Профессор РЭШ Олег Шибанов (@olegshibanov) написал хорошую колонку для Forbes «Все ради дефицита: почему российский бюджет не вписывается в прогнозы».

Тезисно.

БОльший дефицит, чем предполагалось: по итогам I полугодия 2025 федеральный бюджет РФ показал дефицит ≈ 3,7 трлн ₽ (1,7 % ВВП) — фактически весь запланированный годовой объём после июньской корректировки.

«Идеальный шторм» макро‑факторов: сочетание высокой ключевой ставки (с выходом на 21 % в октябре 2024 и 20 % в июне 2025), существенного укрепления рубля (~ 78 ₽/$ вместо заложенных 96,5) и падения цен на нефть (Brent 71 $/барр. вместо прогнозных 82), что привело к снижению доходов и росту расходов.

Удорожание бюджетных обязательств: из‑за плавающих ставок правительство доплатило по льготной ипотеке и субсидированным кредитам — оценочно от 600  млрд до 1  трлн ₽ дополнительных расходов в год.

Падение доходов — недобор нефтегазовых поступлений: из‑за низких мировых цен на нефть и сильного рубля недополученные доходы превысили 2 трлн  ₽, план по базовым нефтегазовым доходам скорректирован с 10,9  трлн до 8,3  трлн  ₽.

Необходимость жесткой экономии: чтобы удержаться в рамках прогнозного дефицита, Минфин во втором полугодии 2025 должен сократить номинальные расходы по сравнению с прошлым годом (в прошлом году во втором полугодии потратили 22 трлн, сейчас по плану осталось потратить 21 трлн), при этом эффективность расходов оставляет желать лучшего: отчет Счетной палаты показывает рост дебиторской задолженности, т.е. бюджетные средства не используются вовремя, а сроки исполнения госконтрактов выросли на два года.

Опыт 2023  года: аналогичный «фронтальный» дефицитный старт (3,4 трлн ₽ дефицита в апреле) к концу года выровнялся под план (3,3 трлн по итогу). Иными словами, опыт выравнивания бюджетного процесса есть. Но ситуация меняется: российская экономика получила достаточно существенный бюджетный импульс - доля госуправления выросла с 16,9 % ВВП в 2022 до 18,9 % в 2024. Дальнейшая динамика роста будет зависеть от инвестиций и потребления, особенно, если учесть ожидаемое снижение ставок.

Развилка в прогнозах: Минэкономразвития и макроаналитики ЦБ близко оценивают среднюю цену на нефть в 2025 ($56 vs $58), средний курс доллара (94,3 vs 91,5) и среднее значение ставки (20,5 % vs 20 %), но расходятся в росте ВВП (2,5 % vs 1,5 %) и инфляции (7,6 % vs 7,1 %). Из‑за более низкого номинального ВВП по итогам года дефицит может превысить прогнозные 1,7 % ВВП. Консенсус-прогноз макроаналитиков из опроса ЦБ по дефициту консолидированного бюджета - 2 % ВВП. Самые пессимистичные ожидания - 3% (наиболее оптимистичные - 0,5%). Даже реализация пессимистичного прогноза не является катастрофой. К слову, 3% - пороговое значение, выбранное Маастрихтским договором 1992 года: для вступления в зону евро страна должна была иметь дефицит бюджета на уровне 3% или ниже этого порогового значения. Тем не менее, проблема эффективности госрасходов и бюджетного планирования становится все более актуальной.

Мандаринская модель роста Китая: долгосрочные компромиссы

Econs хорошо пересказал статью профессора Принстона Вэй Сюна и соавторов (Китайский университет Гонконга в Шэньчжэне) «Taming Cycles: China’s Growth Targets and Macroeconomic Management».

1. Вэй Сюн называет китайскую модель роста «мандаринской»: экономический рост задаётся «мандаринами» — чиновниками, которых центр назначает и оценивает по приросту ВВП регионов. Это стимулирует «гонку» за рост через инфраструктурные инвестиции, но порождает искажения (преимущественно речь о росте долга провинций) ради формального выполнения планов. Об этом подробно рассказывал в ролике.

2. Новое исследование показывает: если провинция не дотягивает до целевого роста на 1 п.п., она наращивает инфраструктурные траты примерно на 0,4 п.п. ВВП. То есть недобор автоматически переводится в дополнительные инвестиции.

3. Финансирование идёт через продажу земли и рост долга. После урезания центром налоговых доходов в 1994 (80 % расходов лежат на провинциях, но они получают лишь 50 % сборов) местным властям разрешили использовать выручку от земли. Когда этого стало мало, с 2008  через LGFV (местные финансовые организации) власти провинций стали брать кредиты у банков и привлекать средства через облигации. После 2010 каждый 1 п.п. разрыва между целевым и фактическим ростом ВВП приводил к росту продаж земли на 0,07 п.п. ВВП и росту долга местных властей на 0,76 п.п. ВВП (мало от земли, много от долга).

4. Эта политика сглаживает циклы — в Китае официально нет рецессий — но снижает качество роста. После 2010  связь ВВП с потреблением, корпоративными доходами и факторной производительностью практически исчезла (коэффициенты чувствительности к 1 п.п. роста ВВП упали с 0,89→0,06; 1,77→ –0,065; 0,16 σ→0 относительно периода 2002-2008 соответственно). Т.е. рост ВВП:

- перестал отражать динамику потребления;
- перестал демонстрировать связь с успехами компаний;
- перестал сопровождаться повышением эффективности экономики.

5. Иными словами, успехи экономического роста Китая достигаются ценой ослабления его экономики, а госинтервенции одновременно стабилизируют экономику, предохраняя от колебаний темпов роста, и дестабилизируют ее, формируя риски (рост долга провинций, снижение качества роста, перекос структуры экономики - высокая зависимость от сектора строительства и недвижимости).

Именно эти тенденции и проблемы в китайской стройке заставляют сравнивать Китай с Японией, где интенсивный рост завершился потерянными десятилетиями (писал об этом здесь). Однако, ВВП в Китае в силу потери связи с ключевыми индикаторами благосостояния и эффективности становится все менее достоверным макроиндикатором. И для надежной оценки ситуации требуется расширение перечня показателей.

P.S. Все это не означает краха-коллапса-апокалипсиса, а говорит о наличии проблем в экономике Китая и вероятном продолжении замедления роста. При этом прорывы в отдельных областях есть и даже при более серьезном замедлении будут по-прежнему возможны.

Оправданное решение: все ключевые макроиндикаторы идут или по нижней границе прогноза Банка России, или ниже.

Денежная масса - на траектории 2017-2019.

Инфляция замедляется от месяца к месяцу (был всплеск из-за индексации тарифов, но это про уровень цен больше, а не про инфляционную динамику). На прошлой неделе так и вовсе - дефляционная динамика (-0,05% н/н), что даже с поправкой на сезонность - мощное замедление.

Курс - стабилен, спрос - охлаждается, включая импорт.

Главные риски - бюджет и внешняя конъюнктура (в т.ч. и геополитика). Рынок труда все еще перегрет, но и там есть признаки охлаждения.

Уверен, что сегодня на Совете директоров обсуждалось и большее снижение ставки. Но Банк России традиционно консервативен.

Upd: Банк России не рассматривал вариант большего снижения ставки.

Большинство — за ценовую подстройку. И это, на деле, хорошо.

Объясню свою логику:

1. Разрыв между потребностями и возможностями экономики — вещь неизбежная. Однако ценовой механизм указывает направления движения ресурсов, минимизируя риск возникновения структурных искажений. Проще говоря, если люди хотят чаще пить кофе навынос, а кофеен мало — спрос на труд бариста вырастет, и ресурсы начнут перетекать в этот рынок из тех, где, наоборот, есть избыточные мощности. То же касается и финансовых ресурсов. Кроме того, цена помогает потребителям расставлять приоритеты: от чего-то отказаться, что-то — наоборот — купить сейчас. Это ключевое преимущество рыночного ценообразования.

2. Если же речь идёт о жёстком и широком контроле цен, ресурсы в экономике начинают распределяться политически (например, решено, что приоритет — у сектора ВПК или тяжелого станкостроения). В итоге появляются структурные диспропорции: какие-то товары производятся в избытке, но не находят спроса по установленной цене; другие — в дефиците. Проблема в том, что и ресурсы (труд, капитал и пр.) распределяются неэффективно, а это затрудняет быструю подстройку даже после выявления несоответствий. Дополнительная трудность — возникновение групп интересов, которые заинтересованы в сохранении статус-кво. Чем дольше сохраняется такое положение, тем глубже диспропорции.

3. Конечно, бывают и промежуточные случаи. Субсидирование отдельных товаров или услуг может быть оправдано. Но при этом должна быть стратегия по его сворачиванию или ограничению — чтобы не допустить нарастания искажений. В противном случае есть риск скатиться в перонистскую Аргентину: неэффективное производство, дефицит торгового баланса, дефицит бюджета, устойчивая высокая инфляция и регулярные проблемы с валютным курсом. Или — в более мягком варианте — получить рынок моторного топлива в России: маржинальность и цены не дают развивать инфраструктуру нефтепродуктообеспечения и логистику.

P.S. Плотно занимаюсь курсом, сценариями и статьями. Всё будет — но пока постов будет немного.

Дональд Трамп прочитал Стратегию развития российского автопрома до 2035 года, принятую в декабре 2022, и вдохновился.

https://t.me/politeconomics/17350

Кстати, сравнить этот ответ с ответом реального представителя Банка России вы сможете в эту пятницу.

8 августа с 16:00 по Москве можно задать вопрос о денежно-кредитной политике лично заместителю Председателя Банка России Алексею Заботкину.

Регистрироваться для этого нигде не нужно: Алексей Борисович будет отвечать на вопросы в чате Банка России.

Обычно чат открывают на несколько часов один раз в неделю, сколько времени продлится этот сеанс — неизвестно. Поэтому, если вы хотите пообщаться лично с Алексеем Заботкиным, лучше подключиться с самого начала.

В июле зафиксирован существенный рост выдачи кредитов населению. В частности, на 23% месяц к месяцу вырос объём выдачи наличных кредитов банками — до 345 млрд руб.: здесь явно сработал эффект низкой базы, поскольку прирост год к году отрицательный (−43,8%).

Таким образом, речь идёт о небольшой компенсации падения таких кредитов, наблюдавшегося осенью 2024 г. Кроме того, важен сезонный фактор: активность кредитования растёт летом и снижается осенью. В номинальном выражении рост месяц к месяцу большой, но сам объём лишь немного выше уровня июля 2022 г. (когда рынок выходил из провальной весны). Судя по всему, выдачи кредитов всё ещё ниже объёмов погашений, но падение кредитования уже не столь масштабное.

Выросли и выдачи ипотеки, причём зафиксирован рост и год к году (+0,9%). Здесь тоже важен сезонный фактор, а также ожидания снижения ставок, что создаёт возможность рефинансирования на более выгодных условиях.

Полагаю, что российскую экономику действительно ждёт дальнейшее снижение ключевой ставки. Дезинфляция ускоряется: на прошлой неделе наблюдалась дефляция (−0,13%), а инфляция по итогам августа может составить −0,2%. Кроме того, вероятно, Банк России рассматривает проинфляционные риски невысоко (речь и об ослаблении рубля, и о бюджетных рисках, что видно из резюме обсуждения ключевой ставки).

Уже отмечен рост спроса на наличные кредиты под залог недвижимости — этому способствует смягчение неценовых требований банков (несмотря на введение макропруденциальных лимитов). По данным Frank RG, в июле объём таких выдач достиг 25,7 млрд руб., что является максимумом с начала 2023 г.

Новая структурная экономика: забыть импортозамещающую индустриализацию и ориентироваться на сравнительные преимущества страны.

Этим летом, помимо прочей деятельности, я снова выступил в роли научного редактора статей зарубежных экономистов для «Вестника Московского университета».

Первая статья — представителя новой австрийской школы Пита Лисона. В ней он предлагает занимательные интуиции для институционального анализа проблем экономического развития. Сам подход Лисона считаю по-настоящему любопытным и продуктивным с точки зрения научного поиска, но порой его интерпретации выглядят натянутыми. Если вам интересно, можете подписаться на мой платный канал: там я опубликовал серию постов с подробным разбором плюсов и минусов его подхода — см. закреплённый пост.

Вторая — статья Джастина Ифу Линя и соавторов, где:
а) критикуется подход Аджемоглу и его соратников;
б) рассматривается практика «догоняющего» развития в развивающихся странах;
в) отмечаются недостатки политики импортозамещения и «Большого толчка»;
г) предлагается альтернативная стратегия, соответствующая сравнительным преимуществам экономики;
д) приводятся результаты эмпирического анализа.

Если статья Лисона не открыла для меня чего-то нового, то работа Линя и соавторов погрузила меня в прежде незнакомое направление «Новой структурной экономики» (NSE), о котором я сейчас и расскажу.

Сразу отмечу: эмпирическая часть статьи — самая слабая. Не знаю, с чем это связано, но обращение с данными оставляет желать лучшего, а стратегия эмпирического исследования уступает выпускной квалификационной работе среднего выпускника экономического факультета МГУ. Тем не менее сама идея показалась мне интересной.

Что же предлагает нам Линь — декан Института Новой структурной экономики Пекинского университета?

Основные идеи Новой структурной экономики

Джастин Ифу Линь когда-то был главным экономистом и вице-президентом Всемирного банка. Это, конечно, отразилось на его взгляде на проблему экономического развития. Линь — один из инициаторов и подвижников внедрения методов современной экономической теории в Китае, которые он при этом стремится адаптировать к реалиям КНР.

Его «Новая структурная экономика» (NSE) — это синтез мейнстрима и структурного подхода к развитию с акцентом на гибкое соответствие структуры экономики её уровню развития и сравнительным преимуществам. Структурный подход, проще говоря, это не только про макропоказатели роста, но и про его качество с акцентом на эволюцию структуры экономики. Старый структурализм (самый известный представитель - Рауль Пребиш) гораздо более агрессивен: роль правительства — доминирующая, основная стратегия — импортозамещение, отношение к рынку — скептическое. NSE признает необходимость промполитики, но гораздо более расположен к рынку и в целом предполагает большую гибкость.

Короче, что же из этого вышло?

1. Развитие должно основываться на сравнительных преимуществах.

NSE утверждает, что успешное догоняющее развитие требует, чтобы страны опирались на свои сравнительные преимущества, особенно те, которые определяются факторами производства, доступными на каждом этапе развития (например, первоначально - это дешевая рабочая сила и природные ресурсы). Иными словами, если в стране много дешёвого труда, а капитал дорогой, то сначала следует ориентироваться на трудоёмкие отрасли (условно — развивать лёгкую промышленность, а не сразу переходить к тяжёлой).

2. Структура экономики эволюционирует.

По мере развития меняется структура факторов производства (увеличивается капиталовооруженность труда, растёт уровень и качество образования и т.д.). NSE подчёркивает необходимость динамической структурной трансформации — перехода от традиционных трудоёмких отраслей к более капиталоёмким и технологичным.

3. Государство должно играть активную, но «фасилитирующую» роль.

NSE исходит из того, что рыночная система, выстроенная по неолиберальным рецептам (Вашингтонский консенсус), имеет три важных изъяна в плане модернизации (подробнее см. в комментариях к этому посту):

а) высокие издержки на получение необходимой для модернизации информации;
б) несовершенство координации между экономическими агентами;
в) асимметрию между издержками от неудач и выгодами от успеха у фирм-первопроходцев.

В соответствии с этими изъянами правительство должно:

а) идентифицировать потенциально конкурентоспособные отрасли (соответствующие сравнительным преимуществам) и распространять информацию об этом среди фирм, чтобы избежать избыточных расходов на поиск данных (потенциально дестимилирует модернизационные усилия);
б) создавать физическую и социальную инфраструктуру, развивать финансовую систему, способствовать торговым соглашениям, маркетингу и дистрибуции продуктов новых отраслей, совершенствовать систему образования под потребности рынка труда;
в) снижать риски для частных инвестиций, предоставляя налоговые льготы, кредитные гарантии и режимы пилотирования для фирм, занятых в новых отраслях.

Окей, но чем это отличается от импортозамещения и других стратегий развития?