#мысли_аналитика #AFKS #MZ #value_shares
ПОЧЕМУ АКЦИИ СИСТЕМЫ ЕЩЕ МОГУТ РАСТИ?
Несмотря на рост котировок с начала года на 16% при росте индекса Мосбиржи на 4%, акции АФК Система еще имеют потенциал роста из-за недооценки непубличных активов, предстоящей корректировки дивидендной политики и возможной монетизации активов.
ПОСТ
Хотите узнать наш взгляд на банки, их фундаментальную стоимость и наши трейды по ним?
Подписывайтесь на нашу аналитику!
Михаил Жуковский
Analyst
@Mzhukovskii
ПОЧЕМУ АКЦИИ СИСТЕМЫ ЕЩЕ МОГУТ РАСТИ?
Несмотря на рост котировок с начала года на 16% при росте индекса Мосбиржи на 4%, акции АФК Система еще имеют потенциал роста из-за недооценки непубличных активов, предстоящей корректировки дивидендной политики и возможной монетизации активов.
ПОСТ
Хотите узнать наш взгляд на банки, их фундаментальную стоимость и наши трейды по ним?
Подписывайтесь на нашу аналитику!
Михаил Жуковский
Analyst
@Mzhukovskii
#мысли_аналитика #AFKS
СИСТЕМА ВЫГЛЯДИТ ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОЙ ДЛЯ ПОКУПКИ
Система остается одной из немногих российских компаний с большой неучтенной рынком внутренней стоимостью. Мы уже открывали инвестидею в октябре по цене 22,5 руб./акцию с целью в 30 руб. Закрыли идею 12 ноября по 29,3 с доходностью в 30% ввиду достижения целевого уровня.
Несмотря на 100% рост за последний год, акции системы все еще выглядят привлекательными для покупки из-за стоимости ее публичных долей и приближающегося IPO Сегежи. Мы уже успели заработать на росте акций перед IPO Ozon. И в декабре открыли новую идею по акциям Системы, которая все еще является активной.
👉 К текущим ценам дочерних компаний Системы уже есть недооценка на 8 руб/акцию
👉 Система может вывести Segezha на IPO в ближайшие два квартала, что даст дополнительный буст
👉 Мы считаем слова Евтушенкова про 40-42 руб/акцию адекватными рынку
ПОСТ
СИСТЕМА ВЫГЛЯДИТ ПРИВЛЕКАТЕЛЬНОЙ ДЛЯ ПОКУПКИ
Система остается одной из немногих российских компаний с большой неучтенной рынком внутренней стоимостью. Мы уже открывали инвестидею в октябре по цене 22,5 руб./акцию с целью в 30 руб. Закрыли идею 12 ноября по 29,3 с доходностью в 30% ввиду достижения целевого уровня.
Несмотря на 100% рост за последний год, акции системы все еще выглядят привлекательными для покупки из-за стоимости ее публичных долей и приближающегося IPO Сегежи. Мы уже успели заработать на росте акций перед IPO Ozon. И в декабре открыли новую идею по акциям Системы, которая все еще является активной.
👉 К текущим ценам дочерних компаний Системы уже есть недооценка на 8 руб/акцию
👉 Система может вывести Segezha на IPO в ближайшие два квартала, что даст дополнительный буст
👉 Мы считаем слова Евтушенкова про 40-42 руб/акцию адекватными рынку
ПОСТ
За счет чего могут расти акции АФК Системы? (1/2)
#AFKS
АФК Система - одна из немногих публичных холдинговых компаний в PE (частных инвестиций) индустрии в России. Как работает бизнес Системы, что двигает котировки фонда и есть ли драйверы для роста его акций сейчас - рассмотрим далее в посте.
•Бизнес-модель АФК Системы – покупка и продажа бизнесов с целью приумножения первоначальных вложений
Фонды прямых инвестиций могут инвестировать в компании на различных стадиях жизненного цикла, будь то венчурные инвестиции с высоким риском и огромным потенциалом или более стабильные компании с устоявшимися финансовыми показателями.
АФК Система больше направлена на истории роста, то есть инвестирует в развитие и M&A компаний, чтобы повысить их финансовые результаты и нарастить активы фирмы. К примеру, CAGR 2018-21 гг. основной операционной метрики OIBDA для таких портфельных активов Системы, как Медси, Segezha и А/Х «Степь» составил 28%, 31% и 43%, соответственно.
Когда компания выходит на необходимый уровень капитализации и на финансовых рынках благоприятная конъюнктура (высокие рыночные мультипликаторы, к примеру как в 2020-21 гг.), то Система монетизирует свою инвестицию выходом на IPO.
Другие способы монетизации активов – продажа стратегическим (с перспективой синергии) или финансовым (другим фондам) инвесторам. Также есть монетизация вложений через дивиденды. К примеру, для Системы дивиденды МТС – это основной источник притока средств для корпоративных расходов, погашения долга и прочих оттоков кэша. А Детский мир Система монетизировала почти всеми имеющимися способами: дивидендами, продажей доли РКИФу на непубличном рынке, IPO и окончательно Система вышла из капитала в ходе серий SPO в 2019-2020 гг.
•Монетизация активов двигает котировки фонда
За последние 5 лет стоимость бизнеса (EV = чистый долг + рыночная капитализация) Системы торгуется со средним дисконтом в 6.5% к ее сумме долей в публичных активах. За несколько месяцев до выхода Детского мира на IPO в начале 2017 г. дисконт мог достигать -30% (то есть стоимость бизнеса Системы превышала сумму долей ее публичных дочек). Далее этот спрэд сократился практически до нуля к сентябрю.
Аналогичная ситуация была с IPO OZON в 2020 году – за несколько месяцев до IPO дисконт доходил до -30%. В момент IPO и в дальнейшем спрэд перешел в положительную зону, и сумма долей публичных активов значительно превышала стоимость Системы.
В этой части мы рассмотрели, как работает бизнес Системы, и что IPO может драйвить рост стоимости ее акций. В следующей части мы рассмотрим бизнес потенциального кандидата на IPO среди активов Системы.
#AFKS
АФК Система - одна из немногих публичных холдинговых компаний в PE (частных инвестиций) индустрии в России. Как работает бизнес Системы, что двигает котировки фонда и есть ли драйверы для роста его акций сейчас - рассмотрим далее в посте.
•Бизнес-модель АФК Системы – покупка и продажа бизнесов с целью приумножения первоначальных вложений
Фонды прямых инвестиций могут инвестировать в компании на различных стадиях жизненного цикла, будь то венчурные инвестиции с высоким риском и огромным потенциалом или более стабильные компании с устоявшимися финансовыми показателями.
АФК Система больше направлена на истории роста, то есть инвестирует в развитие и M&A компаний, чтобы повысить их финансовые результаты и нарастить активы фирмы. К примеру, CAGR 2018-21 гг. основной операционной метрики OIBDA для таких портфельных активов Системы, как Медси, Segezha и А/Х «Степь» составил 28%, 31% и 43%, соответственно.
Когда компания выходит на необходимый уровень капитализации и на финансовых рынках благоприятная конъюнктура (высокие рыночные мультипликаторы, к примеру как в 2020-21 гг.), то Система монетизирует свою инвестицию выходом на IPO.
Другие способы монетизации активов – продажа стратегическим (с перспективой синергии) или финансовым (другим фондам) инвесторам. Также есть монетизация вложений через дивиденды. К примеру, для Системы дивиденды МТС – это основной источник притока средств для корпоративных расходов, погашения долга и прочих оттоков кэша. А Детский мир Система монетизировала почти всеми имеющимися способами: дивидендами, продажей доли РКИФу на непубличном рынке, IPO и окончательно Система вышла из капитала в ходе серий SPO в 2019-2020 гг.
•Монетизация активов двигает котировки фонда
За последние 5 лет стоимость бизнеса (EV = чистый долг + рыночная капитализация) Системы торгуется со средним дисконтом в 6.5% к ее сумме долей в публичных активах. За несколько месяцев до выхода Детского мира на IPO в начале 2017 г. дисконт мог достигать -30% (то есть стоимость бизнеса Системы превышала сумму долей ее публичных дочек). Далее этот спрэд сократился практически до нуля к сентябрю.
Аналогичная ситуация была с IPO OZON в 2020 году – за несколько месяцев до IPO дисконт доходил до -30%. В момент IPO и в дальнейшем спрэд перешел в положительную зону, и сумма долей публичных активов значительно превышала стоимость Системы.
В этой части мы рассмотрели, как работает бизнес Системы, и что IPO может драйвить рост стоимости ее акций. В следующей части мы рассмотрим бизнес потенциального кандидата на IPO среди активов Системы.
За счет чего могут расти акции АФК Системы? (2/2)
#AFKS
В предыдущем посте мы говорили о том, что IPO активов АФК Системы позитивно влияет на раскрытие ее стоимости. По этой причине инвесторов всегда волнует вопрос, какие из активов компания могла бы вывести на биржу в обозримом будущем. Сегодня мы рассмотрим один из таких активов.
• Медси – вероятно, ближайший кандидат на IPO
Недавно компания провела день инвестора, где рассказала, что до февральских событий она начинала подготовку к IPO. Но в настоящий момент процесс приостановлен, как мы понимаем, в связи с неблагоприятной конъюнктурой на рынке, что логично.
То, что компания в целом устраивает мероприятия для инвесторов, говорит о заинтересованности в поддержании коммуникации с ними. По словам менеджмента, весной Медси возможно проведёт размещение облигаций. Это может быть первым шагом к публичному рынку. По аналогии с Whoosh: они сначала разместили облигации, после чего их начали публично освещать на рынке, далее последовало IPO.
• Медси обладает устойчивой бизнес-моделью, но OIBDA стагнирует в 2022 г.
Медси значительно приросли по точкам присутствия в последние 2-3 года, пока была активная инвестиционная фаза. Ожидается около 130 клиник в Москве к концу 2022 года. Открываются клиники и в Москве, и в других регионах.
Бизнес-модель показала свою устойчивость к кризисам, в то время как бизнесы конкурентов стагнируют в текущей ситуации (выручка EMC за 1П2022 выросла на 3.4% в евро и упала на 5.6% в рублях, по сравнению с ростом 18.3% г/г у Медси). Другое конкурентное преимущество Медси - это быстрая окупаемость. По словам менеджмента, клиники Медси выходят в безубыточность в течение 5–6 месяцев, по сравнению примерно годичным выходом у конкурентов.
Риски связанные с зарубежным оборудованием также низки - все самое последнее оборудование было закуплено до СВО. Проблем с поставками, которые ранее ожидались, сейчас нет: вендоры смогли найти другие цепочки поставок, а часть производителей продолжает сотрудничать.
Однако, несмотря на рост выручки, OIBDA Медси стагнирует в 2022 г. (ранее OIBDA росла 19.7% CAGR 2018-2021). При росте клиник с 91 до 130 шт. в 2022 г. ожидаемая OIBDA останется на уровне 6.0 млрд руб., а рентабельность снизится с 19.8% до 17%. Компания связывает это с индексации заработных плат и планомерной загрузкой клиник.
• На текущий момент Медси может быть оценен до 10% от стоимости бизнеса Системы
Выручка компании растет темпами 18.8% CAGR с 2018 по 2022П гг., и ближайшее время, вероятно, будет расти выше рынка (9.8% CAGR целевого рынка мед. услуг с 2018 по 2022П). С потенциального IPO средства могут пойти на дальнейшее расширение сети, выгодные M&A (рынок сильно фрагментирован) и другие инвестиции для поддержания роста выше рынка.
В качестве аналога для оценки необъективно смотреть на ЕМС или Мать и Дитя, текущие мультипликаторы которых (~4x EV/EBITDA) отражают дисконт за расписки. Считаем, что Медси разумно оценивать по 5-6x EV/EBITDA (как непроизводственную компанию на российском рынке), в случае если компания будет показывать рост, мультипликатор может быть выше.
В то же время при текущей рыночной конъюнктуре даже быстрорастущий лидер на рынке кикшеринга Whoosh с рентабельностью 40-50% оценили для IPO ~7.0x EV/EBITDA LTM (в нормализованной ситуации, вероятно, мультипликатор был бы выше).
С текущими оценками логично, что Система не готова выводить свой актив на IPO, так как стоимость акционерного капитала может быть оценена всего в 28 млрд руб. В масштабах Системы это невысокая доля - около 9-10% от стоимости бизнеса на текущий момент (к примеру, доля OZON в момент IPO составляла около 50% от стоимости бизнеса Системы). Поэтому откладывая IPO, Система сохраняет драйвер роста на будущие периоды, чтобы выгодней монетизировать свой актив.
Алекпер Мамедов
Senior analyst
@Alekper_Mamedov
#AFKS
В предыдущем посте мы говорили о том, что IPO активов АФК Системы позитивно влияет на раскрытие ее стоимости. По этой причине инвесторов всегда волнует вопрос, какие из активов компания могла бы вывести на биржу в обозримом будущем. Сегодня мы рассмотрим один из таких активов.
• Медси – вероятно, ближайший кандидат на IPO
Недавно компания провела день инвестора, где рассказала, что до февральских событий она начинала подготовку к IPO. Но в настоящий момент процесс приостановлен, как мы понимаем, в связи с неблагоприятной конъюнктурой на рынке, что логично.
То, что компания в целом устраивает мероприятия для инвесторов, говорит о заинтересованности в поддержании коммуникации с ними. По словам менеджмента, весной Медси возможно проведёт размещение облигаций. Это может быть первым шагом к публичному рынку. По аналогии с Whoosh: они сначала разместили облигации, после чего их начали публично освещать на рынке, далее последовало IPO.
• Медси обладает устойчивой бизнес-моделью, но OIBDA стагнирует в 2022 г.
Медси значительно приросли по точкам присутствия в последние 2-3 года, пока была активная инвестиционная фаза. Ожидается около 130 клиник в Москве к концу 2022 года. Открываются клиники и в Москве, и в других регионах.
Бизнес-модель показала свою устойчивость к кризисам, в то время как бизнесы конкурентов стагнируют в текущей ситуации (выручка EMC за 1П2022 выросла на 3.4% в евро и упала на 5.6% в рублях, по сравнению с ростом 18.3% г/г у Медси). Другое конкурентное преимущество Медси - это быстрая окупаемость. По словам менеджмента, клиники Медси выходят в безубыточность в течение 5–6 месяцев, по сравнению примерно годичным выходом у конкурентов.
Риски связанные с зарубежным оборудованием также низки - все самое последнее оборудование было закуплено до СВО. Проблем с поставками, которые ранее ожидались, сейчас нет: вендоры смогли найти другие цепочки поставок, а часть производителей продолжает сотрудничать.
Однако, несмотря на рост выручки, OIBDA Медси стагнирует в 2022 г. (ранее OIBDA росла 19.7% CAGR 2018-2021). При росте клиник с 91 до 130 шт. в 2022 г. ожидаемая OIBDA останется на уровне 6.0 млрд руб., а рентабельность снизится с 19.8% до 17%. Компания связывает это с индексации заработных плат и планомерной загрузкой клиник.
• На текущий момент Медси может быть оценен до 10% от стоимости бизнеса Системы
Выручка компании растет темпами 18.8% CAGR с 2018 по 2022П гг., и ближайшее время, вероятно, будет расти выше рынка (9.8% CAGR целевого рынка мед. услуг с 2018 по 2022П). С потенциального IPO средства могут пойти на дальнейшее расширение сети, выгодные M&A (рынок сильно фрагментирован) и другие инвестиции для поддержания роста выше рынка.
В качестве аналога для оценки необъективно смотреть на ЕМС или Мать и Дитя, текущие мультипликаторы которых (~4x EV/EBITDA) отражают дисконт за расписки. Считаем, что Медси разумно оценивать по 5-6x EV/EBITDA (как непроизводственную компанию на российском рынке), в случае если компания будет показывать рост, мультипликатор может быть выше.
В то же время при текущей рыночной конъюнктуре даже быстрорастущий лидер на рынке кикшеринга Whoosh с рентабельностью 40-50% оценили для IPO ~7.0x EV/EBITDA LTM (в нормализованной ситуации, вероятно, мультипликатор был бы выше).
С текущими оценками логично, что Система не готова выводить свой актив на IPO, так как стоимость акционерного капитала может быть оценена всего в 28 млрд руб. В масштабах Системы это невысокая доля - около 9-10% от стоимости бизнеса на текущий момент (к примеру, доля OZON в момент IPO составляла около 50% от стоимости бизнеса Системы). Поэтому откладывая IPO, Система сохраняет драйвер роста на будущие периоды, чтобы выгодней монетизировать свой актив.
Алекпер Мамедов
Senior analyst
@Alekper_Mamedov
Telegram
Invest Heroes
За счет чего могут расти акции АФК Системы? (1/2)
#AFKS
АФК Система - одна из немногих публичных холдинговых компаний в PE (частных инвестиций) индустрии в России. Как работает бизнес Системы, что двигает котировки фонда и есть ли драйверы для роста…
#AFKS
АФК Система - одна из немногих публичных холдинговых компаний в PE (частных инвестиций) индустрии в России. Как работает бизнес Системы, что двигает котировки фонда и есть ли драйверы для роста…
Система и ее дочки
#daily
Сегодня непримечательный день, так что решил поделиться с вами мыслями по Системе.
1. #AFKS торгуется дешевле дочек примерно на 17%
2. #OZON своим ростом, как и #MTSS дают ещё 10-15% сверху
3. IPO Биннофарма, рост #SGZH, а также IPO Медси это ещё рост стоимости на 10-20%
Вроде акция на сентябрьских хаях, но вообще на год вперед думаю и 20Р не ошибка...
#daily
Сегодня непримечательный день, так что решил поделиться с вами мыслями по Системе.
1. #AFKS торгуется дешевле дочек примерно на 17%
2. #OZON своим ростом, как и #MTSS дают ещё 10-15% сверху
3. IPO Биннофарма, рост #SGZH, а также IPO Медси это ещё рост стоимости на 10-20%
Вроде акция на сентябрьских хаях, но вообще на год вперед думаю и 20Р не ошибка...
17 марта 2024 выборы президента РФ
#мысли_управляющего
#daily
Дата подкрадывается незаметно, но она нас ждет (выбор не проходят лишь в случае введения военного положения). Как участников финансового рынка она нас интересует в разрезе бюджета:
- за 5-6 мес. до выборов обычно растут расходы (внепланово)
- как мы обсуждали вчера, ситуация с бюджетом развивается так, что дефицит может вместо 3 трлн. руб. составить около 6 трлн.
Рост фондового рынка России - это отражение того, что инвесторы видят рост доходов компаний (или восстановление) и надеются на выплаты дивидендов - частично эти ожидания компании оправдали.
Во второй половине года будет труднее показать аналогичный рост, потому что отчетностей так и не покажут (о чем стало известно недавно), инфляция осенью даст повод повышать ключевую ставку, и бюджету при дефиците на 3 трлн. больше прогноза нужно будет собрать порядка 1 трлн. в казну с компаний.
Как это сделать:
1. очень выделяются #SBER и #VTBR с 1.4 и 0.4 трлн. прибыли ожидаемой по году - на них мог бы распространиться добровольный взнос с бизнеса, к примеру
2. есть запас прочности для налогов в сырьевых отраслях при курсе USD = 80Р, соотв. можем снова увидеть рост сборов
3. могут придумать что-то новое
Поэтому, если говорить с точки зрения практики, мне больше нравится #AFKS, #OZON, #YNDX, а #SBER я бы покупал, закладываясь на риск, что до конца года у банка заберут порядка 25% прибыли в той или иной форме, и дивиденд в 2024 году окажется порядка 22.5Р на акцию вместо 30Р - т.е. покупал бы от 215-220Р за бумагу.
ПРОСТАЯ МАТЕМАТИКА: ПРОБЛЕМЫ БЮДЖЕТА = ПРОБЛЕМЫ КАПИТАЛИСТОВ
#мысли_управляющего
#daily
Дата подкрадывается незаметно, но она нас ждет (выбор не проходят лишь в случае введения военного положения). Как участников финансового рынка она нас интересует в разрезе бюджета:
- за 5-6 мес. до выборов обычно растут расходы (внепланово)
- как мы обсуждали вчера, ситуация с бюджетом развивается так, что дефицит может вместо 3 трлн. руб. составить около 6 трлн.
Рост фондового рынка России - это отражение того, что инвесторы видят рост доходов компаний (или восстановление) и надеются на выплаты дивидендов - частично эти ожидания компании оправдали.
Во второй половине года будет труднее показать аналогичный рост, потому что отчетностей так и не покажут (о чем стало известно недавно), инфляция осенью даст повод повышать ключевую ставку, и бюджету при дефиците на 3 трлн. больше прогноза нужно будет собрать порядка 1 трлн. в казну с компаний.
Как это сделать:
1. очень выделяются #SBER и #VTBR с 1.4 и 0.4 трлн. прибыли ожидаемой по году - на них мог бы распространиться добровольный взнос с бизнеса, к примеру
2. есть запас прочности для налогов в сырьевых отраслях при курсе USD = 80Р, соотв. можем снова увидеть рост сборов
3. могут придумать что-то новое
Поэтому, если говорить с точки зрения практики, мне больше нравится #AFKS, #OZON, #YNDX, а #SBER я бы покупал, закладываясь на риск, что до конца года у банка заберут порядка 25% прибыли в той или иной форме, и дивиденд в 2024 году окажется порядка 22.5Р на акцию вместо 30Р - т.е. покупал бы от 215-220Р за бумагу.
ПРОСТАЯ МАТЕМАТИКА: ПРОБЛЕМЫ БЮДЖЕТА = ПРОБЛЕМЫ КАПИТАЛИСТОВ
АФК Система: встречают по дебету, провожают по кредиту [1/2]
#AFKS #special
Основные вопросы инвесторов к Системе лежат в плоскости объема долга, его критичности для деятельности и размера докапитализации Сегежи. В этом посте из двух частей мы поделимся нашей точкой зрения на эти темы. В первой части поговорим о допэмиссии Сегежи.
SPO Сегежи - решение проблем с долгом
Сегежа представила слабые финансовые результаты в 1П на фоне низкого уровня цен на продукцию компании, высокой инфляции издержек и роста ключевой ставки. Доходы не могли покрыть уровень процентных расходов (в 1П 2024 г. чистые процентные расходы оказались больше OIBDA в 1.9 раза), а соотношение чистого долга к OIBDA составило 13x на конец 2 кв. 2024 г. Поэтому компанией официально было принято решение о проведении допэмиссии, как способа снижения долговой нагрузки.
По нашим оценкам, минимальный необходимый размер докапитализации составляет 56 млрд руб. Эта сумма формируется из погашения тела и уплаты процентов по кредитам и облигациям с погашением в 2024-25 гг. (в объеме погашений облигаций также учитываем облигации с ближайшей офертой). Помимо этого, в расчет мы включаем объем поддерживающих капитальных затрат и изменение в оборотном капитале в 2024-25 гг.
АФК Системе, как основному акционеру (62.2%), придется поучаствовать деньгами. В негативной сценарии - на всю сумму докапитализации. При этом АФК Система рассчитывает на участие банков-кредиторов. При таком сценарии сумма докапитализации, вероятно, будет разделена между участниками сделки в таких пропорциях, чтобы АФК Система не потеряла контрольную долю (50% + 1 акция). В случае докапитализации в 56 млрд руб. (и оценки акций в 1.48 руб.) АФК Система должна принять участие в 45% суммы, чтобы сохранить контроль — 25.2 млрд руб.
В скором времени (ожидаем в конце октября - начале ноября) Сегежа должна поделиться с АФК Системой структурой сделки по докапитализации, поэтому ждем параметры.
Продолжение в следующей части...
#AFKS #special
Основные вопросы инвесторов к Системе лежат в плоскости объема долга, его критичности для деятельности и размера докапитализации Сегежи. В этом посте из двух частей мы поделимся нашей точкой зрения на эти темы. В первой части поговорим о допэмиссии Сегежи.
SPO Сегежи - решение проблем с долгом
Сегежа представила слабые финансовые результаты в 1П на фоне низкого уровня цен на продукцию компании, высокой инфляции издержек и роста ключевой ставки. Доходы не могли покрыть уровень процентных расходов (в 1П 2024 г. чистые процентные расходы оказались больше OIBDA в 1.9 раза), а соотношение чистого долга к OIBDA составило 13x на конец 2 кв. 2024 г. Поэтому компанией официально было принято решение о проведении допэмиссии, как способа снижения долговой нагрузки.
По нашим оценкам, минимальный необходимый размер докапитализации составляет 56 млрд руб. Эта сумма формируется из погашения тела и уплаты процентов по кредитам и облигациям с погашением в 2024-25 гг. (в объеме погашений облигаций также учитываем облигации с ближайшей офертой). Помимо этого, в расчет мы включаем объем поддерживающих капитальных затрат и изменение в оборотном капитале в 2024-25 гг.
АФК Системе, как основному акционеру (62.2%), придется поучаствовать деньгами. В негативной сценарии - на всю сумму докапитализации. При этом АФК Система рассчитывает на участие банков-кредиторов. При таком сценарии сумма докапитализации, вероятно, будет разделена между участниками сделки в таких пропорциях, чтобы АФК Система не потеряла контрольную долю (50% + 1 акция). В случае докапитализации в 56 млрд руб. (и оценки акций в 1.48 руб.) АФК Система должна принять участие в 45% суммы, чтобы сохранить контроль — 25.2 млрд руб.
В скором времени (ожидаем в конце октября - начале ноября) Сегежа должна поделиться с АФК Системой структурой сделки по докапитализации, поэтому ждем параметры.
Продолжение в следующей части...
АФК Система: встречают по дебету, провожают по кредиту [2/2]
#AFKS #special
В предыдущей части мы рассмотрели возможный размер докапитализации Сегежи. В этой части поста поговорим о возможности АФК Системы обслуживать текущий уровень долга и участия в SPO Сегежи.
Приемлемый уровень долга корпоративного центра
Корпоративный центр АФК Системы способен зарабатывать порядка 80 млрд руб. в год: 40 млрд руб. относится к дивидендам от МТС и проч. активов, другие 40 млрд руб. - монетизация/продажа непубличных активов. Важно понимать, что последняя статья доходов - суть бизнеса АФК Системы: покупка и развитие компаний с последующей перепродажей с прибылью. В текущих макро-условиях предполагаем, что компания будет меньше инвестировать в приобретение новых бизнесов, чтобы оптимизировать долговую нагрузку. Но при этом, текущего пула таких компаний хватает для получения дохода от продаж на уровне 40 млрд руб. (по словам менеджмента).
С другой стороны, при текущем уровне долга, кэша и фин. инструментов чистые процентные расходы в 2024-25 гг. составят 29-31 млрд руб., а расходы корп. центра (SG&A) - около 20 млрд руб. В итоговом значении имеем положительный фин. результат в 30 млрд руб.
Итого
В сухом остатке: компания способна текущим денежным потоком покрывать платежи по своим обязательствам (в условиях роста ключевой ставки), оставляя деньги либо на погашение долга, либо на формирование кэш подушки и дивиденды. Отметим, что инструментами оптимизации долговой нагрузки являются продажа непубличных активов (основная деятельность АФК Системы, как управляющей компании) и сокращение инвест. программ на время высоких ставок.
Также, на основании расчетов, компания способна без привлечения дополнительного финансирования докапитализировать Сегежу при условии участия прочих сторон (наиболее вероятный сценарий). В случае абсолютно самостоятельного участия в SPO Сегежи (маловероятный и негативный сценарий) АФК Системе придется либо ускорить продажи активов (уступая в цене), либо привлечь дополнительное финансирование в размере около 30 млрд руб.
#AFKS #special
В предыдущей части мы рассмотрели возможный размер докапитализации Сегежи. В этой части поста поговорим о возможности АФК Системы обслуживать текущий уровень долга и участия в SPO Сегежи.
Приемлемый уровень долга корпоративного центра
Корпоративный центр АФК Системы способен зарабатывать порядка 80 млрд руб. в год: 40 млрд руб. относится к дивидендам от МТС и проч. активов, другие 40 млрд руб. - монетизация/продажа непубличных активов. Важно понимать, что последняя статья доходов - суть бизнеса АФК Системы: покупка и развитие компаний с последующей перепродажей с прибылью. В текущих макро-условиях предполагаем, что компания будет меньше инвестировать в приобретение новых бизнесов, чтобы оптимизировать долговую нагрузку. Но при этом, текущего пула таких компаний хватает для получения дохода от продаж на уровне 40 млрд руб. (по словам менеджмента).
С другой стороны, при текущем уровне долга, кэша и фин. инструментов чистые процентные расходы в 2024-25 гг. составят 29-31 млрд руб., а расходы корп. центра (SG&A) - около 20 млрд руб. В итоговом значении имеем положительный фин. результат в 30 млрд руб.
Итого
В сухом остатке: компания способна текущим денежным потоком покрывать платежи по своим обязательствам (в условиях роста ключевой ставки), оставляя деньги либо на погашение долга, либо на формирование кэш подушки и дивиденды. Отметим, что инструментами оптимизации долговой нагрузки являются продажа непубличных активов (основная деятельность АФК Системы, как управляющей компании) и сокращение инвест. программ на время высоких ставок.
Также, на основании расчетов, компания способна без привлечения дополнительного финансирования докапитализировать Сегежу при условии участия прочих сторон (наиболее вероятный сценарий). В случае абсолютно самостоятельного участия в SPO Сегежи (маловероятный и негативный сценарий) АФК Системе придется либо ускорить продажи активов (уступая в цене), либо привлечь дополнительное финансирование в размере около 30 млрд руб.
АФК Система: не в дружбу, а в службу
#AFKS #special
На прошлой неделе совет директоров Сегежи объявил о созыве внеочередного общего собрания акционеров (ВОСА) по вопросу проведения дополнительной эмиссии. В пресс-релизе Сегежи говорится, что потенциальный объем доп. эмиссии составляет 101 млрд руб., обсуждаемая цена размещения - 1.8 руб./акция. В этом посте рассмотрим, какова цена владения Сегежой для АФК Системы.
Напомним, что вопрос о доп. эмиссии встал, когда стало ясно, что Сегежа не справится самостоятельно с обслуживанием и погашением своего долга. Ранее писали об этом в другом нашем посте об АФК Системе.
АФК Система будет непосредственным участником данного размещения, так как является главным мажоритарием (62%) и, по словам менеджмента, намерена удержать компанию в своих активах, как перспективный бизнес, с сохранением ключевой доли (50% +1 акция).
Реальный объем допэмиссии вероятнее всего будет ниже
Для принятия решения на ВОСА достаточно большинства голосов, которыми представлена доля владения АФК Системы (62%). Не принимающие участие в собрании или отказавшиеся акционеры имеют преимущественное право приобретения размещаемых акций - потенциально это оставшиеся 38% голосов (из них 25% приходится на акции в свободном обращении). С учетом высокой цены размещения, мы предполагаем, что часть акционеров может вовсе отказаться от участия. По этой причине, реальный размер (без учета подушки под прочих акционеров на реализацию прав приобретения) доп. эмиссии может составить 63-76 млрд руб. (по верхней границе соответствует доле Системы и скрытого крупного держателя на 13%).
При допэмиссии в размере 76 млрд руб. для сохранения контрольного пакета акций АФК Система должна будет принять участие на 35 млрд руб. Остальной объем покроют банки-кредиторы, с которыми компания активно обсуждала возможности сделки с лета. Считаем данный сценарий наиболее вероятным.
Наш взгляд и риски
По нашим оценкам, получившийся объем участия (35 млрд руб.) превышает годовой денежный поток компании на 5 млрд руб. В этом случае Система может либо ускориться с продажей непубличных активов в своем портфеле, либо может продать часть фин. инструментов (на балансе их примерно на 170 млрд руб.) для закрытия получившейся разницы. В последнем случае важно понимать, что будет расти чистый долг и чистые процентные расходы (из-за снижения активов, создающих процентный доход).
При этом существует риск того, что часть банков-кредиторов откажется от сделки. В этом случае объем участия АФК Системы может составить от 35 до 63 млрд руб. (верхняя граница - полное участие Системы на свою долю). Превышение годового денежного потока составит 5-33 млрд руб. В этом сценарии, скорее всего, понадобится привлечение дополнительного долга уже АФК Системой, что является крайне негативным фактором и будет влиять на будущую стратегию развития компании (снижая инвестиции в покупку активов, то есть сокращая основную деятельность).
Считаем, что реализация риска маловероятна, так как (скорее всего) банки-кредиторы станут не просто акционерами Сегежи, а получат опцион на будущей выкуп компанией с премией. Тем не менее, важно следить за финальным объемом доп. эмиссии.
#AFKS #special
На прошлой неделе совет директоров Сегежи объявил о созыве внеочередного общего собрания акционеров (ВОСА) по вопросу проведения дополнительной эмиссии. В пресс-релизе Сегежи говорится, что потенциальный объем доп. эмиссии составляет 101 млрд руб., обсуждаемая цена размещения - 1.8 руб./акция. В этом посте рассмотрим, какова цена владения Сегежой для АФК Системы.
Напомним, что вопрос о доп. эмиссии встал, когда стало ясно, что Сегежа не справится самостоятельно с обслуживанием и погашением своего долга. Ранее писали об этом в другом нашем посте об АФК Системе.
АФК Система будет непосредственным участником данного размещения, так как является главным мажоритарием (62%) и, по словам менеджмента, намерена удержать компанию в своих активах, как перспективный бизнес, с сохранением ключевой доли (50% +1 акция).
Реальный объем допэмиссии вероятнее всего будет ниже
Для принятия решения на ВОСА достаточно большинства голосов, которыми представлена доля владения АФК Системы (62%). Не принимающие участие в собрании или отказавшиеся акционеры имеют преимущественное право приобретения размещаемых акций - потенциально это оставшиеся 38% голосов (из них 25% приходится на акции в свободном обращении). С учетом высокой цены размещения, мы предполагаем, что часть акционеров может вовсе отказаться от участия. По этой причине, реальный размер (без учета подушки под прочих акционеров на реализацию прав приобретения) доп. эмиссии может составить 63-76 млрд руб. (по верхней границе соответствует доле Системы и скрытого крупного держателя на 13%).
При допэмиссии в размере 76 млрд руб. для сохранения контрольного пакета акций АФК Система должна будет принять участие на 35 млрд руб. Остальной объем покроют банки-кредиторы, с которыми компания активно обсуждала возможности сделки с лета. Считаем данный сценарий наиболее вероятным.
Наш взгляд и риски
По нашим оценкам, получившийся объем участия (35 млрд руб.) превышает годовой денежный поток компании на 5 млрд руб. В этом случае Система может либо ускориться с продажей непубличных активов в своем портфеле, либо может продать часть фин. инструментов (на балансе их примерно на 170 млрд руб.) для закрытия получившейся разницы. В последнем случае важно понимать, что будет расти чистый долг и чистые процентные расходы (из-за снижения активов, создающих процентный доход).
При этом существует риск того, что часть банков-кредиторов откажется от сделки. В этом случае объем участия АФК Системы может составить от 35 до 63 млрд руб. (верхняя граница - полное участие Системы на свою долю). Превышение годового денежного потока составит 5-33 млрд руб. В этом сценарии, скорее всего, понадобится привлечение дополнительного долга уже АФК Системой, что является крайне негативным фактором и будет влиять на будущую стратегию развития компании (снижая инвестиции в покупку активов, то есть сокращая основную деятельность).
Считаем, что реализация риска маловероятна, так как (скорее всего) банки-кредиторы станут не просто акционерами Сегежи, а получат опцион на будущей выкуп компанией с премией. Тем не менее, важно следить за финальным объемом доп. эмиссии.
