Закончим на этом про нобелиатов, инклюзивность и автократии-демократии. Отвлечемся от теории и вернемся в нашу суровую реальность. А в ней много чего интересного происходит.

После выхода расследования Максима Каца о Железняке, Леонтьеве и ФБК (иноагенты, нежелательные и прочая, и прочая) пошли обсуждения о «большой банковской чистке», проходившей с 2013 по 2020 годы в банковском секторе РФ. Мол, взяли тогда курс на огосударствление банковской системы, банковский надзор был предвзятым, чистили тех, кого надо, а не всех, кто нарушал, да и вообще многое за что отзывали лицензию, было легальной практикой. Короче, чистка была вызвана не какими-то объективными задачами, а просто наступила эпоха очередного передела собственности. Естественно, все это так или иначе подается с целью либо «обелить» репутацию беглых банкиров, выставляя их жертвами, либо оправдать ФБК за сотрудничество с г-дами Железняком и Леонтьевым.

Что тут сказать? Все это полная ерунда. Но давайте по порядку.

Предлагаю вашему вниманию объемный лонгрид "Банк России и «большая банковская чистка», который я писал всю прошлую неделю.

В первой части лонгрида я даю необходимую теорию для понимания сути банковского дела, почему одни кредитные организации мы можем назвать полноценными банками, а другие нет, что такое дыра в капитале и по каким причинам она может образоваться, ну и объясняю, почему проблемные банки - это куда большая проблема, чем может показаться на первый взгляд (я многое упрощаю, но суть от этого не меняется).

Во второй части я сосредотачиваюсь на истории банковской системы в РФ (начиная с 1999 года). В заключительной даю свои оценки.
Если вы хотя бы в общих чертах представляете себе, как работают банки, знаете, что собой представляют кэптивные банки и какой риск они несут для банковской системы в частности и экономики в целом, можете смело пропускать блок, посвященный теории.

Приятного чтения!

Действительно, чего это вдруг их всех порвало?

Вообще, забавно. Филиппон хоронит США в Великом повороте, мол, экономика штатов концентрируется, монополии, смотрите на Европу, там конкуренция. Все дружно соглашаются.

И в то же время США по-прежнему стронг. ЕС явно чувствует себя хуже, а Британия... ну, там хороший футбол зато.

Вчера в комментариях спрашивали про причины такого существенного отличия в динамике экономик США и ЕС.

У РЭШ вышла интересная публикация на эту тему, где пересказываются результаты, полученные экономистами ФРС (но материал РЭШ существенно дополнен).

Экономика США быстрее других развитых стран восстановилась после пандемии ковида. Она уже вернулась на допандемийный тренд, тогда как другие отстают и от США, и от собственных траекторий развития до распространения коронавируса.

Лидерство экономики США связано с сильным конечным потреблением и внутренними инвестициями.

Почему так и в чем причины?

1. Масштабы бюджетной помощи во время ковида. США предоставили экономике значимо большую помощь, чем другие страны.

2. Высокие ставки в меньшей степени сказываются на экономике США, чем на других сравниваемых экономиках. В штатах выше доля ипотечных и корпоративных кредитов с фиксированной ставкой. Кроме того американские фирмы гораздо активнее привлекают деньги через рынки ценных бумаг, а не через банки. В итоге повышение ставок на экономике США сказывается слабее.

3. Гибкий рынок труда. Значительный первоначальный рост безработицы в ковид имел два положительных последствия: а) американцы в 3 раза чаще меняли сферу деятельности, чем европейцы (подбирая более подходящие и лучше оплачиваемые сферы занятости); б) со второй половины 2020 года регистрируется ускоренный рост регистрации новых компаний.

В Европе доминировала политика сохранения рабочих мест. В США многие сокращенные работники, получившие достаточно щедрые компенсации, не стали возвращаться на рынок труда, а начали создавать собственные бизнесы.

Кроме того среди факторов отмечаются:

1. Энергетический кризис, сказавшийся в большей степени на экономиках ЕС.

2. Brexit, если речь идёт о Великобритании.

3. Программы госинвестиций в США, стимулирующие переход к зеленой экономике.

Наконец, инновации. Жан Тироль и соавторы отмечают, что в Европе траты на R&D ниже, чем в США, Южной Корее, Китае и Японии. И дело не только в размере инвестиций, но и в том, куда они идут. В США 85% расходов на R&D направляются в высокотехнологические секторы, в ЕС около 50% идут в средний технологический сегмент (в основном автопром).

Короче, США стронг.

База.

Почему «Европа и Великобритания просыпаются»? Здесь надо оговориться, что пока «просыпание» происходит на уровне риторики, но риторика исходит от первых лиц, и есть смысл к ней присмотреться. Здесь у меня есть довольно четкое мнение, не раз изложенное выше: развитые экономики возвращаются к секулярной стагнации, то есть к ситуации, характеризующейся, помимо прочего, низкими ставками, низкими инвестициями и низким ростом. Теория секулярной стагнации прозвучала громко в 2010-х, как в речи Ларри Саммерса, так и в модели Эггертссона-Мехротры. Эта тема несколько ушла на второй план из-за возросшей инфляции в постковидную эпоху, когда процентные ставки начали расти. Но сама проблема никуда не исчезла. В прошлом, если не ошибаюсь, году Оливье Бланшар писал, что секулярная стагнация не ушла.

Может ли что-то вывести экономику из этой ситуации? Можно говорить о том, что это способен сделать значительный положительный шок производительности в экономике. Мы не знаем, есть ли такой шок в США. Искусственный интеллект дает повод так думать, но мы просто не знаем, окажут ли эти технологии достаточный эффект. Однако это — США. В Еврозоне (и, в меньшей степени, в Великобритании, где такие технологии все же активно разрабатываются) говорить о таком шоке совсем трудно. И мне не кажется, что этот путь — в секулярную стагнацию — будет принят как данность. Я уже не говорю о фискальных рисках, которые явно просматриваются. Моя гипотеза заключается в том, что политики и эксперты осознают, куда движется экономика, и, по крайней мере, демонстрируют готовность предпринять усилия, чтобы с этого маршрута сойти.

Спрашивают про ЕС. Что же там не так, сложностей больше, чем в США, динамизм ниже.

Коротко - много чего.

Я не согласен с тем, что еврозона - это оптимальная валютная зона. Аргументы расписывал здесь.

Мне представляется, что Европа может нормально существовать в качестве торгового союза, но она слишком уж разная, чтобы ей подходила единая монетарная политика.

Вот в этой колонке (перевод РЭШ, оригинал на сайте CEPR) глава секретариата Европейского фискального управления Мартин Ларч рассказывает историю государственного долга Евросоюза: как построение государства всеобщего благосостояния за счет будущих поколений из экономического инструмента превратилось в политический и начало загонять экономики Европы в ловушку. Он показывает, к чему приводит политика «наслаждайся сейчас, плати потом» и что происходит, когда экономике выставляется счет за, как казалось политикам, бесплатный обед. И с этим я согласен (и с общей логикой колонки, и с диагнозом). Ларч предлагает сдаться расширить полночия централизованной бюрократии и сделать в фискальной части то же самое, что и с монетарной. И это можно понять. Фискальные инструменты - это все, что остается, если монетарные у вас отобрали. И тут вроде как и правда есть стимул к наращиванию долга. И, мол, отберем этот инструмент, тогда все будут в одних рамках.

Диагноз верный, а вот рецепт, на мой взгляд, нет. Здесь, во-первых, скорее напрашивается монетарная автономия (ниже график и монетарно автономные страны, то бишь сохранившие свои валюты и суверенную ДКП, чувствуют себя в плане долга лучше), а, во-вторых, гораздо важнее решать вопросы с "кризисом предложения". Необходимо менять подход к организации рынка труда, возвращая ему гибкость, требуется развивать высокотехнологичные сегменты экономики, способствуя привлечению туда инвестиций (в т.ч. за счет развития рынка частного венчура).

ЕС - это вроде как прекрасная идея единой и неделимой Европы, сохранившей пестрое разнообразие культур равноправных стран-участниц. Но, увы, на деле - это перекошенная система, где есть страны, концентрирующие ресурсы (крупнейшие экономики), но не самым эффективным способом их использующие (те же инвестиции в R&D направляются по большей части в средние технологии, более традиционные для крупнейших экономик Европы), а есть те, кто банально лишен автономных инструментов экономической политики, что в пределе способствует кейсам аля Греция, а в целом росту долгосрочной неустойчивости.

В общем, торговый и визовый союз + ряд общих, например, инфраструктурных стандартов ("инфраструктурных" в широком смысле) - это ок. Остальное, в том числе усиливающее централизованную бюрократию - нет.

Посмотрим, короче, что они в итоге будут делать после такого вот прозрения.

Споры вчера в чате be like

https://t.me/memesdotorg/8078

Why Microphones Fail...

В общем, завтра в 20:00 проведем с Василием стрим, поговорим про Нобелевку по экономике, а еще отпразднуем мой День рождения! Встретим вместе в 00:00 и поболтаем с вами, а то давно не общались.

Стрим будет здесь: https://youtube.com/live/-gT_ZQYVJCA

А поздравления и донаты сюда: https://www.donationalerts.com/r/bajenof

Запись стрима. 7,5 часов. Это рекорд. Таймкоды уже делаем, стрим удалять не будем.

https://youtube.com/live/-gT_ZQYVJCA

Поздравить с ДР здесь: https://www.donationalerts.com/r/bajenof

Или на Сбер: 4276 3801 8877 7325

Всем большое спасибо за поздравления!

Мифы о кредитном пузыре: проткнуть нельзя надуть

1 ноября в 11:00 состоится встреча клуба молодых экономистов «Что будет дальше» при поддержке ВЭБ.РФ, «МТС Банка» и журнала «Эксперт»

Бум розничного и корпоративного кредитования продолжается. Ставка уже 19% и ЦБ намекает, что это еще не конец истории (ну а до самой встречи нас ждет пятничное заседание совета директоров Банка России, где будут приняты новые решения). Некоторые аналитии считают, что рост кредита экономики срочно надо останавливать, пока риски ухудшения платежеспособности не стали слишком высокими (и я в том числе). Другие полагают, что у России все еще низкая закредитованность и нельзя останавливать экономику на бегу. ЦБ осторожно предупреждает о росте просрочки.

Обсудим в формате дебатов, что же будет дальше, если ничего не делать либо слишком резко нажать на тормоза. Сам я буду дебатировать по такому вопросу:

Банковский сектор ставит очередной рекорд прибыльности, но проблемные кредиты пока только “вызревают”, а ставка уже высока. Пора ли еще сильнее ужесточать макропруденциальное регулирование в рознице и вводить этот инструментарий в корпоративке?

Модератор: Владимир Левченко, экономист, ведущий

Участники:

Григорий Баженов, экономист, к.э.н., преподаватель НИУ ВШЭ, автор научпоп блога об экономике Furydrops

Роман Зильберман, вице-президент по стратегии МТС-Банка

Екатерина Власова, заместитель руководителя Аналитического центра АО «ДОМ.РФ»

Софья Донец, главный экономист Т- Инвестиции

Дмитрий Морковкин, к.э.н., доцент кафедры экономической теории ФУ при Правительстве РФ

Специальные гости:

Елизавета Данилова, член Совета директоров Банка России

Место: ВЭБ Центр, Новинский бульвар 31
Время: 1 ноября, 11:00
Вход бесплатный: по предварительной РЕГИСТРАЦИИ

Так, что если вам интересно, приходите. Мероприятие должно быть очень интересным.

В пятницу заседание СД Банка России. Разум говорит, что ключ поднимут до 20%, но сердце подсказывает - 21%. Начиная с этого поста у Холодного расчета хороший цикл постов с аргументацией решения в пользу 20%. Рекомендую прочитать.

Ну, а я буду в пятницу на пресс-конференции, как обычно. В этот раз у меня будут такие вопросы:

1. Одним из сценариев в Основных направлениях ДКП является дезинфляционный, который связан с расширением предложения. Какие именно экономико-политические решения необходимы с точки зрения Банка России, чтобы данный сценарий стал более вероятным?

2. Известно, что нет примеров эффективной стабилизационной монетарной политики вопреки мягкой бюджетной политике. Считает ли Банк России проект бюджета на 25-27 гг проинфляционным?

Про единую валюту BRICS (или BRICS-систему международных расчетов)

На самом деле, начиная разговор об единой валюте BRICS, нужно отделять мух от котлет.

1. Фактически, когда мы говорим о создании некоторой валюты, которая будет использоваться для международных расчетов между странами-участниками системы, мы будто бы возвращаемся в 40-е, когда Уайтом и Кейнсом планировалась новая международная финансовая система, ставшая позже известной как Бреттон-Вудская. Напомню, что план Уайта не предполагал создание какой-либо специальной валюты для международных расчетов. Вместо этого необходимо создать организацию, которая будет курировать этот процесс на международном уровне (международный стабилизационный фонд). Ее роль по сути сводилась к кредитованию международных расчетов для покрытия дефицитов платежных балансов стран, а средства фонд формировал из взносов стран-участниц. План Кейнса заключался в создании международного клирингового союза, через который проходят международные расчеты при помощи специальной наднациональной валюты - банкора, эмитируемой этим союзом.

Тут у нас как раз и возникает развилка: или создание некоторой системы расчетов в национальных валютах (ну или в CBDC - цифровых валютах ЦБ), или создание некоторой общей расчетной валюты (этакий аналог банкора). Второй вариант выглядит совершенно неправдоподобным, потому как ограничивает независимость стран-участниц в проведении денежно-кредитной политики, а в BRICS ключевые участники поют оды суверенитету. Первый вариант кажется более интересным, но и здесь есть сложности.

2. То, как расчеты производятся сегодня, хорошо сформулировано в статье The Economist:

Отправка денег по всему миру немного похожа на дальний перелет: если два аэропорта не связаны напрямую, пассажирам придется делать пересадки, в идеале на оживленном узле, где стыкуется множество других самолетов. В мире международных платежей крупнейшим узлом служит Америка, где многие банки мира обменивают иностранную валюту тех, кто совершает платежи, на доллары, а затем на валюты, в которых эти платежи принимаются.

По сути это означает, что почти все банки, осуществляющие транзакции в долларах, обязаны делать это через корреспондентский банк в Америке, который может отслеживать потоки на предмет признаков финансирования терроризма и уклонения от санкций.

3. Поэтому, мне кажется, что проект независимой от текущих правил системы международных расчетов - это вполне осмысленная идея для многих стран, потому как международная инфраструктура сильно перекошена в пользу США. В общем, международная система расчетов вне SWIFT или корреспонденции через банковскую систему США - это вполне рациональная идея для многих стран. Причины у каждого свои, но вероятность быть выключенным из нынешней международной системы расчетов видят, очевидно, многие. И это, в общем, подтверждается не только разговорами, но и тем, что именно делают страны.

4. Релевантный пример - система mBridge, работа над которой ведется с 2017 года. Проект разрабатывается Китаем, Таиландом, Гонконгом и Объединенными Арабскими Эмиратами. Участники планируют использовать ее для взаимных оптовых транзакций в национальных цифровых валютах без использования западной финансовой инфраструктуры. Внутри этой системы уже проводятся транзакции, пусть их количество и невелико, но, кажется, намерения обозначены вполне четко. Никто не планирует, впрочем, отказываться от традиционной инфраструктуры (в самом деле, а зачем?), но при этом выстраивается определенная альтернатива.

5. Тем временем, Минфин РФ и Банк России разработали свои предложения по созданию системы расчетов между странами BRICS. На деле, речь идет не только о дублировании функций mBridge на базе BRICS, но и о некоторой более комплексной системе BRICS Clear (но там слишком много всего такого, до чего, на мой взгляд, еще очень далеко). В июне этого года Минфин РФ анонсировал работу центробанков блока над системой BRICS Bridge - расчеты между странами BRICS в национальных валютах, включая цифровые.

6. Несмотря на все планы, заинтересованности и некоторые заделы, сам по себе такой проект реализовать все равно непросто. Первая проблема - несбалансированность потоков капитала и торговли между странами. Например, одна страна у другой покупает много товаров и услуг, но мало этой же стране продает. В результате в этой стране будут накапливаться обязательства перед другой. В условиях единой валюты, которая используется для торговли со многими странами (тот же доллар) это не является большой проблемой, но если объемы торговли не очень значительные, а валюты разные, кто-то будет вынежден подобную систему де-факто субсидировать - то бишь вкладывать в систему расчетов больше остальных. И субсидировать ее будет тот, кто больше всего в такой системе заинтересован (угадайте эту страну за 30 секунд в нынешних условиях). Вторая проблема - необходимо показать конкурентные преимущества относительно той же системы mBidge. Почему необходимо переходить на BRICS Bridge, а не самим инициаторам становиться частью уже работающей системы. Но, пожалуй, главная проблема - это имеющееся недоверие между странами BRICS. Для масштабирования системы потребуется большая координационная работа, связанная с синхронизацией законодательства не только на предмет возможности проведения расчетов друг с другом, но и в части регулирования тех же финансовых преступлений (и многого другого, включая риски вторичных санкций для стран-участниц, которые все равно будут действовать в рамках уже работающей системы). Пока же финансовая интеграция стран BRICS явно оставляет желать лучшего. Короче, выгоды здесь проглядываются, но есть и множество трудностей.

7. Даже если система будет создана и ей активно начнут пользоваться, говорить о каком-то там крахе Бреттон-Вудса смешно. Во-первых, Бреттон-Вудс пал смертью храбрых еще в 1973 году де-факто, а в 1976 году де-юре, когда была основана Ямайская система. Во-вторых, это будет скорее некоторая конкурентная альтернатива, а не система, выместившая предыдущую. Речь идет скорее о параллельном существовании. Роль доллара упадет, но все равно останется высокой. Но и до этого еще далеко.

Закупаемся золотом. Не ждем, а готовимся к краху Бреттон-Вудской системы.

Хороший вопрос по теме поста из комментариев:

А насколько существование двух систем друг с другом вообще равновесно?

Кажется, что может быть равновесным, но тогда мы приходим к фрагментации двух блоков, а усиливается нейтральный блок, который и вашим и нашим. Один из таких сценариев описывался здесь. Ничего не стану говорить за количественные оценки авторов, но ось такой фрагментации вижу примерно так же, как на картинке (конечно, там условно весьма, потому что такой критерий, но в плане основных участников - вполне).

Для полноты картины

На самом деле, при том, что в альтернативе международных расчетов хватает интересантов, нынешная система представляется в значительной степени устойчивой. И вот почему.

Сегодня мы живем в мире фиатных валют. В современных условиях любая валюта в первую очередь обеспечена доверием к ее эмитенту и финансовым институтам. А ещё объемом и стабильностью экономики эмитента. Можно сформулировать три условия глобального валютного доминирования:

Условие первое: экономика эмитента должна быть достаточно крупной и иметь множество международных торговых отношений, чтобы у других стран появилась необходимость в резервировании этой валюты. Экономика США — крупнейшая экономика мира, ее товарооборот с другими странами в 2023 году составлял 6,5 трлн долларов. Это примерно 3 ВВП России. Экономика США не только масштабна, но и весьма динамична. С 1860-го года в среднем экономика Штатов растет на 2% в год, если говорить о ВВП на душу населения. Понятное дело, есть определенные фазы спада, но если взять тенденцию, то мы увидим, что она устойчивая. Значит, благосостояние Соединенных Штатов Америки удваивается примерно каждые 35 лет.

Условие второе: экономика этой страны должна быть стабильной. Экономика США — это, наверное, пример одной из самых стабильных экономик мира, несмотря на Великую депрессию. На федеральном уровне правительство Штатов еще ни разу за всю историю не объявляло дефолт (можно, конечно, обсуждать историю с шоком Никсона в 1973, но тут больше про крах Бреттон-Вудса, а не про дефолт штатов). Понятное дело, что мы достаточно часто слышим разговоры о его близости — но это лишь торг между республиканцами и демократами. Это напоминает «специальную олимпиаду» для парламентариев, которые пытаются друг у друга что-то вытребовать — например, мы согласимся на повышение планки госдолга, а вы нам пообещаете снижение расходов вот по этой статье.

Ни в 2008 году, ни в 2011, нив 2020, ни даже сейчас, инвесторы со всего мира не убегали из американской экономики. Напротив, они активно покупали активы Штатов. И это связано с третьим условием.

В стране должны быть чрезвычайно развитые финансовые рынки. Высокий уровень развития финансовой индустрии сделал США главным поставщиком безопасных активов, дефицит которых явно ощущается в мире. Безопасности хотят все, но обеспечить её могут лишь немногие страны.

Все три условия выполняются только в штатах. Да, есть Китай. Крупная экономика. Отлично растёт в последние 40 лет, но как-то вот пока со стабильностью для инвесторов и финансовыми рынками не очень, а еще юань не свободно-конвертируемая валюта. Есть еще Евросоюз, но это же Евросоюз, вы чего. Это не единая экономика. Свою долю в резервах евро держит, но большего ждать не приходится. Поэтому в доминировании доллара не стоит удивляться.

В общем, проекты платежных альтернатив - это проекты спокойного времени для экономик. Кризис обычно все расставляет по местам. Впрочем, оговорюсь, что в нашем случае речь в большей степени про политику, поэтому варианты и правда возможны. Кроме того важна и реакция США на подобные проекты. Возьмут да введут те или иные ограничения на другие страны, импульс к таким альтернативам только увеличится. Однако, пока что слишком уж много "но".