#LTI_анализ_компаний
Писал вчера про то, что классические бизнесы с заводами и прочими "физическими" активами часто воспринимаются как простые и понятные для анализа в отличие от "новых бизнесов" типа IT-компаний, и почему это опасная иллюзия. Про IT-компании стоит подробнее раскрыть мысль.
Принятые стандарты бухгалтерского учета фундаментально некорректно отражают бизнес IT-компаний, потому что когда они разрабатывались, таких компаний еще не было. И видимо с тех пор их никто особо не менял. Очень простой пример - все нематериальные активы Google по балансу стоят 2 млрд долларов. Это включает бренд компании, поиск, YouTube, Android, данные о миллиардах людей по всему миру и миллиарды долларов, вложенные в новые разработки вроде самоуправляемых автомобилей и т.д.
Для сравнения, основные средства на балансе Мечела стоят 3 млрд долларов. Как вы думаете, справедливая оценка нескольких старых заводов и рудников Мечела действительно должна быть в 1.5 раза выше, чем всех нематериальных активов, данных и разработок Google, которые генерируют денежный поток в десятки миллиардов долларов в год и благодаря которым Google знает фактически о каждом человеке в мире с доступом к интернету (кроме Китая) больше, чем их лучшие друзья и родители, и может манипулировать их поведением?
Инвестиции в разработку подобных продуктов должны попадать в капекс и увеличивать активы компании. Вместо этого они записываются в R&D, а иногда и в Sales & Marketing и попадают в расходы. В результате P&L и баланс Google сильно искажают реальное положение в бизнесе компании в худшую сторону. Но бизнес Google генерирует настолько много денег, что даже несмотря на это компания показывает огромную прибыль в официальной отчетности.
Для IT-компаний, которые находятся на стадии активного роста, диспропорции еще больше. Можно взять в качестве примера Atlassian (TEAM) - это компания, которая разрабатывает популярный софт, включая Trello и Jira. Если взглянуть на ее отчетность, кажется, что полный ахтунг - она никогда не выходила в плюс даже на уровне операционной прибыли, при этом торгуется за 27 годовых выручек (не прибылей!). Активы на балансе компании - 3 млрд долларов, из которых 1.7 млрд - кэш и 600 млн - Goodwill, 150 млн - нематериальные активы. "Физических" активов всего 80 млн долларов при EV 32.5 млрд долларов. Выглядит как финансовая пирамида. Но на самом деле это отличный бизнес.
FCF Atlassian положительный уже много лет, составляет 35% от выручки и эта доля растет. За последний год он вырос на 50%. Бизнес, который способен конвертировать более трети выручки в FCF - запредельно крутой по определению. И это не сырьевая компания на пике цикла, а супер стабильный и прогнозируемый бизнес по модели подписки, который фактически не зависит от колебаний деловых циклов. Компания, которая никогда не выходила из убытков и, судя по всему, еще долго не выйдет, по факту генерирует отличный денежный поток, имеет нулевой долг и кучу кэша на балансе. Если разделить FCF на средние нематериальные активы за последний год, получится отдача 400% за год, что говорит о, мягко говоря, не очень адекватной оценке этих активов. Поэтому, если просто в лоб смотреть на мультипликаторы IT-компаний, можно легко не увидеть лес за деревьями.
В случае Atlassian оценка бизнеса все равно очень высокая - EV/S = 27 и EV/FCF = 77. Мне очень нравится их бизнес, но текущая цена после кратного роста кажется немного завышенной для их темпов роста выручки в 37%. Но если EV/FCF был бы условно 40, я бы с удовольствием купил акции, хотя по всем стандартным метрикам они все равно казались бы запредельно дорогими.
#LTI_TEAM
@long_term_investments
Писал вчера про то, что классические бизнесы с заводами и прочими "физическими" активами часто воспринимаются как простые и понятные для анализа в отличие от "новых бизнесов" типа IT-компаний, и почему это опасная иллюзия. Про IT-компании стоит подробнее раскрыть мысль.
Принятые стандарты бухгалтерского учета фундаментально некорректно отражают бизнес IT-компаний, потому что когда они разрабатывались, таких компаний еще не было. И видимо с тех пор их никто особо не менял. Очень простой пример - все нематериальные активы Google по балансу стоят 2 млрд долларов. Это включает бренд компании, поиск, YouTube, Android, данные о миллиардах людей по всему миру и миллиарды долларов, вложенные в новые разработки вроде самоуправляемых автомобилей и т.д.
Для сравнения, основные средства на балансе Мечела стоят 3 млрд долларов. Как вы думаете, справедливая оценка нескольких старых заводов и рудников Мечела действительно должна быть в 1.5 раза выше, чем всех нематериальных активов, данных и разработок Google, которые генерируют денежный поток в десятки миллиардов долларов в год и благодаря которым Google знает фактически о каждом человеке в мире с доступом к интернету (кроме Китая) больше, чем их лучшие друзья и родители, и может манипулировать их поведением?
Инвестиции в разработку подобных продуктов должны попадать в капекс и увеличивать активы компании. Вместо этого они записываются в R&D, а иногда и в Sales & Marketing и попадают в расходы. В результате P&L и баланс Google сильно искажают реальное положение в бизнесе компании в худшую сторону. Но бизнес Google генерирует настолько много денег, что даже несмотря на это компания показывает огромную прибыль в официальной отчетности.
Для IT-компаний, которые находятся на стадии активного роста, диспропорции еще больше. Можно взять в качестве примера Atlassian (TEAM) - это компания, которая разрабатывает популярный софт, включая Trello и Jira. Если взглянуть на ее отчетность, кажется, что полный ахтунг - она никогда не выходила в плюс даже на уровне операционной прибыли, при этом торгуется за 27 годовых выручек (не прибылей!). Активы на балансе компании - 3 млрд долларов, из которых 1.7 млрд - кэш и 600 млн - Goodwill, 150 млн - нематериальные активы. "Физических" активов всего 80 млн долларов при EV 32.5 млрд долларов. Выглядит как финансовая пирамида. Но на самом деле это отличный бизнес.
FCF Atlassian положительный уже много лет, составляет 35% от выручки и эта доля растет. За последний год он вырос на 50%. Бизнес, который способен конвертировать более трети выручки в FCF - запредельно крутой по определению. И это не сырьевая компания на пике цикла, а супер стабильный и прогнозируемый бизнес по модели подписки, который фактически не зависит от колебаний деловых циклов. Компания, которая никогда не выходила из убытков и, судя по всему, еще долго не выйдет, по факту генерирует отличный денежный поток, имеет нулевой долг и кучу кэша на балансе. Если разделить FCF на средние нематериальные активы за последний год, получится отдача 400% за год, что говорит о, мягко говоря, не очень адекватной оценке этих активов. Поэтому, если просто в лоб смотреть на мультипликаторы IT-компаний, можно легко не увидеть лес за деревьями.
В случае Atlassian оценка бизнеса все равно очень высокая - EV/S = 27 и EV/FCF = 77. Мне очень нравится их бизнес, но текущая цена после кратного роста кажется немного завышенной для их темпов роста выручки в 37%. Но если EV/FCF был бы условно 40, я бы с удовольствием купил акции, хотя по всем стандартным метрикам они все равно казались бы запредельно дорогими.
#LTI_TEAM
@long_term_investments