ПМЭФ. Ведомости опубликовали две статьи с моими комментариями #сми

1️⃣ О новой модели развития России и "экономике предложения". Приведу свои ответы целиком:

1) Элементы экономической политики, которые озвучены, пересекаются с идеями MMT. Прежде всего, это управление инфляцией не только и не столько через сторону спроса, а через предложение. Сначала помощник президента М.Орешкин сказал, что "контроль за инфляцией лучше осуществлять через увеличение предложения, а не повышение ставок и ужесточение ДКП". Потом эту идею повторил и сам президент, указав, что "сдерживание роста цен - это не только задача Банка России, но и оценка качества работы Правительства по стимулированию роста предложения".

2) Инвестор по-моему назван - либо бюджет, либо банки под поручительство ВЭБ. Банк России тоже уже подписался на послабления для банков, которые будут финансировать проекты по структурной трансформации экономики. Предельный объем таких кредитов оценили в 10 трлн руб. Сколько сможет потратить бюджет в следующие 3 года обсудят в июле на Совете по стратегическому развитию и нацпроектам. Полагаю, что без корректировки бюджетного правила не обойтись.

3) Рынок труда сам отрегулируется изменением оплаты труда в тех регионах, куда пойдут инвестиции. Россия привлекает много мигрантов из Средней Азии для низкоквалифицированного труда. Поэтому повышение уровня жизни и относительно крепкий курс частично сами решат проблему и позволят гражданам и переучиваться, и заниматься более производительным трудом.

4) Самый сложный вопрос - курс рубля. Пока мы не научимся его стабилизировать и не сократим вечный отток капитала в невиданных для других стран размерах, трудно что-то сделать и с инфляцией, и с внутренним предложением. Как стабилизировать и какой курс нужен - проблема, которая не имеет ни решения, ни понимания в экономическом блоке. Сильны ещё ложные ожидания, что слабый курс создает больше доходов. Нет, он создает доходы только у традиционных экспортеров и временно у бюджета. Это инфляционный путь развития, противоречащий структурной трансформации.

Если ограничивать колебания рыночными методами, а не закрытием счета капитала бюджетное правило должно предусматривать компенсацию любого дефицита бюджета продажами валюты. Причем, лучше не технически как сейчас, а именно с целью уменьшения колебаний. Это требует совершенно иного отношения к тем золотовалютным резервам, которые есть у Банка России и не ограничены в использовании (до $300 млрд).

5) Использование доходов от экспорта на благо своей экономики возможно только одним способом - уменьшением положительного торгового баланса и размеров оттока капитала. Это уже во многом произошло из-за сокращения экспорта. Правда, часть экспорта мы, скорее всего, не видим - не зря Минфин пытается собрать дополнительные налоги с производителей нефти и удобрений. Здесь интересный вопрос, где хранятся те $300 млрд чистого оттока иностранной валюты, заработанной на внешней торговле в 2022 году. Полагаю, что до половины ещё не использовано и представляют собой тот запас, который может вернуться в Россию либо пойти на выкуп активов у нерезидентов. Своего рода теневые валютные резервы.

Не думаю, что счет капитала будут прикрывать. Слишком много слов сказано об открытости нашей экономики. Но пока Россия - закрытая для иностранных инвестиций страна и открытая для оттока капитала резидентов. Отток не исчезнет, пока много чего можно выкупить у нерезидентов по привлекательным ценам.

💬 Понравился комментарий Григория Жирнова, что дело тут не в MMT: "Все гораздо проще: современная мейнстримная экономическая наука говорит о том, что долгосрочный (структурный, потенциальный) темп роста экономики зависит только от совокупного предложения". Один нюанс - мейнстрим говорит о долгосрочном потенциале и ставит на факторы, которые якобы не управляются ни ДКП, ни бюджетной политикой. А нам надо решать проблему здесь и сейчас, а не когда-то в далеком будущем.

@truevalue

2️⃣ Другая статья вышла раньше и касалась обсуждения способов "вытащить экономику" между М. Орешкиным, Э. Набиуллиной, А. Силуановым и М. Решетниковым. Из интересного - вопрос про повышение налогов, на который никто ответа не дал. Потому что министр финансов не знает какие будут расходы. А вариант умеренного дефицита бюджета в 2-3% ВВП пока никто не предложил. Если расходы будут существенно выше, то инфляцию даже налогами будет сложно ограничить. Поэтому если и повышать, то не для сокращения дефицита, а для изъятия сверхдоходов или снижения оттока капитала.

М. Орешкин знает простой способ решения проблемы инфляции с помощью ставки ЦБ "с точки зрения инструментов понятно, здесь в этом плане дело не хитрое - дернул стоп-кран, остановил спрос в экономике". Но предлагает искать более сложный. Рекомендую его интервью РБК (20 мин). Там в конце он не видит проблем с платежным балансом и предлагает не смотреть на курс валюты. - Ох, как это неуверенно звучит против слов А. Белоусова, которому несколько месяцев назад казался справедливым курс 70-80, а сейчас уже 80-90 руб. за USD.

В этом же обзоре Банк России назвал сумму средств нерезидентов, заблокированных в России. В 1 квартале осуществлен "перевод из НРД в АСВ средств на счетах типа "С" -0,7 трлн руб." С учетом остатков в других банках и поступления новых выплат в пользу нерезидентов (только дивиденды Сбера до 0.2 трлн) общая сумма на счетах типа "С" могла превысить 1 трлн руб.

Есть хорошая тема для использования этих остатков - обмен с нерезидентами заблокированными активами: Банк России прорабатывает схему, которая призвана позволить российским инвесторам выйти из замороженных с прошлого года из-за санкций иностранных ценных бумаг, причем сделать это не с дисконтом, а с премией, сообщил первый зампред ЦБ РФ Владимир Чистюхин.

Важно, чтобы не забыли о курсе рубля при обмене. Как думаете, какая часть средств от заблокированных иностранных активов может уйти в инвалюту? Больше половины, наверное.

А пока торговый баланс у нас сжался до минимума за много лет ~$6 млрд в месяц при импорте товаров и услуг около $30 млрд. Почему важно смотреть именно на торговый баланс, а не счет текущих операций (СТО)? Потому что разница между ними почти вся уходит на счета типа "С" в рублях, а не за рубеж в инвалюте как раньше. Например, дивиденды Сбера в апреле снизили СТО до $2.3 млрд.

Приток рублей в наличной и безналичной форме у резидентов на этом фоне выглядит устрашающим. 17 трлн руб. за год, из них 10 трлн из кредита юрлицам, а остальное - из кредита физлицам и дефицита бюджета, в том числе монетизации ФНБ напрямую в ЦБ ~3 трлн.

⁉️ Банк России, не пора ли отдать в рынок то, что не продали в 2022 из ФНБ?

@truevalue

"Уж полночь близится, А Германа все нет"
Уже под 90, а ЦБ молчит...

Я нашел ответ. Много раз писал, что именно динамика расходов, а не дефициты бюджета или денежная масса могут быть проблемой для инфляции. Но макро-взгляд в России похоже иной: мы считаем, что нужно не ОФЗ размещать, а решать "проблему" 2%-го дефицита бюджета ослаблением курса.

Алексей Заботкин вчера мне подсказал:

💬 с [1:09:00] Источником дополнительного спроса, а стало быть и инфляционного давления, являются не расходы бюджета, а бюджетный дефицит. Речь идет о структурном дефиците консолидированного бюджета и иных бюджетных операциях, которые влияют на денежную массу и совокупный спрос.

💬 [Ведомости] Причиной чрезмерного расширения спроса во многих случаях становится опережающий производственные возможности рост денежной массы. Источником роста денежной массы при этом может быть либо быстрое наращивание банковского кредита экономике, либо значительные бюджетные дефициты.

Вот представьте, у вас сократились доходы, вы заплатили меньше налогов, а бюджет ещё должен доплатить вам до прожиточного минимума. Вы сократили расходы, бюджет в дефиците и компенсировал сокращение расходов. Будет от этого инфляция? Конечно, нет. Разве что от шока предложения из-за падения валютного курса.

Рост денежной массы – это следствие, а не причина чего-либо. Также как и торговые балансы или бюджетные дефициты.

✅ Если мы хотим перестать кормить остальной мир оттоком капитала, то вместо торгового профицита у нас должен появиться бюджетный дефицит, чтобы обеспечить те сбережения в рублях, которые раньше уходили в инвалюту. В общем у нас тут противоречие между политикой «сберегайте в рублях» и борьбой за нулевой дефицит бюджета.

Ниже мои комментарии к статье Ведомостей об инфляции

@truevalue

Ведомости написали мощную статью про инфляцию. Я тоже дал ответы на вопросы, которые почти полностью опубликовали:
#сми

1) Какое определение природы инфляции вы считаете наиболее корректным?

Инфляция в теоретическом смысле – это продолжающийся и устойчивый рост цен, вызванный превышением спроса над предложением. То есть разные one-off события должны исключаться из динамики инфляции: повышение уровня инфляции из-за переноса в цены резкого ослабления курса национальной валюты, разового повышения налогов, шоков спроса или предложения на отдельных рынках.
Важно разделять инфляцию, вызванную спросом или шоками предложения. Их не всегда легко отделить, но нужно правильно реагировать на инфляцию со стороны регуляторов.

2) Как, судя по публичной риторике, инфляцию понимают в ЦБ? В чем, с вашей точки зрения, ошибки этого понимания?

В Банке России не принято разделять инфляцию на причины, которыми она вызвана. Таргет по цели в 4% установлен для общей инфляции, даже не Core (по устойчивым компонентам). А единственный способ управления – ключевая ставка, которая должна подстраивать совокупный спрос под имеющееся предложения. Ошибки такого подхода в том, что значительная часть инфляции у нас вызвана факторами на стороне предложения или инфляционными ожиданиями в связи с динамикой курса. Управлять спросом с помощью одной ставки в России совсем неэффективно. Потому что те, кто имеет сбережения представляют незначительную часть совокупного спроса (условно 90% сбережений принадлежит 1-5% людей). Аналогично кредиты, которые зависят от небольших изменений ключевой ставки, берет малая часть людей (это прежде всего рыночная ипотека). Бизнес, как правило, берет кредиты на инвестиции (то есть для роста предложения) или рефинансирование старых кредитов.

3) Является ли высокая инфляция проблемой априори или это проблема лишь при определенных условиях?

Высокая инфляция больше социальная и финансовая проблема, чем экономическая. В условиях трансформации экономики, как показал даже Covid-19, сложно избежать повышенной инфляции и отрегулировать её с помощью ставки. Но поскольку Банк России взял обязательство поддерживать инфляцию вблизи 4%, то для доверия к своей политике вынужден его исполнять. Вопрос только какими методами. По общем правилу за спрос отвечает ЦБ, а за предложение - Правительство. Но у нас есть единый документ ЕНГДКП, который составляется совместно, хотя почему отражает только политику ЦБ.

4) Каковы наиболее эффективные способы борьбы с инфляцией в России? Насколько эффективны способы борьбы с инфляцией, которые сейчас применяются в России? В чем их недостатки?

В первую очередь нужно стремиться ограничить курсовые колебания. Здесь явно недостаточно механизмов, предусмотренных бюджетным правилом. Необходимы и элементы управления потоками капитала, и операции ЦБ для исключения избыточной волатильности.
Во-вторых, нужно работать с узкими местами в предложении товаров с помощью мер бюджетной или иной стимулирующей политики.
В-третьих, налоговая политика должны четко реагировать на сверхдоходы в тех или иных секторах экономики. В лучшем случае должна быть прогрессивная система налогообложения доходов. В худшем - наш способ с неустойчивой налоговой системой, в которой постоянно приходится менять налоги для отдельных отраслей, или придумывать разовые сборы с бизнеса.
В-четвертых, политику по управлению инфляцией с помощью одной ставки лучше дополнить, а иногда и заменить активной политикой макро- и микропруденциального регулирования. Это и меры регулятора по управлению конкретными видами кредитования, которые создают избыточный или недостаточный спрос в экономике. И меры по стимулированию сбережений граждан в тех или иных инструментах.

PS. В том числе об этом буду говорить на Финансовом конгрессе Банка России 6-7 июля. https://ifcongress.ru/programme/ru

@truevalue

Какими бывают плавающие курсы валют ☝🏻

Именно такие режимы и у узбекского сума (USDUZS +47% за 5 лет) , и у армянского драма (USDAMD -20%), и у рубля (USDRUB +48%), летающего между ними все 5 лет. График рисовал вчера специально для сессии на Финансовом конгрессе о ДКП и финстабильности в компании с тремя центробанкирами - зампред ЦБ РФ Ксения Юдаева, главы ЦБ Узбекистана Мамаризо Нурмуратов и ЦБ Армении Мартын Галстян. Курс был выше 93, но потом, видимо от стыда, вернулся ниже зеленой линии.

Один из вопросов сессии звучал так: что для вас определяет границу между «нормальной» волатильностью финансовых рынков и ситуацией, в которой реализуются риски ФС?

У последователей MMT на него есть ответ. Записывал в 2021 в medium (и тут). Денежный суверенитет, а значит и риски финстабильности, характеризует комбинация способности выдерживать, избегать и/или противостоять значительному ослаблению национальной валюты без разворота в бюджетной или монетарной политике.

Россия пока не может ни выдерживать, ни избегать, ни противостоять волатильности рубля без этого разворота. Хотя рисков финстабильности в узком смысле рисков для банков не испытывает. В прошлом году отказались от бюджетного правила (и не стали продавать валюту из ФНБ на 3 трлн), собрали кучу налогов с Газпрома. В этом году пытаемся собрать с экспортеров дополнительные налоги, чем заставляем их не показывать реальную валютную выручку. А сейчас ещё наметился разворот в монетарной политике. Перенос курса в цены у стран с формирующимися рынками 1 в 1 в долгосрочной перспективе.

Банк России считает, что ослабление рубля из-за торговых потоков (экспорт сократился, импорт вырос), но не замечает потоков капитала. Отток ~$300 млрд в 2022 не мог весь уйти в никуда - $50-100 млрд могло заваляться на счетах корпоратов за рубежом. В 2023 отток будет в 3-4 раза меньше, но это тоже много. Потоки капитала нужно идентифицировать и регулировать - так, чтобы они не были безвозвратными подарками. Другой вариант - компенсация дефицита бюджета продажами юаня и золота.

@truevalue

Появились фото и видео с Финансового конгресса Банка России. Я был приглашен лично как блогер, но выступал от лица Банка. Это наложило отпечаток на то, что хотел сказать и мог себе позволить. Но запишу ниже.

Ксения Юдаева пыталась перевести тему на MMT, хотя даже не собирался о ней говорить.

Основной вопрос Ксении к MMT остался раскрыт нечетко: почему банки могут покупать госдолг в неограниченном объеме?

– Это свойство современной денежной системы, в которой госдолг имеет нулевой риск-вес с точки зрения риска эмитента и является 100% субститутом ликвидности в банковской системе. Есть ещё рыночный риск, который возникает при определенном способе учета ОФЗ на балансе. Поэтому для банков не все ОФЗ одинаково хороши – длинные с фиксированным купоном не интересны, а короткие или флоатеры – всегда пожалуйста с небольшой премией.

Здесь вопрос только к Минфину как эмитенту ОФЗ. Можно предлагать те выпуски, которые купят банки без давления на рыночные ставки. Вопрос ликвидности решается тем, что размещение долга не изымает ликвидность из системы. Всё, что размещено поступает обратно в банки либо через дефицит бюджета, либо через размещение свободных средств Казначейства в банках. ЦБ сам обязан подруливать ликвидностью, потому что таргетируют ключевую ставку и стремится держать краткосрочные ставки в диапазоне +-1% от неё (даже +-0.5% на практике).

PS. Раз совершил камин-аут на конференции, пора записать дисклеймер:

💬 всё, что пишется в этом канале, – моя личная точка зрения, не имеющая отношение к Банку ДОМ.РФ. Мои публичные комментарии, даже как сотрудника Банка, являются также мой личной точкой зрения, которые не выражают позицию Банка по тому или иному вопросу.
#сми

@truevalue

​​Для пресс-конференции после заседания ЦБ по ставке 21 июля у меня будут все те же вопросы о волатильности валютного курса. Почему она заставляет так часто менять ДКП и бюджетную политику? И какие инструменты есть в арсенале ЦБ для снижения волатильности?

Сам попробую ответить на два вечных вопроса: кто виноват? и что делать?

Кто виноват?

▪️Бюджетное правило (БП). Мы получили четкий ответ от Алексея Заботкина (см. сессию Обзор ДКП в 12:00 зал 3 – с 1:10): бюджетное правило в 2022 не работало, поэтому операции по конвертации валюты на ~3 трлн руб. не зеркалировались на валютном рынке. Ок, ну тогда не надо говорить, что государство не заинтересовано в ослаблении курса. Эта сделка между Минфином и ЦБ вошла в противоречие с идеологией БП. БП предполагало не только изъятие, но и трату внешних доходов в иностранной валюте.

К БП вернулись в 2023 лишь формально. Объемы продаж валюты явно не соответствуют тому бюджетному стимулу, который реализуется сейчас, когда до экономики доходят бюджетные рубли, сформированные в конце 2022. А при текущем курсе >90 руб. за USD бюджет скоро должен начать покупки валюты в ФНБ. В конце 2022 явно не угадал с курсом, когда все сразу конвертировал по 70. Пора объявить, что вероятно, дизайн бюджетного правила не подходит © Холодный расчет

▪️Потоки капитала. До сих пор ЦБ говорил только о сокращении торгового баланса и связывал динамику курса с сокращением экспорта и ростом импорта. Разница между ними формирует потоки капитала. О них ЦБ обычно умалчивает, но Ксения Юдаева и обзор рисков финрынков подсветили одну проблему. Конвертация валютных кредитов в рублевые приводит к необходимости банков сокращать ОВП и покупать валюту. И якобы повышение ключевой ставки может ограничивать объемы конвертации. Ставка 17-20% -- возможно, а 8-9% -- вряд ли. По данным пока не видно, чтобы процесс сокращения внутреннего валютного долга ускорялся.

С другой стороны, скрывать процесс замещения валютного долга могут большие объемы выпуска замещающих облигаций. Они сами по себе являются оттоком, потому что стимулируют покупки за валюту с дисконтом за рубежом, продажу после замещения здесь и новые покупки валюты.

Ещё граждане стабильно выводят по $2-3 млрд в месяц на зарубежные счета и в наличные. Но в большей части (2 из 3 трлн руб. за год) это перевод со счетов в России – он не является оттоком, который давит на валютный курс. Банки сокращают ликвидные активы и переводят их за рубеж вместе с сокращением валютных пассивов.

Но основной отток касается каких-то сделок экспортеров или других юрлиц. Во II кв. 2023 существенно выросли чистые покупки иностранных активов резидентами – $17 млрд против 8 и 11 в предыдущие два квартала. Что это за прямые инвестиции, хотелось бы знать. Внешний долг и обязательства (+11) тоже выросли после значительного сокращения в последний год. Но это связано с сезонным отражением доходов по иностранным инвестициям, а не реальным притоком валюты.

В обзоре финрынков отмечена ещё одна важная деталь – в конце июня на валютном рынке появился крупный покупатель, который формировал до 40% рынка. Удивительно, что игроку, который покупает валюты на $1-2 млрд в день, сразу не позвонили и не спросили: что за дела?!

Ну и вишенка на торте – по предварительной оценке денежной массы, в июне из банков ушло до $10 млрд депозитов в инвалюте ($162->152 млрд). После октября 2022 уходило не больше $1-5 млрд в месяц.

▪️Экспорт-импорт. Вышедшие данные по месяцам показывают, что экспорт стал очень изменчивым от месяца к месяцу, но соответствует уровню, которые был в 2017-19-21гг. при аналогичных ценах на Urals (~55/bbl и $30-35 млрд экспорта в месяц по товарам). Импорт, наоборот, очень стабильный с сентября 2022 (около $26 млрд в месяц по товарам и $6 млрд по услугам). Ослабление курса с ~60 до ~80-90 руб. за USD никак не сказывается на реальном импорте, а значит и ДКП не сможет его существенно ограничить.

Продолжение...

@truevalue

начало...

По экспорту мы видим, как крупнейшие экспортеры продают все меньше валютной выручки - 22% экспорта (в 2 раза меньше чем год назад). Отчасти из-за того, что доля рублевых расчетов выросла до 39%, но она такая уже целый год (!). Где, в какой валюте и для каких целей, накоплены десятки млрд USD за рубежом – самая главная загадка.

Кроме того, экспорт занижен на разницу между формальным $18-30/барр. и фактическим (~$10) дисконтом за российскую нефть. Дополнительные $10 – около $2 млрд в месяц тоже отток капитала.

В июне торговый баланс по товарам и услугам сжался до минимума $3 млрд. Так уже было в 2017 и 2020, но не приводило к скачкам курса. Возможно, потому что Банк России в 2020 продавал гораздо больше валюты, а в 2017 был приток нерезидентов в ОФЗ.

Ослабление рубля к трем основным валютам USD, EUR и CNY более чем на 50% за год у нас было только в 2015. И будет в III кв. 2023. Тогда в конце 2014 ставку дернули на 17%, а к середине года снизили до 11%. Курсу это не помогло – новые максимумы около 77 руб. за USD поставили в начале 2016 на нефти около $30/барр. БП тогда не работало, а у Банка России появилась цель снова накопить $500 млрд ЗВР, чем он занимался в следующие годы.

Что делать?

▶️ Идентификация потоков капитала и точечное ограничение крупных сделок. Замедление конвертации валютного долга в рублевый, выпуска замещающих облигаций, покупок активов у нерезидентов. Все эти вопросы относятся к регулированию потоков капитала, от которых не нужно отказываться.

▶️ Возврат к основной идее бюджетного правила и продажа юаней/золота для компенсации бюджетного дефицита. Допустим, можно компенсировать до 50% дефицита или до 50% всех "внешних" расходов, связанных с СВО и новыми территориями.

▶️ Другой вариант с БП – перевод его в рубли, а Банк России берет на себя функцию сглаживания колебаний валютного курса. Путем формирования плавающего буфера для продаж-покупок валюты. ЦБ будет выходить с небольшими покупками/продажами валюты при отклонении курса более чем на X% от среднего за короткий период. Светить заранее объемы и тем более формулу совсем необязательно.

▶️ Ужесточение регулирования ОВП банков и активное участие Банка России на рынке фьючерсов или других производных. Это не требует использования иностранной валюты, но дает возможность банкам в любой момент закрывать ОВП на рынке производных инструментов с помощью ЦБ.

▶️ ДКП. Я сам не стал спорить с консенсусом и согласился с тем, что в пятницу ставку повысят на 0.5%. Но если бы выступал от себя лично, то высказался так:

Закапывание головы в песок и повышение ставки что на 0.5%, что на 1% – неэффективный способ применения ДКП. Конечно, если инфляция ускорится, а курс останется на текущих или более высоких уровнях, потребуется повышение или более длительное сохранение высокой ставки. Но не с точки зрения управления инфляцией, а для компенсации владельцам рублевых сбережений и повышения доверия к рублю.

Если Банк России считает, что кредит слишком разогнался, а других инструментов для управления им не осталось, то ставку нужно дергать сразу на несколько %. Пусть не как в 2014 и 2022 до 17-20%, но точно с аналогичным шоком для всех. Другие варианты просто создают ненужные дисбалансы и ожидания.

▶️ Лучше успокоиться с идеей управления экономикой с помощью одной ставки. Также пора расслабиться и финансировать дефицит бюджета через флоатеры на трлн рублей в год. Даже без участия ЦБ. На прошлой неделе успешно разместили флоатеры на 160 млрд руб. >100 млрд в неделю – это >5 трлн руб. в год. Никаких рисков в системе это не создает, когда баланс банков >100 трлн и растет на 10-20 трлн ежегодно.

Расхожая история про «фискальное доминирование» аналогична истории с «независимостью ЦБ» – страшилки, далекие от реальности. Никто, кроме самого ЦБ, или того, кто назначает главу ЦБ, не может подорвать независимость или заставить подчиняться Правительству.

Всем добра!

@truevalue

📎Друзья, собрали для вас подборку мнений из ленты EMCR News по ставке, которая будет озвучена завтра, 21 июля.

📍Дмитрий Полевой @dmitrypolevoy Базовым оставляю вариант +50 б.п. с 7.50% до 8.00% с «жестким» сигналом, но шансы увидеть +75-100 б.п. также есть. Такой прогноз не несет рисков для кривой ОФЗ, где в коротких/средних бумагах этот исход уже в цене. Более агрессивные +75-100 б.п. могут сместить кривую еще выше, особенно в длинных выпусках, которые пока реагировали слабее. Неясную реакцию ЦБ на инфляционные риски по-прежнему лучше пережидать во флоутерах.

📍Виктор Тунев @truevalue: ДКП. Я сам не стал спорить с консенсусом и согласился с тем, что в пятницу ставку повысят на 0.5%. Но если бы выступал от себя лично, то высказался так: Закапывание головы в песок и повышение ставки что на 0.5%, что на 1% – неэффективный способ применения ДКП. Конечно, если инфляция ускорится, а курс останется на текущих или более высоких уровнях, потребуется повышение или более длительное сохранение высокой ставки. Но не с точки зрения управления инфляцией, а для компенсации владельцам рублевых сбережений и повышения доверия к рублю…

📍Егор Сусин @truecon: Текущие рыночные ожидания закладывают ставки около 8.5%, но они давно там и дестимулирующими не являются. Учитывая все это, честно говоря я, похоже, совсем вне консенсуса ожиданий (+50 б.п.) ... диапазон возможных решений очень широк, но в этот раз (сугубо личное мнение) думается базовый диапазон возможного решения 21 июля видится 100-150 б.п. до 8.5-9% = догнать июнь, опередить август немного перекрыть рыночные ожидания (они не являются сейчас дестимулирующими).

📍Александр Исаков @c0ldness: Июльское изменение ожиданий на почти 1 процентный пункт в до-ковидные времена было бы аномалией, но сейчас вполне в пределах пост-кодвидной нормы. <...>Если в прежнем "скучном" режиме равновесная ключевая ставка была около 5.5%, то сегодня не следует рассчитывать на ее стабилизацию ниже 7.0-7.5%.

📍Григорий Жирнов @helicoptermacro: Повышение ставки, похоже, вопрос решенный. Главная интрига – насколько. Стандартный шаг в 25 б.п. в нынешних условиях более слабой трансмиссии ДКП вряд ли имеет смысл. Выбор между 50 б.п. или более сильным изменением ставки может определить динамика валютного курса и данные по инфляционным ожиданиям населения, которые будут опубликованы накануне заседания ЦБ. Пока ставлю на 50 б.п. – для «опережающего» повышения ставки вполне подойдет.

@emcr_experts

Кто виноват в последнем ослаблении курса? (балансовый взгляд)

➖ Не бюджет, как пишет Холодный расчет - рост расходов бюджета и большой дефицит остались в прошлом. В июле дефицит лишь 0.2 трлн, а расходы уже снижаются г/г. Дефицит 6 трлн за 12 мес. исторический высокий, но далеко не главный источник рублей в системе.

➖ Не кредит населению и ипотека, с которыми пытается бороться Банк России. Да, они растут, благодаря росту доходов и ажиотажу, что завтра ставки повысят или льготную ипотеку отменят, но вполне умеренно +5 трлн за 12 мес.

➖ Не торговый баланс, сальдо которого снизилось, но все ещё положительное, а значит идет накопление иностранных активов резидентами. Уже не на десятки как в 2022, но на $5-8 млрд в месяц (с учетом скрытого экспорта).

➖ И даже не низкие объемы продажи валютной выручки. Ну право, смешно писать о каких-то $6.9 млрд от крупнейших экспортеров, когда это только 20% экспорта. При вопросах к качеству статистики по экспорту-импорту, нужно смотреть не на потоки, а на балансовые позиции - кто и в чем копит иностранные активы. По физлицам, кстати, данные оперативно раскрываются. В последние месяцы физлица копят только рубли (рекорд 11 трлн за 12 мес.), а в июле стали нетто-продавцами валюты.

Виноваты:

📈 Кредит бизнесу и связанные с ним скрытые потоки капитала, о которых молчит Банк России. Рублевый кредит бизнесу начал активно расти с июля 2022 в среднем по 1 трлн в мес. или 12 трлн за год. Значительная часть этого кредита может быть связана с выкупом активов у нерезидентов или накоплением активов за рубежом.

📈 Банк России и Минфин, которые решили снова покупать юани по бюджетному правилу. Даже несмотря на то, что в августе будут небольшие продажи валюты, которые Минфин потратил в 1п. 2023 из ФНБ. Всего на 0.3 трлн руб. за полгода на фоне ~3 трлн, которые не продали в конце 2022. Но здесь главное не сумма, а желание покупать валюту по такому курсу. А к сентябрю вырастут нефтяные доходы (Urals уже не $55, а >70, и курс 96) — покупки могут составить по 0.2-0.3 трлн в месяц!

@truevalue

Ещё несколько замечаний о качестве аналитики от Банка России:

▶️ В свежем Обзоре рисков финрынков приведен график бескупонной кривой госдолга и отмечено, что в июле "Рост доходностей в целом по кривой был менее значительным и в среднем составил 32 б.п., при этом доходности на дальнем конце кривой снижались, отразив долгосрочные ожидания рынка по динамике развития экономик". Все хорошо, только в природе нет ОФЗ с дюрацией не то что 30, а даже 10 лет, а все снижение кривой дальше 10 лет - выкрутасы формулы расчета кривой. 👆🏻

▶️ В этом же обзоре Банк России указал, что "курс национальной валюты в июле незначительно ослаб, снизившись относительно доллара США на 2,3%". Подумаешь ошиблись в 2 раза. Официальный курс доллара за июль вырос на 4.5% с 87 до 91 руб. Ну и ничего, что к моменту выхода обзора курс рос по 2% в день, и уже 96 руб.

▶️ Вышла предварительная оценка по денежной массе. Не знаю, можно ли ей доверять, но в июле рубли у населения снова прилично выросли (0.6 трлн в банках и 0.3 трлн руб. в наличных). Рубли у юриков не изменились и не растут с начала 2023. Продолжили сокращаться валютные средства -$3 млрд.

В предварительной оценке ЦБ постоянно ошибается на сотни млрд руб. в месяц. Например, в июне предварительно рост М2 был 25% и М2Х 24.1%, а по факту 25.4% и 24.9%. Как результат рост рублей в системе на 0.2 трлн больше, а сокращение валюты на счетах не на $10, а только на $5 млрд.

⁉️ Как будто есть банки, которые не отчитываются в ЦБ каждый день. Ну или скрывают значимые операции, связанные с потоками капитала.

@truevalue