активов, на ВДО, акции, а в какой-то момент и валютные инструменты – больше.

@AndreyHohrin, @Nikita_Anosov
Не является инвестиционной рекомендацией. Ссылка на ограничение ответственности

#доходности #вдо
Средние доходности облигаций в зависимости от рейтинга. И как они изменились за неделю.
@AndreyHohrin

#портфелиprobonds #вдо #сделки
Останавливаем покупку облигаций Страна 03. Пропустили близкую оферту call.

@AndreyHohrin
Не является инвестиционной рекомендацией. Ссылка на ограничение ответственности

Графики погашения-амортизаций на 2026 год
#вдо #риски

Последние события на рынке напомнили о рисках погашений/амортизаций: технический (пока что) дефолт Монополии на погашении выпуска МОНОП 1P02, падение цен Уральской Стали на обсуждениях приближения погашения выпуска УралСт1Р01.

В управлении рисками мы контролируем графики погашений/амортизаций/оферт всех эмитентов, бумаги которых входят в портфель. У нас всегда перед глазами графики на двенадцать месяцев вперед, но, конечно, наибольшее внимание обращаем на ближайшие месяцы.

Прикрепляем эксель-файл, в котором приведены все погашения/амортизации до конца 2026 по эмитентам с рейтингом А+ и ниже. Общий объем погашений/амортизаций по выборке 520 млрд рублей, 1 275 события, 177 эмитентов.

На горизонте недели подготовим подобный график и по офертам пут и колл, его уже опубликуем в чате @ivolgavdo
@Mark_Savichenko