​​ROBINHOOD IPO. Не стал никому советовать - тема неоднозначная, но поделюсь историей:

👉 Вчера на росте акции с $38 до $50 распродал 3/4 купленного на IPO - ступеньками по 42, 46 и 50. Тинькофф неожиданно удовлетворил 100% заявок своих клиентов на IPO, против ~10% у других брокеров. Внутренний риск-менеджмент негодовал, что так много взял риска, особенно в первый день, когда цена ходила вниз до $33.

👉 IPO прошло по нижней границе диапазона $38-42, что намекало на неудачное стечение обстоятельств, но высокий спрос после и хайп разогнали в моменте цену. Кстати, объемы торгов в первый день и вчера на 4й день в 2 раза превысили объем IPO (55 млн. акций на ~$2 млрд.), в том числе до 1/4 проходит в России на СПБ.

👉 ЧТО ЗАПИСЫВАЛ НЕПУБЛИЧНО ДО IPO:

🟠 ROBINHOOD IPO (sec.gov)
$40/share = MCap $33.4 bln = P/BV 4.5 = P/S 16
Sales $0,52 bln 2021q1
AUC $81 bln
MAU 17.7 mln (18 total 31/03/21)
ARPU $137

🟠 TCS Group Holding (TI strategy day, kuap)
$88/share = MCap $17.5 bln = P/BV 10 = P/S 6
Sales $0.74 bln 2021'q1
AUC $6 bln
MAU 1.4 mln (5 total 31/03/21)
ARPU $230 (4.5 млрд руб. брокерских за 1кв.)

🟠 Freedom Finance (tradingview, sec.gov)
$65/share = MCap $3.9 bln = P/BV 14 = P/S 8
Sales $0,126 bln 2021'q1
AUC $10 bln
MAU 0,1 mln (0.3 total 31/03/21)
ARPU $4100 ($100 mln брокерских за 1 кв.)

✅ Резюме: дорого, но из-за низкого предложения акций на IPO (~7% всех акций) цена может в моменте улететь. Есть вероятность, что будут продавать владельцы конвертируемых облигаций - часть сразу, а часть через 28 дней после IPO. Lock-up для основных акционеров - 126 дней

Ни в коем случае не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.

​​МОДЕЛЬНЫЙ ПОРТФЕЛЬ, ЦЕЛИ ПО АКЦИЯМ И ИНДЕКСАМ. Обновил модельный портфель в конце июля. В новом портфеле увеличил долю нефтянки 17->29% (включил Газпром, Татнефть ао, НКНХ ап) и сократил металлургию 29->17% (оставляем только ГМК, Русал и ММК). Северсталь и НЛМК тоже можно держать из-за высоких дивидендов >5% в квартал, пока цены на сталь >$1000/т. Цели по компаниям черной металлургии посчитаны из чистой цены $700/т стальной продукции. В потребительском секторе новые акции – БСП ао, Лента и Система. Общий потенциал портфеля по целевым ценам +35% против +9% по индексу.

👉 Предыдущий портфель за год принёс +32,7%, включая дивиденды за вычетом 13% налога. Это больше индекса Мобиржи +29,5%, но меньше индекса MCFTRR, учитывающего дивиденды +36,6%. Дивиденды дали +7,6% в портфеле и +5,5% в индексе за год. Отставание - за счёт низкой доли нефтегазовых компаний и акций, которые либо ничего не принесли кроме дивидендов (ФСК, МТС, ЛСР), либо сильно упали в цене (Сургут, ИнтерРАО, Аэрофлот).

🟠 Портфель модельный для российских акций, но на крупнейшие мировые компании есть свой view. Интересны к покупке лишь единицы. Особенно выделю Facebook. Если применить к нему коэффициенты других компаний из топ-5 с капитализацией >$1 трлн, то цена будет $500 +40%. Также включил бы в портфель из крупных компаний BABA и Samsung за темпы роста, AT&T и Intel за выплаты акционерам >7% в год.

✅ Цель по индексу S&P ~4400 от начала года была достигнута досрочно, что скорее связано с более быстрым ростом прибылей, нежели сокращением премии за риск. Цель 4400 в январе предполагала будущую доходность лишь 5-6% в год при премии за риск 4-5% сверх 10-летних US Treasuries. Но сохранение высоких бюджетных расходов и дефицитов в США позволит экономике США чувствовать себя прекрасно даже в случае сокращения программы QE.

👉 Основной риск для рынка акций США и компаний роста в частности – снижение темпов роста выручки. AAPL, AMZN, FB, GOOG покажут в 2021 феерический темп роста 30-40% за год. Но дальше темпы роста при таком масштабе бизнеса могут быстро снизиться до однозначных цифр. Оценки крупнейших компаний технологического сектора из EV/EBITDA ~20 и P/E ~30 на 2022 почти не оставляют потенциала роста. Но если компании ещё несколько лет будут показывать рост ~15%, как "стабильный" MSFT, то потенциал есть у всех.

✅ Цель по индексу Мосбиржи ~4200 от начала года остается, потенциал уже меньше 10%. При таком значении расчетное P/E индекса ~12. Исторически выглядит высоким, но это за счёт дорогих компаний вроде Yandex, Тинькофф, Mail (12% индекса в сумме). У Газпрома, черных металлургов P/E ~4 в 2021. Будущую доходность индекса оцениваю в 12% годовых, включая 5% премии за риск сверх 10-летних ОФЗ ~7% (методика как у Дамодарана).

👉 Ожидаемая дивидендная доходность индекса Мосбиржи ~7% от 3800 в следующие 12 месяцев и 7.6% с учетом нормализованной прибыли в будущем (из оценок нефти $65/bbl и стали $700/т за вычетом новых налогов) и buybacks по отдельным акциям. Существенный upside возможен по Газпрому и металлургам, если цены на их продукцию останутся высокими дольше. При этом, в структуре индекса 1/5 не платит или имеет низкие дивиденды – без них дивидендная доходность составит рекордные 9% (предыдущий рекорд в 2019 - 7,7%).

​​РЕКОРДНЫЙ ЭКСПОРТ $43,9 млрд и ТОРГОВЫЙ БАЛАНС $18,3 млрд в июне за всю историю для этого периода года. Чуть больше цифры были только в отдельные месяцы 2008, 2011-14гг и по балансу в конце 2018.

👉 Банк России недавно опубликовал оценку платежного баланса за январь-июль 2021, из которой получалось, что внешнеторговый баланс за июль составил $18,7 млрд., но сегодня пересчитал данные за I полугодие 2021, увеличив оценку за июнь с $12,8 до $18,3 млрд, прежде всего за счёт экспорта (история с 1994). Данные за июль скорее всего будут ниже, но в любом случае сейчас мы наблюдаем рекордный приток иностранной валюты, который пока не сказался на курсе рубля.

✅ Покупки валюты Банком России по бюджетному правилу сейчас забирают только $3-4 млрд в месяц, ещё $1,3 млрд уходит на чистый импорт услуг (вместо обычных до COVID ~$3 млрд). Остальные до $14 млрд в месяц - внешние сбережения частного сектора, вместо обычных ~$10 млрд с 2015. Что-то остается на счетах экспортеров, что-то уходит в покупку иностранных активов, что-то забирали нерезиденты в ОФЗ и российские акции. Летом платятся основные дивиденды - в июне много ушло иностранным акционерам Сбербанка, в августе - дивиденды Газпрома...

❓ Кто же будет осенью абсорбировать такой приток инвалюты, когда ещё начнет восстанавливаться экспорт нефти в натуре!?

В продолжение темы экспорта... Резкий взлёт экспорта в июне обязан странным данным от ФТС. Российская таможня сообщает, что объемы экспорта нефти в июне вернулись на доковидные уровни более 22 млн тонн 😅 Правда, в мае было слишком мало экспорта 13,5 млн т.

✅ Впрочем даже с учётом этих несоответствий экспорт в ближайшем будущем может быть выше - из-за восстановления добычи нефти, более высоких экспортных цен на газ и черные металлы. См. мой прогноз в последней колонке $47 млрд в месяц при сохранении текущих рыночных цен и восстановления объемов по нефти.

​​Павел Пикулев и НФА затеяли хорошую тему кодифицировать и верифицировать финансовых аналитиков и экспертов. Приятно находиться в узкой компании тех, кто подписал Кодекс профессиональной этики - на данный момент 26 чел. И пока всего 4 из 700+ участников и 100+ верифицированных экспертов соцсети EMCR, кто получил заветный квиток. Как его получить читайте у Павла.

Не знаю, нужно ли теперь писать больше дисклеймеров, соблюдая, например, это требование: "Финансовый аналитик обязан достоверно и полно сообщать обо всех ситуациях, способных оказать существенное влияние на их независимость и беспристрастность..." Так что сообщаю, что модельные портфели и другие рекомендации у меня точно не беспристрастны, потому что входят или рассматриваются в портфели под управлением.

Мой профиль в EMCR https://emcr.io/users/359 - вдруг кто-то захочет верифицировать меня и по Equity 🧐

​​РОСНЕФТЬ И МАКРОСТАТИСТИКА:
👉 В пятницу 13 августа Роснефть публикует отчетность за II квартал и в презентации сообщает, что ещё 5% проекта "Восток Ойл" продается нефтетрейдеру Vitol. Ранее в СМИ проходила информация, что оценка проекта сопоставима с продажей 10% другому нефтетрейдеру Trafigura за 7,5 млрд евро в декабре 2020. Для той сделки Trafigura привлекла синдицированный кредит на $7 млрд, организованный российским МКБ. Также Роснефть во II кв. заключила контрактов на 558,8 млрд руб. для реализации проекта "Восток Ойл".

👉 Банк России на рис.13 Обзора рисков финансовых рынков публикует динамику валютных свопов с нерезидентами, где периоды увеличения их короткой позиции с ~0 до $10 млрд в ноябре-декабре 2020 и с $10 до $20 млрд в мае-июне 2021 совпадают с крупными сделками Роснефти по "Восток Ойл". Совпадение? - не думаю🧐

❓ Сложно оценить, для чего нефтетрейдерам пакеты в длинном и рискованном нефтяном проекте - его реализация зависит от российских налоговых льгот. Сам проект неожиданно появился в конце 2020, когда Роснефть потратила 615 млрд руб. (823 включая другие активы) на покупку одной из частей "Восток Ойл" – "Таймырнефтегаз". Чтобы закрыть 2020 с прибылью и без роста чистого долга, нужно было срочно привлечь деньги и показать прибыль от "выгодного приобретения". В 4 кв. 2020 поступила новая предоплата 1 трлн руб. по долгосрочным контрактам на поставку нефти (снова в Китай?), а сделки с ТНГ и по продаже 10% всего "Восток Ойл" за 644 млрд (в 3,7 раза дороже балансовой стоимости) создали эффект на прибыль, капитал и чистый долг.

❓Банк России пытается объяснить операции нерезидентов на валютных свопах керри-трейдом. Получается не очень, потому что с учетом позиции их контрагентов - российских банков (шорт по инвалюте в балансе и лонг на свопах) валютного риска не возникает ни у тех, ни у других. Цитата: "Одними из основных участников рынка валютных свопов являются иностранные инвесторы, которые обычно занимают короткую позицию по валюте в рамках операций керри-трейд. В июне совокупная нетто-позиция нерезидентов и дочерних иностранных банков впервые превысила 20 млрд долл. США. С одной стороны, это свидетельствует о привлекательности российского финансового рынка. С другой стороны, при изменении конъюнктуры нерезиденты резко сворачивают свои позиции, что может усиливать риски повышения волатильности. Однако уже в июле позиция снизилась до 12 млрд долл. США, а волатильности на внутреннем рынке не наблюдалось." Конечно, волатильности не будет, потому что эти операции скорее всего проходят вне рынка.

🟠 Если взять историю с Роснефтью и Trafigura, то в ноябре-декабре 2020 был мощный приток валюты на счета компаний в России ~$16 млрд (тогда Роснефть получила предоплату на 1 трлн и сама сберегла на счетах ~$9 млрд). Но валютная ликвидность у банков выросла гораздо меньше. Одновременно вырос валютный кредит на ~$7 млрд (знакомая цифра!). Ликвидность могла уйти на кредит Trafigura, вернуться через покупку 10% в "Восток Ойл", но опять уйти на расчёты по приобретению ТНГ. В процессе из-за разных валют расчётов появились валютные свопы. Допустим, Trafigura или тем, кто за ней стоит, не нужен валютный риск для покупки "Восток Ойл".

✅ Отчётность за II кв. Роснефть нарастила добычу на 5%, в том числе нефти +4% - таким темпом добыча вернётся на максимумы 2019 к середине 2022. Скорректированные EBITDA 570 и чистая прибыль 240 млрд руб. уже на историческом максимуме. Акция по 560 руб. оценивается с P/E 6-7 при нефти $65, возможный дивиденд 40-50 руб. в год. Потенциал роста есть, но небольшой, а цена очень чувствительна к нефти и льготам. Роснефть получает наибольший выигрыш среди НК от налоговых льгот. Фактически уплачиваемый НДПИ уже на 35% меньше официального (на 25% с учётом НДД) – другие НК с 2021 лишились основной части льгот.

🟠 См. также данные по экономике Роснефти, предысторию поставок в Китай и их связь с потоками капитала. Кстати, предоплата на 1 трлн руб. формально снизила отток частного капитала из РФ в 2020 с $63 до 51 млрд.

Обсудим MMT завтра 20 августа в Clubhouse 18-00 мск. Подключайтесь! Сергей Романчук привёл мои рекомендации для России из нашей научной статьи, но многих будет интересовать и вопрос о том, как теория связана с текущими глобальными вопросами - инфляцией, QE и низкими ставками. Прежде всего хотелось бы исключить ложные интерпретации теории (вроде "напечатать и раздать" - ведь всё с точностью наоборот). Добавлю ссылки и выдержки из двух статей. Первая написана ещё до COVID в начале 2019, но актуальна именно сейчас:

1️⃣ An MMT response on what causes inflation (источник ft.com):

👉 First, when we suggest that a budget constraint be replaced by an inflation constraint, we are not suggesting that all inflation is caused by excess demand. Indeed, from our view, excess demand is rarely the cause of inflation…
👉 Second, we do not believe that any and all inflation that does result from excessive demand can and should be addressed by higher taxes. This is a distortion of our view, as years of publications can attest. When MMT says that a major role of taxes is to help offset demand rather than generate revenue, we are recognising that taxes are a critical part of a whole suite of potential demand offsets, which also includes things like tightening financial and credit regulations to reduce bank lending, market finance, speculation and fraud. Assessing the potential inflationary effect of new spending proposals also requires seriously assessing how underutilised our existing resources are. This requires detailed, expert analysis from a range of industry analysts; not just statistical regressions on aggregate economic data by macroeconomists...
👉 Third, when we do advocate using tax increases to address inflationary pressure, we are not suggesting that Congress attempt to raise taxes in real time after inflation has already emerged. Indeed, our approach is precisely intended to avoid a situation in which Congress merely spends without paying attention to inflation dynamics until it is too late. Thus, we argue varying tax rates and other inflation offsets should be included in the budgeting process from the outset. In our approach, an MMT-informed Congressional Budget Office would produce detailed reports of how specific spending or lending proposals would increase demand and which sectors and regions would be most affected, and would monitor inflationary pressures closely to determine the appropriate policy response based on specific conditions. This would be a radical improvement over the current CBO scoring process, which looks only at dollar values in aggregate, and treats all sources of revenue as equal. This crude approach can easily lead to mistaken conclusions, like that Elizabeth Warren’s wealth tax could adequately “pay for” large spending proposals, when in reality, such a tax would not be likely to reduce overall demand by very much in the areas that the new government spending would be directed towards (even if it was still desirable from an equity standpoint)...

2️⃣ How 'Monetization' Really Works Jesus Felipe, Scott Fullwiler…
👉 A “heated” debate emerged in China in Spring 2020 regarding whether or not the People’s Bank of China (PBoC) should “monetize” the national government’s deficits… Wu Xiaoling (она почти Maxim Oreshkin из Китая😉), former deputy governor of PBoC…, argued that “currently, the Chinese [government bond] market has plenty of room for government bonds”. “If there is a problem with market liquidity, the central bank will buy and sell government bonds in the secondary market to provide liquidity. The biggest advantage of PBoC buying and selling government bonds from the secondary market is that it can form the yield curve of government bonds and provide a risk-pricing benchmark for the financial market”.
👉 Returning to the “monetization” debate in China, the analysis here suggests flaws in the arguments both for and against “monetization.” It is not “direct printing of money”—it is an exchange of an interest-earning government liability for an interest-earning central bank liability. While the size of a deficit could surely be too large with respect to a given inflation target, whose interest-earning liability accompanies it is not a difference of macroeconomic significance, much less the knife-edge point between price stability and hyperinflation. On the other hand, PBoC indirectly supports China’s government bond market already. “Crowding out” does not apply here—from the simple accounting in Table 1, a government deficit adds private saving rather than withdrawing it, while a bond market backstopped by PBoC even indirectly means interest rates on government debt are driven by monetary policy strategy, not savers and borrowers of “loanable funds.”...

Запись эфира Clubhouse Pro Markets — ACI Russia «ММТ: Рекомендации для России»

Резюме на резюме о MMT. Сергей Романчук сделал хорошее дело, собрав разных спикеров и аудиторию, но многое оказалось неверно истолковано. В любом случае дискуссии полезны – они дают пищу для размышлений, как работает и должна работать экономика на макроуровне. Прокомментирую с чем не согласен:

1) Всё-таки лучше изучать MMT, а не записки Банка Англии – они касаются технических деталей работы банковской системы. Теория делает иные выводы о работе всей экономики и бюджета (что эффекта вытеснения в финансовом смысле не существует, а деньги для покупки госдолга не могут закончиться, если ЦБ таргетирует ставку).

2) Эмпирическое подтверждение MMT - то, как работает современная денежная система (50 лет после отмены золотого стандарта 15.08.1971), какие есть ограничения для государства и то, как неверно понимают всё это большинство экономистов (включая даже Кругмана) и полисимэйкеров (особенно наш министр финансов).

3) Попытка выдать за теорию идею бюджетного стимулирования – ложное восприятие MMT. Баланс бюджета зависит от баланса других секторов и хотя бы из этого не может быть целью политики. MMT предлагает рассматривать и налоги, и расходы бюджета, причём не совокупные, а какие именно и как влияют на инфляцию (и как настроить систему, чтобы она работала автоматически, нежели дискреционно). Мейнстрим наоборот смотрит на агрегированные показатели (будто для инфляции важны дефицит и способ его финансирования). Печатный станок в руках политиков был и есть по факту - никакой современный ЦБ не может остановить расходы бюджета, даже если повысит ставки.

4) "Монетарный суверенитет" чётко определен - государство может объявить дефолт по политическим мотивам, но если у вас нет долга в инвалюте и нет привязки курса, то дефолт экономически невозможен. Поэтому финансового лимита для госдолга в отличие от частного не существует, но есть ограничения по инфляции, а она определяется не размером госдолга, а динамикой расходов, включая частный кредит и бюджет.

5) "Расширенное правительство" - картинка из учебника, в которой показывается как работает банковская система, а не модель MMT. Операции ЦБ и Правительства вливают-изымают одни и те же деньги из банков/экономики. MMT не покушается на независимость ЦБ, даже если утверждает, что ограничения на покупку госдолга для ЦБ пережитки прошлого.

6) "Гарантированная занятость" Job Guarantee, с одной стороны, выглядит идеалистичной и применимой лишь для развитых стран, где риск инфляции для расходов бюджета меньше. С другой, JG – пример автоматического стабилизатора для совокупного спроса и инфляции – буфер занятости в противовес известному буферу безработицы NAIRU. Минимальная зарплата по JG будет якорем для других зарплат, а бюджет - работодателем последней инстанции. По аналогии со ставкой и кредитором последней инстанции в лице ЦБ. В России есть свой автоматический стабилизатор в виде бюджетного правила. Он актуальнее JG сейчас.

7) "Теории инфляции" ни у кого чёткой нет. Известная кривая Филиппа перестала работать, а формула Фишера о связи количества денег и инфляции - далека от реальности, а точнее неверна. MMT имеет решения для разных видов инфляции. Прежде всего предлагает корректно отделять в инфляции внешние шоки, шоки на стороне предложения. Для инфляции спроса нужно ограничивать совокупный спрос (через динамику кредита, госрасходов и налогов). Для защиты от курсовых колебаний на EM можно ограничивать потоки капитала, увеличивать экспортный потенциал или копить резервы для валютных интервенций. На примере России хорошо работают демпферы. Как измерять "потенциальный выпуск" - вопрос дискуссионный и в мейнстрим. Можно просто использовать формулу Орешкина - наращивать частный или госкредит пока не растёт инфляция выше цели.

8) Рекомендации для России – "неэффективность государства" в данном случае нельзя ставить вперёд идеи правильного регулирования. Динамика расходов бюджета - основного покупателя в экономике имеет ключевое значение, а цели по бюджетному дефициту, операциям с инвалюты решают другие задачи (забегая вперёд - неравенства и регулирования валютного курса)

​​КАК БЮДЖЕТНОЕ ПРАВИЛО СТАЛО ПРОИНФЛЯЦИОННЫМ. За 7 месяцев 2021 ненефтегазовые доходы федерального бюджета на 33% больше аналогичного периода благополучного 2019. Если так пойдет дальше, то общие доходы бюджета в 2021 составят 24,5 трлн руб. против 18,8 трлн в законе о федеральном бюджете (ФЗ). Расходы, которые можно потратить в 2021, достигнут 23+ трлн (-2,8 избыточных нефтегазовых +1,5 плановый структурный дефицит), то есть больше рекордных расходов 2020 в 22,8 трлн. Бюджетная роспись на 2021 уже выросла с 22 в январе до 23,4 трлн. по итогам июля, и ещё не включает 0,5 трлн выплат пенсионерам и военным в сентябре.

👉 По бюджетному правилу (БП), которое таргетирует дефицит, а не динамику расходов, можно тратить всё, что получено кроме избыточных нефтегазовых доходов от нефти выше $43,3/bbl. Коллеги из канала MMI считают, что раз "монетарный эффект нейтральный", то всё ок. Эта логика ошибочна на макроуровне. На инфляцию влияет не дефицит бюджета как таковой, а динамика расходов. Поэтому мои предложения – таргетировать расходы, а не дефицит по БП – направлены на антиинфляционную ацикличность БП.

👉 В 2016 году министерство финансов из той же логики предлагало зафиксировать расходы бюджета на 3 года, потому что нужно было снизить его дефицит. Три года экономика не росла, инфляция, казалось, была побеждена, но временно. Сколько за те годы не было сделано инвестиций, чтобы сейчас в условиях избыточного спроса его удовлетворить без инфляционного давления?!

👉 Посчитаем избыточный спрос – 16 трлн или 15% ВВП нового спроса возникло из "кредитного предложения" за последние 12 месяцев до 1 июля. В том числе до +10 трлн рублевый кредит, +4 трлн - расходы консолидированного бюджета (44 против 40 трлн) и, условно, до +2 трлн того, что мы не потратили на внешние туристические поездки ($36 млрд в 2019 и $6 млрд за последний год). Такой рост "кредитного предложения" и спроса наблюдался у нас только в 00-е. Максим Орешкин в 2019 оценивал необходимый объем "кредитного предложения" в 5-7% ВВП.

👉 Дополнительные расходы на выплаты пенсионерам и военным ~0,5 трлн создадут дополнительный проинфляционный эффект. Вместо разовых "вертолётных денег" правильнее увеличить постоянные выплаты, а ещё лучше сделать их более адресными и направленными против инфляции. Например, простимулировать нужные миграционные потоки, убрать несправедливое сокращение пенсий для работающих пенсионеров, увеличить инвестиции в инфраструктуру для нового жилья, туристические направления…

⛔️ А так получается, что когда денег нет, мы повышаем НДС и пенсионный возраст, а когда их избыток – "разбрасываем с вертолёта". И то, и то ведёт к инфляции, но зато живем с нулевым дефицитом.

🔴 Мейнстрим считает, что экономика на макроуровне работает из микро-оснований, но регулировать её предлагает "сверху вниз" через агрегированные макропоказатели - дефицит бюджета, ключевая ставка процента...
🟢 У MMT – всё наоборот – на макроуровне микро-основания не выполняются, но регулирование должно быть "снизу вверх": таргетируем конкретные виды кредита, расходы бюджета, налоги так, чтобы выполнялись макроэкономическое цели – по инфляции, безработице, структуре расходов в экономике, инвестициям, темпам роста, неравенству…

​​РЕЙТИНГ ПО ЧИСЛУ АКЦИОНЕРОВ И ПАЙЩИКОВ 2021. - Недавно обнаружил у мамы-пенсионерки открытый брокерский счёт в Сбербанк-онлайн. Мама приложением пользоваться не умеет – как появился счёт осталось загадкой. 1,5 года назад менеджеры в Сбербанке уже открывали маме счёт в унциях палладия, на самом максимуме – только через год мы вышли в плюс с учётом спрэда 10% между ценой покупки и продажи.

👉 Если банки так открывают пустые счета, то вот откуда 21 млн счетов и 13 млн физических лиц на бирже. Подавляющее большинство из них открыты, похоже, без согласия клиента. Для проверки этого вывода обновил рейтинг российский компаний по числу акционеров (см. предысторию год назад). Пока ни в одной компании число акционеров не превысило 1 млн.

🟢 Наибольший прирост с 2020 года по данным из ежеквартальных отчётов эмитентов пришёлся на Аэрофлот – +253 тыс. новых акционеров появилось с собрания акционеров в июне 2020. Всего на бирже у компании 0,5 млн акционеров – 3-е место среди российских компаний после Газпрома (0,8 млн) и Сбербанка (0,7 млн). Вспомним, как государство размыло долю миноритарных акционеров Аэрофлота в конце 2020.

🟠 Наибольший относительный прирост за год в акциях Русснефти, НКНХ, ММК, М.Видео, Татнефти – от 3 до 5 раз. Сразу много акционеров появилось у новых эмитентов РУСАЛ (172 тыс.), Совкомфлот (128 тыс.) и Сегежа (65 тыс.). Нет данных по иностранным компаниям, включая Yandex, OZON и Тинькофф – они не раскрывают ежеквартальные отчёты.

👉 Сделал отдельный рейтинг по числу пайщиков ПИФов. Сегодня вышли данные на 30 июня от Банка России. За полгода прирост 1,9 млн. Основной рост у Тинькофф +1 млн - в топе десяток биржевых ПИФов управляющей компании банка – в сумме более 2 млн счетов (всего за год с начала существования). Крупнейший БПИФ по числу пайщиков "Тинькофф – Стратегия вечного портфеля в рублях" - 0,8 млн пайщиков на 30 июня 2021. Он скоро обгонит интервальный ПИФ "Альфа-Капитал" с 1 млн пайщиков (но это бывшие акционеры чекового фонда, вложившие в него свои ваучеры). Я сам управляю таким фондом с несколькими тысячами акционеров – многие из них давно забыли о своих вложениях.

🟢 Фонды Тинькофф крупнейшие по числу пайщиков, но пока существенно отстают по стоимости активов от УК трех крупнейших банков Альфа, Сбер и ВТБ – ~20 млрд против ~200 млрд руб. в ОПИФ и БПИФ. Отдельно стоит выделить 2-й по активам рыночный ЗПИФ "Фонд первичных размещений" от УК Восток-Запал, связанной с Freedom Finance, – 46 млрд руб. СЧА и 79 тыс. пайщиков.

🟠 Объемы покупки паёв уже сопоставимы с притоком средств в российские акции (за год до 30 июня чистый приток в ОПИФ и БПИФ +0.3 трлн руб. из 0.8 трлн всего притока, включая ЗПИФ и фонды для квалифицированных инвесторов). Примерно половина нового притока идёт в фонды, инвестирующие в иностранные активы. По данным Банка России, доля чистых активов "иностранных" фондов среди всех открытых и биржевых ПИФов уже ~30% и растёт.

​​СКОЛЬКО ЗАРАБАТЫВАЮТ БРОКЕРЫ. ТОП-15 крупнейших банков и ТОП-15 брокерских компаний по доходам за 1 полугодие 2021 получили комиссий на 131 млрд руб. +71% за год. КоммерсантЪ ранее публиковал рейтинг только по компаниям - я нашёл данные по банкам и составил полный рейтинг. Доходы банков растут быстрее +81%, а в целом доходы брокеров растут быстрее активов клиентов (+50% до 8,4 трлн по физлицам).

🟢 В Основных направлениях ЕГДКП на 2022(23-24) Банк России привел данные по годовому приросту финансовых активов домохозяйств (врезка 9), отметив: "В начале II квартала вклад ценных бумаг в годовой прирост сбережений населения впервые превысил вклад депозитов". На нижнем графике, правда, не учтен прирост наличных +3,3 трлн руб. (в том числе 0,9 трлн руб. в инвалюте), а он превысил и вложения в ценные бумаги +2,1 трлн, и в депозиты +1,6 трлн.

🟠 Всего котируемых ценных бумаг у домохозяйств на 11.1 трлн руб., в том числе 32% в инвалюте (даже больше, если добавить рублевые ПИФы с иностранными активами). За год до 1 апреля 2021 домохозяйства вложили в иностранные активы ~2,3 трлн руб. ($31 млрд, включая $12 в наличную валюту, $5 в депозиты и $14 в ценные бумаги, преимущественно акции и паи). Ещё ~$2 млрд из 10 через рублевые ПИФы иностранных активов. Больше половины вложений в ценные бумаги (+1,1 трлн руб. из +2,1) за год ушло за рубеж. Все расчёты по статистике сбережений домохозяйств от Банка России.

🔴 Долларизация, ставшая незаметной по депозитам в банках, идёт полным ходом с начала 2020. Банк России почему-то не заметил этой тенденции, продолжая писать об успехах "девалютизации банковских депозитов". На самом деле доля инвалюты в деньгах населения выросла с ~28% на 01.01.2020 до 32% на 01.04.2021 (с учётом наличных и счетов в иностранных банках), а доля иностранных ценных бумаг с <21% до 33%. Интересно, что "на 4% инвесторов приходилось более 90% всех приобретенных ценных бумаг".

ОСНОВНЫЕ НАПРАВЛЕНИЯ ДКП НА 2022-24 и КУРС РУБЛЯ. Третий год сравниваю изменения в стратегическом документе Банка России. В этот раз многое изменилось по тексту, но суть осталась прежней – Банк России будет пытаться исключительно с помощью ключевой ставки управлять инфляцией, увеличивать валютные резервы при любых сценариях и наблюдать со стороны за относительно слабым курсом рубля.

👉 Целых три раза в проекте документа и два раза в его представлении А. Заботкина упомянута робастная денежно-кредитная политика. Причём смысл, мне показалось, местами был разный. Переводчик подобрал хороший синоним – не допускающий возражений, dogmatic, robust. Окей, гугл! 😉

👉 Курс рубля не прогнозируется, но я его оценил из динамики импорта. В пессимистичных сценариях курс USD вырастет до 80-92 руб. в среднем 2022-23гг. Так, импорт снизится в кризисном сценарии 2023 с $304 до $235 млрд, что исторически возможно лишь при аналогичном снижении рубля.

👉 Цены на нефть влияют в основном на динамику валютных резервов. При $75/bbl Банк России должен купить инвалюты и золота на $71-72 млрд, при $45 - 0. Похоже при высоких ценах Банк России будет дополнительно покупать золото сверх того, что необходимо по бюджетному правилу. Так, в базовом сценарии 2022 нефть снизится с 65 до 60, а прирост золотовалютных резервов увеличится с $38 до $46 млрд. Не зря второй год в тексте остаётся формулировка включая операции Банка России по покупке монетарного золота, хотя эти операции прекращены ещё в марте 2020.

Некоторые прогнозы выглядят странными:
⛔️ сценарий глобальная инфляция не подразумевает роста инфляции в США – она снизится с 3,4% core PCE в 2021 до 2,2% в 2024, но вызовет рост ставки ФРС США до 4,25% к 2024.
⛔️ сценарий финансовый кризис подразумевает рост ключевой ставки до 9,3% в среднем в 2022 при нефти $40, но инфляция останется в России 6,5% - вместо использования валютных резервов Банк России готов будет поднять ставку до 10+% при курсе под 100 руб. за USD.
⛔️ А. Заботкин пояснил, что кризис может быть связан с государственным долгами: Насколько эта долговая нагрузка посильна для конкретных стран — покажет время. Но если она избыточна, нормализация ДКП в развитых странах способна спровоцировать кредитный кризис.

👉 А. Заботкин не считает выплаты пенсионерам вертолётными деньгами: ВД из воздуха являются весьма проинфляционными… Те расходы, которые будут осуществлены в 2022, будут осуществлены за счёт тех денег, которые в экономике уже существовали а не денег, полученных от центрального банка. Нейтральность бюджетного правила – все расходы, которые осуществляются в рамках этого алгоритма, не создают дополнительного проинфляционного давления. Это неверное понимание того, как работает современная денежная система, и того, что является причиной инфляцией. Для инфляции не очень важно откуда поступили деньги, если расходы растут и увеличивают совокупный спрос. В нашем случае расходы бюджета де-факто возникли из-за внешних доходов и частного кредита.

👉 Из мелких нюансов в ОНЕГДКП низкая инфляция теперь должна быть _стабильно низкой, вблизи 4% дополнено словом постоянно, ценовой стабильности нужно уже не поддержание, а *обеспечение_. Режим плавающего курса теперь стал свободно плавающи*м. На самом деле, он был таким и раньше, но прежняя формулировка хотя бы давала надежду на валютные интервенции. Банк России убрал неверное представление о том, что их влияние на ликвидность банковского сектора снижает возможности ЦБ по независимому управлению ставками, но добавил, что бюджетная политика существенно влияет на эту ликвидность (надеюсь независимость ЦБ от этого не пострадает) 😉

✅ Здесь сравнение отдельных базовых положений с прошлыми документами. Например, на 2022 полностью переписан трансмиссионный механизм ДКП - Банк России стал не очень уверен в том, что ставка может хорошо влиять на инфляцию и включил много оговорок.